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开心的笑了是地还是得，开心地笑是什么笑申万宏源宏观：存款利率下调新一轮的开始？

　　事件：21世纪经济报(bào)道、澎湃(pài)新闻等多(duō)家媒体报道，协定存款及通知存款(kuǎn)自律(lǜ)上限将于(yú)5月(yuè)15日执(zhí)行，其(qí)中国有银行(xíng)执行基准利率(lǜ)加(jiā)10BP；其它金融机(jī)构(gòu)执行基准利率(lǜ)加20BP。

　　通知存款和协定存(cún)款是什么？通知(zhī)存(cún)款(kuǎn)和协定存款是“类(lèi)活期存款”，灵活(huó)性好于定期，收(shōu)益(yì)率好于活期(qī)。产品推(tuī)出的目的更多是为(wèi)吸引存款。通知存(cún)款是指不约定存(cún)期，在(zài)支取时提前通知银行的存款业务，分为提前一天和提前七天的两种类型。协定存款是对协定额度(dù)以(yǐ)内的部分给予(yǔ)活期利(lì)率，对超(chāo)过协(xié)定部分给(gěi)予(yǔ)协定存款利率。

　　通知存款(kuǎn)和协定(dìng)存款(kuǎn)当前利率处于什(shén)么(me)水平？为何(hé)需要规定上(shàng)限？根据央行公告， 1 天和(hé) 7 天期通知存款利率分别为 0.80％、 1.35％，协定存款利率为(wèi) 1.15％，活期挂牌(pái)基准利(lì)率为 0.35％。如以(yǐ)此为(wèi)标准，则国(guó)有四大行1天和(hé)7天期通知存款利(lì)率的上(shàng)限分别为0.90％、1.45％，协定存款利率上(shàng)限为1.25％。其它金融机构 1 天和 7 天(tiān)期(qī)通知存款利率的上限分别为 1.00％、 1.55％，协定存款(kuǎn)利率上限为 1.35％。而目(mù)前部(bù)分城商行与农商行(xíng)通知、协定存款利(lì)率偏高，我(wǒ)们梳理(lǐ)的(de)样本银行(xíng)中有13.5％的银行超过新规上限。7 天通(tōng)知存款的最高(gāo)利率达到(dào) 2.1％。且部分银行最(zuì)高的(de)通知存款(kuǎn)利率(lǜ)高于其挂牌价，存在“存款竞争”令负债(zhài)成本相对(duì)刚性的(de)问题。

　　规定上限对相关存款实际利率有何影响？是否会对M1和M2产生影响？部分(fēn)城商行和农商行（占比近13.5％）通知存(cún)款和协定存款利(lì)率(lǜ)或将(jiāng)有所下调，但对M1和M2增速影响(xiǎng)非对称(chēng)。其一(yī)，通知存款(kuǎn)和协定存款应属于其他存款，对M1或没有影响。其二，通知存款和(hé)协(xié)定存款若流出，可能(néng)会(huì)拖累(lèi) M2 增(zēng)速(sù)。根据《存款(kuǎn)统计(jì)分类及编码》，我(wǒ)们合理推断，通知存款和协(xié)定存款归属(shǔ)于 M2 下的(de)其(qí)他存款科目，则(zé)其变动会(huì)影响M2规模和增速。考虑到此次利率上限的设定，可(kě)能有部分(fēn)个人或(huò)企业将通(tōng)知存(cún)款和协定存款投向收(shōu)益(yì)率更高(gāo)的理(lǐ)财(cái)以及其他(tā)资(zī)管产品(pǐn)中，拖累 M2 增(zēng)速表现。考虑到(dào)4月(yuè)居民存款已经(jīng)开始重新流向表外(wài)，M2增速预(yù)计将进(jìn)入下行通道。再考虑到此次(cì)通知存款(kuǎn)和协(xié)定存(cún)款利(lì)率上限(xiàn)的(de)约束，或进(jìn)一步加速(sù)居民将(jiāng)资金从(cóng)表内搬至表外。

　　是否意味(wèi)着存款利率下(xià)调新一轮的(de)开始？本(běn)次约束(shù)通知存款和协定(dìng)存(cún)款(kuǎn)利率，核(hé)心(xīn)目的是缓(huǎn)解(jiě)银(yín)行净息差(chà)压力。23Q1 商业银(yín)行净息差下探，其(qí)中国有(yǒu)银行平均净息差下行(xíng) 13.7BP 至 1.65％，八家股(gǔ)份制(zhì)银行(xíng)的平均净息差(chà)下行 13.8BP 至 1.95％。但商业银行的利润是准公共品，去向有三：一是利润分配(pèi)给(gěi)财政的非税收入；二是转增资本金以满足宏(hóng)观审慎的管理(lǐ)要求，疏通货币政(zhèng)策(cè)的传导渠道；三是增加拨备以(yǐ)应(yīng)对(duì)坏(huài)账风险。既要保证商(shāng)业银行的合理盈利水平，又要不(bù)抬高实体经(jīng)济融(róng)资水(shuǐ)平(píng)，惟有(yǒu)对存款利率进行调(diào)整。实际上(shàng)， 2022 年 9 月主(zhǔ)要银行已经下调存款利率(lǜ)，年初(chū)至今(jīn)其他银行也纷纷(fēn)跟进，随(suí)着商(shāng)业银(yín)行普通存款利率(lǜ)的调整到位(wèi)，政策抓手转(zhuǎn)向其(qí)他存(cún)款的(de)利(lì)率(lǜ)水平。但目(mù)前尚(shàng)不(bù)构(gòu)成新(xīn)一轮存款利率下调的(de)开始，源于目前存款利(lì)率市场化调整机制参考 10Y 国债利(lì)率与 1Y LPR ，而目前 10Y 国债收(shōu)益率高于上一轮下(xià)调(diào)时低(dī)点， 1 年期 LPR 持平，尚不具(jù)备全面下调的充分条件(jiàn)。

　　高频(pín)数据经济表现(xiàn)：汽车销售、地产销(xiāo)售改(gǎi)善。乘用(yòng)车零售同比(bǐ)较(jiào)上(shàng)周上升 27pct 至(zhì) 67％，今年(nián)累(lèi)计同比 1％，全国整车(chē)货运量有(yǒu)所反弹。房地(dì)产(chǎn)市场：地产销售有所恢复(fù)，因(yīn)城施策继续加(jiā)码(mǎ)。政府性基金(jīn)与基建：新增专项债(zhài) 147.8 亿，下周计划发行 881.1 亿。工业生产与(yǔ)制造业投资(zī)：开心的笑了是地还是得，开心地笑是什么笑ong>开工率继续改善(shàn)。通胀(zhàng)：猪肉(ròu)、蔬菜、水果、钢铁、煤炭价格下降(jiàng)，油(yóu)价上升。货(huò)币(bì)政策与汇(huì)率：资短端(duān)金利率下行、美元下行，人民(mín)币升值。

　　风险提示：稳(wěn)增长政策见效速度慢(màn)于(yú)预(yù)期(qī)，数(shù)据搜集遗漏。

　　以下为(wèi)正文

　　周关(guān)注：存款利(lì)率下调新一轮的(de)开(kāi)始？

　　事件(jiàn)：21 世(shì)纪经济报道、澎湃新(xīn)闻等(děng)多家媒体报(bào)道，协定存(cún)款及通知存款自律上限：国有银行（特指工农、中(zhōng)、建四(sì)大行）执行基准(zhǔn)利率(lǜ)加(jiā) 10BP ；其(qí)它金融机构执(zhí)行基准利率(lǜ)加 20BP ，自 2023 年 5 月 15 日起执行。

　　1. 通(tōng)知存款和协定存款是(shì)什(shén)么？

　　通知存款(kuǎn)和协定存款是“类活期存款”，灵活性好(hǎo)于定期，收益率好(hǎo)于活(huó)期。产品(pǐn)推(tuī)出的目的更(gèng)多是为吸引(yǐn)存款(kuǎn)。

　　通知存款是指不约定存(cún)期(qī)，在(zài)支取时提(tí)前(qián)通(tōng)知银(yín)行的(de)存款业务，分为提前一天和提前七(qī)天(tiān)的两种类型。在存入(rù)款项(xiàng)时不约(yuē)定存期，支取时(shí)需提前(qián)通知银(yín)行，约定支取存款(kuǎn)的日期和金额方能支(zhī)取，按存(cún)款人提前通知的期限长短划(huà)分(fēn)为一天通知存(cún)款和七天通(tōng)知存款两个品种，一天通知存款必须提前(qián)一天(tiān)通知约定支(zhī)取存款，七(qī)天(tiān)通知存款必须提前七天通知约(yuē)定支取存款。通知(zhī)存款面向个人(rén)和企业办(bàn)理。

　　协定存款是对(duì)协定额度以内(nèi)的(de)部分给予活期(qī)利(lì)率(lǜ)，对超过协(xié)定部分给予协定(dìng)存款(kuǎn)利率。协定(dìng)存款是指银行与客户签订协议(yì)，约定结算(suàn)账户(hù)的每日(rì)留(liú)存金额，结(jié)算(suàn)账户每日余额低(dī)于最低留存额（含）的部分按(àn)活期存款利率计息，超过部分按(àn)中(zhōng)国人民(mín)银行规定的(de)协(xié)定存款利(lì)率计息的存款。协定存(cún)款面向企(qǐ)业办(bàn)理。

　　2. 通(tōng)知、协(xié)定存款当前利率水平？为何(hé)需要规定上限？

　　若央(yāng)行规定新(xīn)的利率上(shàng)限，则(zé)7天通知(zhī)存款利率的上限被设(shè)定为1.55％。根(gēn)据(jù)央行(xíng)公告(gào)， 1 天和 7 天期(qī)通知存款利率(lǜ)分别(bié)为 0.80％、 1.35％，协定(dìng)存(cún)款利率为开心的笑了是地还是得，开心地笑是什么笑 1.15％，活(huó)期挂(guà)牌基准利率为 0.35％。如(rú)以此为标准，则国有四(sì)大行 1 天(tiān)和 7 天期通(tōng)知(zhī)存款利(lì)率的(de)上限分别为 0.90％、 1.45％，协定存(cún)款利率(lǜ)上限(xiàn)为 1.25％。其(qí)它金融机构 1 天和 7 天期通知存款(kuǎn)利率的上限分别为 1.00％、 1.55％，协定(dìng)存款利率上限为 1.35％。

　　城商行与农(nóng)商行通知、协定存款(kuǎn)利率偏(piān)高(gāo)，样本银行中有13.5％的(de)银行(xíng)超过(guò)新(xīn)规(guī)上限。我们梳理了(le)国(guó)有(yǒu)银行、股(gǔ)份制(zhì)银行、 20 家城(chéng)商行（按资产规模排序(xù)）以及 14 家(jiā)农商行的挂牌利率（截止至 5 月(yuè) 11 日），其中国有银(yín)行(xíng)与股份(fèn)行(xíng)挂牌利率未超过央行新规上限，超过上限的银行主要集中在城(chéng)商行和农商行中，占比达 13.5％，其中 20 家城商(shāng)行中有 4 家(jiā)超过上限、占比 12.1％ , 14 贾(jiǎ)农商行中有 3 家超过上限、占(zhàn)比 15.6％。 7 天通知(zhī)存款(kuǎn)的最高利率达到 2.1％。

　　同时，部分银行最高的通知存款利(lì)率高于其(qí)挂牌(pái)价，存在(zài)“存(cún)款(kuǎn)竞争(zhēng)”令负(fù)债成本相(xiāng)对刚性的问题(tí)。我(wǒ)们在梳理过程中发现，部分银行(xíng)个人通知存(cún)款的最高利(lì)率高于挂(guà)牌利率，其 1 天(tiān)的通(tōng)知(zhī)存款最高利率(lǜ)为 1.75％，而其挂牌利率是 1.35％。

　　3. 规(guī)定上限对(duì)实际存款利(lì)率(lǜ)、 M1 和 M2 的影(yǐng)响如何？

　　部分(fēn)城商行(xíng)和农商行通知存款和协定存款利(lì)率或(huò)将有所下(xià)调。目前超过(guò)利率新(xīn)规(guī)上限的(de)主要为城商行和农(nóng)商行，样本银行中有 13.5％的银行(xíng)超过上限，其中 7 天通知存款的最(zuì)高利率(lǜ)达到(dào) 2.1％（规定上限(xiàn)为 1.55％），因此新规(guī)的执(zhí)行会导(dǎo)致部分城商行和农商行（合理估算近 13.5％的比(bǐ)例）通知(zhī)存(cún)款和(hé)协定存款利率或将有所下调(diào)。

　　是否(fǒu)会对M1和M2的增速产(chǎn)生影响？

　　其一(yī)，通知存(cún)款和(hé)协(xié)定存款应属于其他(tā)存款，对M1或没有(yǒu)影响(xiǎng)。根据《存款统计分类及(jí)编(biān)码》，通知存款和(hé)协定(dìng)存款与普通存款(kuǎn)并(bìng)列，并不属于单(dān)位存款和(hé)储蓄存款。则(zé)考虑到 M1 为 M0 与单位活期存款之和，其不在(zài) M1 的包(bāo)含范围之内，利率(lǜ)上限(xiàn)的设定对 M1 应当没有影响。

　　其(qí)二(èr)，通知存(cún)款(kuǎn)和协(xié)定存(cún)款(kuǎn)若流(liú)出(chū)，可能会拖累M2增(zēng)速。根(gēn)据《存款(kuǎn)统计分类及编码》，我们合理(lǐ)推断，通知存款和(hé)协定(dìng)存款归属于 M2 下的其他存款科目，则其变动(dòng)会影响 M2 规(guī)模和增速。考虑到此次利率上限(xiàn)的设定，可能有部分个人(rén)或企(qǐ)业将(jiāng)通知存款和(hé)协定存款投(tóu)向收(shōu)益(yì)率更高(gāo)的理财以及其他(tā)资管(guǎn)产品中，拖累 M2 增(zēng)速表现(xiàn)。

　　考虑到(dào)4月(yuè)居民存款已(yǐ)经开始(shǐ)重(zhòng)新流(liú)向表外，M2增速(sù)预计将(jiāng)进入下行通道。M2 近一年的上行(xíng)由个人存(cún)款推(tuī)动，资管资金回(huí)表也主要来源于居民(mín)。 22 年 3 月 -23 年 3 月(yuè)， M2 同比上行的 3 个百分(fēn)点中，有 3.1 个百分点来源于个人(rén)存款的规模扩张。年(nián)初(chū)以来 1.6 万亿资(zī)管资(zī)金回(huí)流(liú)表内(nèi)中，有 1.4 万亿来源于住户(hù)部门。但(dàn)随着4月(yuè)居(jū)民存(cún)款同比首(shǒu)次由增转(zhuǎn)降，居(jū)民资(zī)产配置或(huò)回流表外，对应的则是M2同(tóng)比超过市(shì)场预期下行。再(zài)考虑到此次通(tōng)知存款和协定存款(kuǎn)利率上限的约束，或(huò)进一步加(jiā)速居民(mín)将资金从表内(nèi)搬至表(biǎo)外(wài)。

　　4. 是否意味着(zhe)存款利率下调新一轮的开始？

　　本(běn)次约(yuē)束通知存款和协定(dìng)存款利率，核心目(mù)的是(shì)缓解银行(xíng)净息(xī)差压力。23Q1 商业银行净息差下探，其中国有(yǒu)银(yín)行平(píng)均净息差下行 13.7BP 至(zhì) 1.65％，八家股份制银行(xíng)的平均净息(xī)差下行 13.8BP 至 1.95％。但商业(yè)银(yín)行的(de)利润是准公共品(pǐn)，去向有(yǒu)三(sān)：一是利润分配给财政的非税(shuì)收入；二是转增资(zī)本金以满足宏观审慎的管(guǎn)理要(yào)求(qiú)，疏通货币政策的传导(dǎo)渠道；三是(shì)增(zēng)加(jiā)拨备以(yǐ)应对(duì)坏账风(fēng)险。既要(yào)保(bǎo)证(zhèng)商业银(yín)行(xíng)的合理盈利水平，又(yòu)要(yào)不抬高实体(tǐ)经济融资水平，惟(wéi)有对存款利率(lǜ)进行调(diào)整。

　　实际上，去年9月主要银行已经(jīng)下调存(cún)款利(lì)率，年初至今其他(tā)银行也纷纷跟进，随着商(shāng)业银行普通存款利率的调整到位，政策(cè)抓(zhuā)手转向其他存(cún)款的利率(lǜ)水平。而部分中小银行未高息揽储，其通(tōng)知存(cún)款利率和协(xié)定存(cún)款利率明显偏(piān)高(gāo)，实际上不利于商业(yè)银(yín)行整体负债端成本的下降(jiàng)，也成为本次(cì)约束通知存款和协定存款利率的触发(fā)因素。

　　是否是新一轮存款利(lì)率下(xià)调的(de)开始(shǐ)？目前十年期国债收益(yì)率(lǜ)高于上一轮下调时低(dī)点，1年期(qī)LPR持平，因而目前尚不(bù)具备充(chōng)分条(tiáo)件。2022 年 4 月，央行(xíng)指导利(lì)率自律机制(zhì)建(jiàn)立了存款利率市场(chǎng)化调(diào)整机制，以 10 年期国(guó)债(zhài)收益率和(hé)以 1 年期 LPR 基准(zhǔn)，合理调整存款利率(lǜ)水平。 2022 年(nián) 4-9 月(yuè) 10 年期(qī)国债利率下(xià)调 14bp , 1Y LPR 下调 5bp ，也相(xiāng)应触发 2022 年 9 月(yuè)部分全国性银行(xíng)下调存款利(lì)率，如(rú)一(yī)年期定期存款利率下调 10BP 。而从 2022 年 9 月至今(jīn)， 1 年期 LPR 按(àn)兵不动， 10 年期国(guó)债收(shōu)益率走高 3.9BP ，并未进一步下行(xíng)。

　　高频经济表现：汽车(chē)、地(dì)产销(xiāo)售改善

　　1）商品消费(fèi)：乘(chéng)用车零售较上周有所改善，今(jīn)年(nián)以来累计(jì)同(tóng)比增长1％。截至5月7日，乘用车(chē)零售(shòu)同比较上周(zhōu)上升27pct至(zhì)67％，今年累计同(tóng)比1％。5月1-7日，乘用(yòng)车市(shì)场零售同(tóng)比(bǐ)增长67％。

　　2）服务消费：全国整(zhěng)车货运量有所反弹，京(jīng)沪深迁徙(xǐ)指(zhǐ)数继续上(shàng)行。截止 5 月 11 日，全国整(zhěng)车货运量较 2021 年同期上(shàng)行 4.3pct 至 -16.3％；京沪深迁(qiān)徙趋势(shì)较(jiào) 2021 年同期上行 2.2pct 至 15.3％。

　　3）财政(zhèng)与政府消费：截至5月12日，当周国债净融资-754.8亿，当周(zhōu)新增0亿一般(bān)债，下周计划发行34.83亿。

　　4）房(fáng)地产(chǎn)市场：地(dì)产销售回(huí)暖(nuǎn)，五一(yī)过后因(yīn)城施策继续加码。截至(zhì) 5 月 11 日， 30 大中城市商品房周均(jūn)成交面积两年平均增速回升(shēng) 13.0pct 至 -18.6％，分结构看，一线、二线和三线城市分别回(huí)升(shēng) 22.9pct 、 14.5pct 和 3.7pct 至(zhì) -1.3％、 -17.1％和 -34.3％。贵阳、内蒙(méng)古等 30 余个城市进(jìn)行了(le)公积(jī)金贷款政策的调(diào)整(zhěng)和优(yōu)化。

　　5）政府(fǔ)性基金与基建(jiàn)：当周新增专项债147.8亿，下(xià)周计划发行881.1亿。

　　6）制造(zào)业投资(zī)与工业生产：受(shòu)五(wǔ)一假期及(jí)需求走(zǒu)弱影响，开工率连周下滑。截至(zhì) 5 月 5 日，高炉开工率继续回落 87bp 至(zhì) 81.7％。汽车半钢胎(tāi)开(kāi)工率季(jì)节性回(huí)落 1028bp 至 60.38％，但仍强(qiáng)于(yú)去年同期（ 40.6％）。

　　7）出口：港(gǎng)口物流效率有(yǒu)所改善。截(jié)至 3 月 17 日，交运(yùn)部重(zhòng)点(diǎn)港(gǎng)口货物吞吐(tǔ)量较上周回升 0.8％，高速公路货车通行量与(yǔ)铁路货运量较上(shàng)周(zhōu)分(fēn)别回落 0.2％、 0.5％。

　　8）食品价格：猪肉(ròu)价格继续(xù)下行，菜价、果价回升。截至 5 月(yuè) 4 日，猪肉零售价下跌 0.1％至 24.6 元 / 公(gōng)斤(jīn)；截至 5 月(yuè) 11 日，蔬(shū)菜、水果价格分别(bié)环涨 0.6％、 2.1％，同比(bǐ)分别回升 6.6pct 、 3.6pct 至(zhì) 6.4％ , 5.4％。

　　9）工业品价格(gé)：油价小幅回升，国内钢价、煤价下行。截至(zhì) 5 月 11 日，布油周均(jūn)价小幅(fú)回升 0.1％至 76.4 美元 / 桶，动(dòng)力煤价(jià)格回落 1.4％至 1001.3 元 / 吨。螺(luó)纹钢价格下行 0.9％至(zhì) 3812 元 / 吨。截(jié)至(zhì) 5 月(yuè) 5 日(rì)，美国原油产量 1230 万桶 / 日。