5月(yuè)13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企(qǐ)红(hóng)利ETF发布(bù)公告称，其累计(jì)有效(xiào)认购申请份额总额超过(guò)20亿份发行上限，将启动比例配售(shòu)。这(zhè)则小(xiǎo)公(gōng)告体现出市场(chǎng)对这一“中特估”主题的追捧力(lì)度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中特估”的行(xíng)情，市场关注(zhù)度非常高(gāo)，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更成为这一(yī)波“中特估”行情的催化剂。实际上，早在(zài)去年底及今年一季度，一(yī)些基金经理开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前(qián)“中特估”资金(jīn)面、情绪面、估值方式等(děng)问(wèn)题成为市(shì)场关注焦(jiāo)点，中国基金报采访多位(wèi)投研人(rén)士，解析“中特估(gū)”这些焦点(diǎn)问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企(qǐ)红利(lì)ETF罕(hǎn)见(jiàn)出现(xiàn)启动(dòng)“比例(lì)配(pèi)售(shòu)”情况，今年(nián)场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企(qǐ)ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企(qǐ)主题基金(jīn)发(fā)行(xíng)，市场对此充满期待，如5月15日就(jiù)有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技(jì)引领(lǐng)、央企现代能(néng)源等(děng)ETF也将获批发行(xíng)，更(gèng)有扎(zhā)堆上报的(de)央国企基金在(zài)排队入市(shì)。

　　这些或成为(wèi)这一波(bō)“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何龙表示，央(yāng)企(qǐ)ETF发行在情绪上是构成催化因素的，近期银行股(gǔ)大涨的一个催化因(yīn)素就是积(jī)极推介相关央企(qǐ)ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基(jī)金的申报发行，我认为确实会成为引爆行情的催(cuī)化剂，基(jī)本(běn)面(miàn)、资金面、政策面都在向好，下半年，中特估有可能(néng)独领风骚。”万家基金章恒更(gèng)是(shì)表(biǎo)示。

　　同样(yàng)，博时基金指数与量(liàng)化投资部基金(jīn)经理杨振建就(jiù)表示(shì)，近(jìn)期密集(jí)申报的国央企主题基金(jīn)主要(yào)涉及“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现(xiàn)代能(néng)源”几大主题，这样的(de)布局(jú)可以更好(hǎo)支(zhī)持央(yāng)国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行情进一(yī)步(bù)上涨的催化剂。去年以来(lái)公募基金发(fā)行整(zhěng)体平淡(dàn)，近期多只国央企主题(tí)基金(jīn)申报(bào)和发行，行(xíng)情火热下将为市场带来增(zēng)量资(zī)金(jīn)，有(yǒu)望推动进一步上(shàng)涨(zhǎng)。”杨(yáng)振建进一步表示。

　　此外，银(yín)华基(jī)金(jīn)ETF业务总监王(wáng)帅认为，公募基金积极(jí)布(bù)局央国企(qǐ)主题基金，一(yī)方面是因为新一轮深化国企改革的大幕将拉开(kāi)，叠(dié)加(jiā)“中特估(gū)”概念，央国(guó)企(qǐ)上市公司的投资(zī)价值凸显(xiǎn)，该(gāi)主(zhǔ)题的(de)基金将(jiāng)为投资者提供更丰富的工具以参(cān)与到央国企投资(zī)。另一方(fāng)面(miàn)是(shì)落实公募(mù)基金行业(yè)高(gāo)质量发展的要求，引导更多资金参与央(yāng)国企改(gǎi)革(gé)，更好发挥(huī)公募(mù)基金(jīn)服务资本市场改革、服务实体经(jīng)济和国家战略的(de)作(zuò)用。

　　王帅表(biǎo)示，未(wèi)来央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将为央企相关标的和(hé)板块带来增量资(zī)金，提升(shēng)交易活跃度，有望成为中(zhōng)特(tè)估行情(qíng)的催化(huà)剂。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性(xìng)行(xíng)情明显(xiǎn)，中(zhōng)特(tè)估和人工智(zhì)能(néng)成(chéng)为两大明显的主(zhǔ)线，而新(xīn)能源(yuán)等前期(qī)热(rè)门赛道股冷却，在此背(bèi)景下，一些基金(jīn)经(jīng)理开始(shǐ)调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万家基金基金经理(lǐ)章恒直(zhí)言，自己目前(qián)重点关注三大行业，火电(diàn)、券商、军(jūn)工(gōng)，这三大行(xíng)业(yè)主(zhǔ)要是(shì)央企或地(dì)方(fāng)国资所(suǒ)在的行业，民(mín)营(yíng)企业占比较(jiào)少。

　　“首先是基(jī)于(yú)行业本身基本面在(zài)今(jīn)年(nián)会有重大的向上变(biàn)化的机(jī)会，比如火电，会受益于煤(méi)炭价格的下跌(diē)，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益于今年市(shì)场成(chéng)交量的放(fàng)大，盈利大幅增长(zhǎng)等。同时，随(suí)着国有企业改革的推进，大概率(lǜ)这些企业会进入一个提质增效、释放(fàng)业绩的过程。”章恒表示，中(zhōng)特估是过(guò)去5年10年改革的(de)成(chéng)果，是(shì)非常基本面的，和(hé)他过去1至2年(nián)研究投资思路(lù)也非(fēi)常吻合(hé)，为在下(xià)半(bàn)年抓住(zhù)这波中特(tè)估的(de)投资机会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始重视中特估的投资机会(huì)，判断中特估的机会未来三年分两个阶段。”融通红利机会基(jī)金经理何龙(lóng)表(biǎo)示，第一阶段(duàn)也(yě)就是今年以数字(zì)经济和“一带一路”的主题普涨性等不及了在车上就弄到了高c，在车上迫不及待机(jī)会为主，包(bāo)括低(dī)于1倍PB、分红收益率极高的品(pǐn)种(zhǒng)，将会(huì)迎来普(pǔ)涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是未(wèi)来两年，在主(zhǔ)题性机会消散以后，基(jī)于顶(dǐng)层设计对国央经(jīng)营管(guǎn)理价(jià)值导向变化(huà)，我(wǒ)们(men)判断经营成果随(suí)之(zhī)改变(biàn)是(shì)一个慢变量，会(huì)在(zài)未来(lái)两年体现在每一个央国企(qǐ)的报表中。

　　何龙强调，目(mù)前在挖(wā)掘公司经营(yíng)层面可能发生显著(zhù)正向变(biàn)化的个股提前进行布局，比如医药和消费等行(xíng)业。

　　其(qí)实一季报已(yǐ)经显露出不少(shǎo)基(jī)金(jīn)在行(xíng)动。国金(jīn)证(zhèng)券研究所数(shù)据显示(shì)，偏股主动(dòng)型基金(jīn)2022年年报前十大(dà)重仓股股(gǔ)票(piào)池中，“中特(tè)估”概念占偏(piān)股主(zhǔ)动型基金(jīn)持有股(gǔ)票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露(lù)的持仓(cāng)中(zhōng)，“中特(tè)估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)持有(yǒu)股票市值(zhí)比例(lì)提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏股主动型基(jī)金的持(chí)仓中，占比明显提高。上述(shù)数据显示，根(gēn)据(jù)偏股主(zhǔ)动型基(jī)金2022年报及2023年一季报十大重仓股(gǔ)的数据(jù)，剔除(chú等不及了在车上就弄到了高c，在车上迫不及待)个股涨跌影响，估计了各基金主(zhǔ)动(dòng)加仓(cāng)“中特(tè)估”概念股的(de)市值占2022年末股(gǔ)票总市值(zhí)比(bǐ)例，一季度超(chāo)过30％的偏股主动型基金主(zhǔ)动加仓了“中特估”概(gài)念股，198只(zhǐ)基金在2022年(nián)末不持有(yǒu)“中特估”概念(niàn)股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅如此(cǐ)，中信证(zhèng)券数据统(tǒng)计也显示，一(yī)季度主动偏(piān)股型公募基金对(duì)港股(gǔ)央国企(qǐ)的持股市值比重达(dá)到2019年以来的新高，港(gǎng)股(gǔ)央国企持股(gǔ)总市(shì)值占港股持股总市值的比重由2022年四(sì)季(jì)度的25.1％提升(shēng)至2023年一(yī)季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投研上(shàng)加大(dà)力(lì)量(liàng)？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以(yǐ)说中国特色估(gū)值体系(xì)，正(zhèng)深刻影响基金公(gōng)司的(de)投研，落实到(dào)日常的投研流(liú)程(chéng)和实践之(zhī)中，不少基金公司(sī)在加大(dà)投研力量，更有(yǒu)专门构建(jiàn)国央(yāng)企股票库。

　　融通红(hóng)利(lì)机会基金经理何(hé)龙就介绍(shào)，一方面，从(cóng)顶层设计改变(biàn)研(yán)究员过去对(duì)国央企的固定(dìng)思维(wéi)，需要实地(dì)考察国央企，并且(qiě)需要(yào)利用当前国央企(qǐ)愿意交(jiāo)流(liú)的契(qì)机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一(yī)方面，融通(tōng)基金在(zài)行动上，要求研究员将自己(jǐ)所覆盖行(xíng)业(yè)的(de)所有国(guó)央(yāng)企构(gòu)建专(zhuān)门的股票(piào)库，并进行长期跟踪，包括考察(chá)其(qí)实地调研的的成果(guǒ)，了(le)解国央(yāng)企经营思(sī)路(lù)和财务导向(xiàng)的(de)变化(huà)，结合(hé)行(xíng)业趋势和(hé)特征(zhēng)，寻找价值洼地，发现预期(qī)差。

　　同样的，银(yín)华(huá)基(jī)金ETF业务总监王(wáng)帅(shuài)也谈到“认识”上的重视。他表示，通(tōng)过深入学习，对“中特估(gū)”有了更深刻的认(rèn)识：首(shǒu)先要认识(shí)市(shì)场体制(zhì)机制、行(xíng)业产(chǎn)业结构、主体持续发(fā)展能力等方面所体现的鲜明中(zhōng)国元素和发展阶段(duàn)特征，“中特估”应该(gāi)是在(zài)此基础上构建的具有时(shí)代特(tè)征(zhēng)和中(zhōng)国特色(sè)、符合国家战(zhàn)略导向的估值(zhí)体系，而不是简(jiǎn)单(dān)套(tào)用国外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特(tè)估是一种新的(de)提法(fǎ)，但是这个概(gài)念所涉及到的(de)行业(yè)和(hé)公司，一直在发生的(de)变(biàn)化。”万家基金经(jīng)理章恒表(biǎo)示，万家基金一直非常关注传(chuán)统产业(yè)的变化，诸如煤炭、金融、建筑等(děng)多个领域(yù)，因此(cǐ)也是一定能够抓住中(zhōng)特(tè)估(gū)这波行情的(de)机会的。同时，随着时局的变化，也(yě)在增加相关行业(yè)的研究力(lì)量。

　　此外，创金合信基(jī)金(jīn)首席经(jīng)济学家魏凤(fèng)春(chūn)表示，积(jī)极践行中国(guó)特色(sè)的(de)估值体(tǐ)系(xì)是资本市(shì)场使命，投资者需要学习(xí)领会(huì)并针对原有的估值体系进(jìn)行改造，以适应(yīng)现实的需(xū)要。明确该体系的框架是第(dì)一位的工作，合理设(shè)置指标(biāo)也非常重要，投资者的认(rèn)可和(hé)实施(shī)是最(zuì)终该体系能否具备长期价值的基础。不过，他(tā)也提醒，人为的拔估值是很大的认(rèn)知误区(qū)，市场化认(rèn)可是基本的常识，不可误判。

　　体现社会价值(zhí)与国(guó)家战(zhàn)略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是(shì)国民经(jīng)济的支柱，国企央企发(fā)展(zhǎn)要符(fú)合国家战略发(fā)展发(fā)向，更需要承担社(shè)会公共责任等(děng)。而这些(xiē)都(dōu)应该考虑(lǜ)进估值体系之中(zhōng)，也(yě)引发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的基金(jīn)经理认为(wèi)，对(duì)于国央企的估(gū)值(zhí)方式要充分体现(xiàn)企业的社会价值与国家战略价值(zhí)，目(mù)前已经形成(chéng)了初步的企业社会价值评(píng)价体系。

　　“如何(hé)定价国有企业承担社会价值、符合国家(jiā)战(zhàn)略发展的(de)价值？首要任(rèn)务(wù)就构建中(zhōng)国特色(sè)的价值评价体系，改变从以私人股东权益出等不及了在车上就弄到了高c，在车上迫不及待发，现金(jīn)流折现为(wèi)主(zhǔ)要方法的单一(yī)价值(zhí)估值(zhí)体系，转(zhuǎn)向社(shè)会整体(tǐ)价值观念、纳入中国特色(sè)的ESG评(píng)价体系，充分体现企业的社会价值(zhí)与(yǔ)国家战略价(jià)值。”博(bó)时(shí)基金指数与量化投资(zī)部基金经理(lǐ)杨(yáng)振建表(biǎo)示(shì)。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年(nián)来国资委指导国内团队对于中国特色ESG披露(lù)与评价体系(xì)不断探索，结合国际通用规(guī)则，目(mù)前(qián)已经形成了(le)初步的企业社(shè)会价值评(píng)价(jià)体系，其中(zhōng)包(bāo)括《企业ESG披露指(zhǐ)南(nán)》、《中央(yāng)企业(yè)上(shàng)市公司环境(jìng)、社(shè)会及(jí)治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金(jīn)ETF业(yè)务总监、基金经(jīng)理王帅也认(rèn)为，“中(zhōng)特(tè)估”应该是(shì)注重企业(yè)价值的可(kě)持续(xù)估值(zhí)，要重视股东、员工和社会责任等(děng)要(yào)素对企业(yè)稳健成长的(de)重大意义，重视稳定(dìng)的现金流(liú)、持续增(zēng)长的盈利、科(kē)技(jì)创新(xīn)对提升企业内(nèi)在价值的积极作用，这样(yàng)有利于提高估(gū)值定价模型(xíng)的科学性和有效(xiào)性。

　　“在(zài)指数(shù)编制、策略(lüè)构建等实务工作(zuò)中，都有成(chéng)熟的量(liàng)化指标可以使用，包括(kuò)净资产收益(yì)率、营业(yè)现金比(bǐ)率(lǜ)、资产负债率、研发经费投(tóu)入强(qiáng)度(dù)等(děng)等。”王(wáng)帅(shuài)也表示(shì)。

　　嘉实(shí)金融精(jīng)选(xuǎn)基金经理李(lǐ)欣更细致分析在估值思维、估值结论、估值判断上有变(biàn)化，尤其是估值的方法和(hé)指标(biāo)上，他认为(wèi)其(qí)包括产(chǎn)业(yè)链上下游的衡量、全要(yào)素(sù)成本等，以及在纵向和横向上的研究，强(qiáng)调政策优(yōu)惠、产(chǎn)业发展(zhǎn)、市场竞(jìng)争力和可持续发(fā)展等各(gè)种因素(sù)与企(qǐ)业(yè)价值的关系。这些因(yīn)素在对估值(zhí)结论和判断的影响上，也使得中国特色的估值体系与传(chuán)统的估(gū)值(zhí)体系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思(sī)维的变化，还有估值结论和(hé)估(gū)值判断的变化，都(dōu)是为了更(gèng)好地适应中国的市场和经济特点，提(tí)供更精准(zhǔn)、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合信基(jī)金首席经济学家魏凤春直言，这(zhè)需要在实践中进行探索，目前尚没有公认的指标可以使用。

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