“现在的房地产很难再出现像过去十年的系统(tǒng)性行情。”思睿集(jí)团(tuán)合伙(huǒ)人、首(shǒu)席经济(jì)学家洪灏(hào)向《红(hóng)周刊》表示，房(fáng)地产行(xíng)业分化的愈加明显，让机构和投资者(zhě)的关注度从板块向(xiàng)单个(gè)标的转移。上海利檀(tán)投资董事(shì)长陈(chén)昊扬向《红周刊》指出，从行业来看，无论是业绩，还是估值，房地产都已经双(shuāng)杀到了最底(dǐ)部，而且(qiě)是反复(fù)地(dì)杀到(dào)了底部，再往下(xià)的空间已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成(chéng)挖掘个(gè)股(gǔ)阿尔(ěr)法重要参考

　　那么如何寻找房地产(chǎn)个股的阿尔法呢(ne)？

　　洪(hóng)灏提醒，在房地产赛道(dào)中进行选择，需要非常小心，避(bì)免(miǎn)选了半天，标(biāo)的公司(sī)出现(xiàn)爆(bào)雷的情况。除此之(zhī)外(wài)，洪(hóng)灏指出，需要满足以下(xià)三个基准：有大的国资背景的、杠杆率较低的、此前没有踩过红线的。

　　他(tā)还表示，如(rú)果(guǒ)关注(zhù)一(yī)下今(jīn)年(nián)房(fáng)地(dì)产的开(kāi)发资金(jīn)来源，可以发现，其(qí)实(shí)银行(xíng)的信贷倾(qīng)向是不太愿(yuàn)意(yì)给房(fáng)企贷款的，房企的(de)主要资金来源来自新盘(pán)的销售。但今年新房的销售情况相较一(yī)般。再(zài)关(guān)注一下，哪些(xiē)房企能从银行拿到钱，其(qí)实主(zhǔ)要还是那(nà)些有国企背景的房企，民营房企相(xiāng)对比较(jiào)困难，所以整个行(xíng)业出(chū)现(xiàn)了一个(gè)很明显的分化(huà)，无论是在(zài)销售(shòu)，还是融(róng)资等各(gè)个方(fāng)面都非常明显(xiǎn)。现在有国(guó)资背景的(de)房企在资本市场表现相对较好，但没有国资背景(jǐng)的民营房企股价大多(duō)表(biǎo)现(xiàn)很一般。

　　陈昊(hào)扬则向《红周刊》表示，在房(fáng)地(dì)产行(xíng)业内，我们的逻辑是，“寻找最(zuì)后(hòu)的赢家”。而具(jù)体到如何挖掘，我们(men)会特别重视企业(yè)的(de)成本优势，更(gèng)具体一点，就是它的净借贷水平(píng)（净特朗普中文名字叫什么，特朗普英文全名叫什么负债率）是不(bù)是(shì)行业内的(de)最低水平；利(lì)润率是不是行业内最高的；融资成(chéng)本是(shì)否是行业内最(zuì)低的；建安(ān)成本是否(fǒu)也(yě)是业(yè)内最低(dī)的；这些(xiē)都是(shì)我们(men)看重的一家房企的综(zōng)合成本。

　　需(xū)要注(zhù)意(yì)的是，能够同时满足上述条件的(de)房(fáng)企(qǐ)并不多。即便是在(zài)国央企中，仍有部分房企出(chū)现了“三道红线”的(de)“踩(cǎi)线(xiàn)”情况，且(qiě)有逐渐(jiàn)恶化的趋(qū)势。以(yǐ)A股为(wèi)例，《红周刊(kān)》根据Wind数据(jù)整理发现，截至2022年末，天房发展、陆(lù)家嘴(zuǐ)、格(gé)力地产、西藏城投、中交(jiāo)地产、中国武夷等(děng)国央企(qǐ)“三道红(hóng)线”全踩(cǎi)。

　　除此(cǐ)之外，城建发展、京投发展、光(guāng)明地产、云南城投、首开(kāi)股份、珠江股(gǔ)份、城(chéng)投控股等国央企房企也踩了“三道红线”中的(de)两条。

　　2022年激进扩(kuò)张房(fáng)企

　　需(xū)警(jǐng)惕(tì)其(qí)重蹈覆(fù)辙

　　不难(nán)看出，即便是有着较稳健特色的国(guó)央企(qǐ)房企(qǐ)，其(qí)财务指(zhǐ)标称得(dé)上(shàng)完全健康的仍(réng)是少数。而更加值得(dé)注意的是，在2022年，不少国企，甚(shèn)至地方国企开始大举(jǔ)扩张(zhāng)。而这无疑(yí)又进(jìn)一步考验着国(guó)央企的资金(jīn)链(liàn)情况。

　　对房企而言，扩张速度的张弛有度尤为(wèi)重要(yào)，节奏把(bǎ)握准确，有助(zhù)于(yú)房企储备优质(zhì)“弹药”；但过于(yú)乐观的预(yù)判未来市场，以(yǐ)及过于激进(jìn)的扩张(zhāng)拿(ná)地节奏也有可(kě)能(néng)让房企重蹈此前的(de)高杠杆覆辙(zhé)。特朗普中文名字叫什么，特朗普英文全名叫什么

　　陈昊扬(yáng)以其配置的一家房(fáng)企进行举例，它从2018年开(kāi)始到2021年，连(lián)续4年的净借贷比例都维持在33％左右(yòu)，完(wán)全没有增(zēng)加杠杆比例(lì)。而到2022年(nián)，这家房(fáng)企明显感觉到机会来了(le)，其开始在一线(xiàn)城市(shì)进行大举拿地，净负(fù)债率也由此前(qián)的(de)33％左右水准提高到45％左右，涨(zhǎng)了接近三分之一。与此(cǐ)同时，该(gāi)房企新购入(rù)地(dì)块(kuài)也实现了快速的开盘利用(yòng)率，预计今年会有(yǒu)更多(duō)的楼盘(pán)入市。像这类企业就符合(hé)“最后的赢(yíng)家”的特点。一方面，在于它本(běn)身储备了(le)很多弹药，去年拿地超1000亿(yì)元，且其中(zhōng)一(yī)半(bàn)在一(yī)线(xiàn)城市，另外一半也(yě)主要集中在强二线和二线城市；另(lìng)一(yī)方面(miàn)，它的(de)扩张是有节制(zhì)地扩张。

　　陈昊扬(yáng)同样(yàng)提醒道，与之相反，有些房企(qǐ)的扩张速度让人感觉又(yòu)回(huí)到了2016年、2017年，或者(zhě)说看到了2016年～2020年期间扩(kuò)张的(de)民(mín)营企业的影子。虽(suī)然说，见(jiàn)到机会时要(yào)出手，但(dàn)出手的章法仍(réng)要小心，如果(guǒ)负债率扩(kuò)张得(dé)太快，但未来(lái)的两年(nián)市场没(méi)有想象(xiàng)得(dé)那么(me)好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家房企的(de)扩(kuò)张速度是(shì)否激进？陈昊扬向《红周刊》表示(shì)，主要还是看房企(qǐ)的净(jìng)负债率水平，在(zài)我看来，这个比例如果(guǒ)超过(guò)60％，就是扩张(zhāng)得过于快速了。

　　不(bù)难看出(chū)，这(zhè)一标(biāo)准要比“三道红线(xiàn)”对房企的净负债率要求不得高于100％要(yào)更加严格(gé)。陈昊扬解释，当前房地产行业(yè)的复(fù)苏速(sù)度并没有那么快，所以要规避公司(sī)净负债(zhài)率提高(gāo)到一个比(bǐ)较危(wēi)险的(de)水平。

　　《红周刊(kān)》对(duì)在(zài)2022年(nián)拿地较积极的房企梳理发(fā)现，中交地产、中(zhōng)国金茂、华发(fā)股份、越秀地(dì)产(chǎn)、绿城(chéng)中国、保(bǎo)利发(fā)展(zhǎn)等房企2022年净负债率都在60％之上。其(qí)中，中交地产净负(fù)债(zhài)率持(chí)续居(jū)高(gāo)不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对(duì)比的是，华(huá)润置(zhì)地、中国(guó)海外发展、万科A、滨江集团、招(zhāo)商蛇口、龙(lóng)湖集(jí)团(tuán)等房企(qǐ)在(zài)践行较积(jī)极(jí)的拿地策略的同时，也较(jiào)好(hǎo)地控制了公司的扩张(zhāng)速度与净(jìng)负(fù)债率水平(píng)（见附表）。

　　滨江集团等个别民营(yíng)房企

　　或具备(bèi)“最后(hòu)赢家”的黑马特质(zhì)

　　陈昊(hào)扬指出，实际(jì)上，他们是以同一筛(shāi)选标准来看国央(yāng)企(qǐ)与民营房企，但在(zài)各维(wéi)度的(de)实际表现上，国央企确实会更胜一(yī)筹。如(rú)国央企的融(róng)资成本更低，融(róng)资渠道也(yě)更(gèng)顺畅(chàng)，能够做到想融(róng)就融，这样(yàng)，国央企自然(rán)而(ér)然就具有天然优(yōu)势。

　　虽然对比民(mín)营房企，机构更加看好国(guó)央企，但这也(yě)并不意味着，民营企业中就没有“黑马”的存(cún)在。

　　据《红周刊》梳理发(fā)现，仍有少数民营房企同样(yàng)受到机构(gòu)的(de)青(qīng)睐。比如(rú)，根据2023年一季报，滨江集团的十大流通(tōng)股东(dōng)中新(xīn)进了“中国工商(shāng)银行股份有(yǒu)限公(gōng)司－景顺长城中国回报灵活(huó)配置(zhì)混合(hé)型证券投资(zī)基(jī)金”“全国社保基金一一六(liù)组合”等(děng)。

　　除此之外，自(zì)2021年(nián)开始，百亿(yì)私募(mù)珠海(hǎi)阿巴马资(zī)产管(guǎn)理有限公司就长期持有滨江集团。根据(jù)一季报，该资产公(gōng)司的(de)几只产品合计持有滨江(jiāng)集团9543万股(gǔ)，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的受青(qīng)睐，和其自(zì)身的基本面表现存在一定关系。2020年以来的近三年时间，房地(dì)产(chǎn)市(shì)场整体在走(zǒu)“下坡路(lù)”，但(dàn)作为杭(háng)州本土房企的滨江集团仍是(shì)表现出较强的韧劲(jìn)，2020年以来，滨(bīn)江集团在(zài)业绩表现、销售规模、新增(zēng)土储、股价表现等(děng)多维度(dù)都表现(xiàn)了较强的增长(zhǎng)势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集团扣非(fēi)归(guī)母净利润依次为21.27亿元、29.87亿(yì)元(yuán)、37.22亿(yì)元(yuán)；依(yī)次实现同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发布的2023年一季报，今年一季(jì)度，滨(bīn)江集团更(gèng)是实现(xiàn)了(le)扣非归母净(jìng)利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜(tóng)时代”仍能保持(chí)自身业(yè)绩的(de)持续(xù)增长，和滨江集团(tuán)扎根杭州(zhōu)的(de)战(zhàn)略布局关系密切。根据2022年(nián)年报(bào)，滨江集团有(yǒu)近七成营(yíng)收来自杭州地区，而在2021年，杭(háng)州(zhōu)地(dì)区的营(yíng)收比重只占到(dào)近六成。近三年持续(xù)稳居杭州房企销售(shòu)排名第一。

　　与(yǔ)此(cǐ)同时，滨江集团在(zài)杭州的土(tǔ)储补(bǔ)充(chōng)同(tóng)样较为积极，根据诸葛找房(fáng)、住(zhù)在杭(háng)州网数(shù)据显(xiǎn)示(shì)，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同样持续稳居杭州的本(běn)土第一。

　　而滨江集团(tuán)在杭(háng)州的较突出表现(xiàn)，也让(ràng)滨江(jiāng)集团(tuán)的房企(qǐ)排(pái)名(míng)迅速(sù)提升。到2023年，滨江集团(tuán)的房企排名已冲进前(qián)十，根据中指数(shù)据(jù)，2023年前4月，滨(bīn)江集团实现销售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集团股价翻了(le)超(chāo)一(yī)倍以上，而近(jìn)期，滨江集团更是迎来多家机构的(de)集(jí)中调(diào)研。滨江集团发布公告表(biǎo)示，公司于5月10日(rì)接(jiē)受了信(xìn)达证券、金鹰基金(jīn)、建信养老、新华(huá)养老等(děng)18家机(jī)构调研。

　　产(chǎn)业链布(bù)局重点移至存量赛道

　　机构(gòu)在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上(shàng)房地产(chǎn)开发只是房地产产业链上的中游(yóu)环节，其上游主要为钢(gāng)铁(tiě)、水泥、建(jiàn)材、玻纤(xiān)等材料(liào)供应商，而下游(yóu)应用(yòng)行业主(zhǔ)要包(bāo)括中(zhōng)介服务(wù)、家用(yòng)电器、物业管理、家居用品(pǐn)。综合《红周刊》的采访(fǎng)，房地(dì)产开发环节与上游材料(liào)端息(xī)息相关，新盘开工不足导致上游不被看好，机(jī)构寻觅个股(gǔ)阿尔法的(de)思路渐渐移至下游。“中国房地产行业在进入存量(liàng)房时代，所以对地产产业链，尤其是偏消费(fèi)属性的家(jiā)装家居领域，我们相对看好，因为居民保有的住房规模越(yuè)来越大(dà)，随着时间的增加，内装更新的(de)需求也(yě)会越来(lái)越多。美(měi)国过去(qù)的数据充分说明了这一(yī)点，在新房销售见顶(dǐng)之后，家具消费(fèi)的增长却一直都很好。对于地产产业链，我们(men)相对看好和内(nèi)装(zhuāng)相关的(de)行业，例如消(xiāo)费建材(cái)、家居(jū)装饰(shì)等。”万(wàn)家基金(jīn)人(rén)士表示。

　　而(ér)根据《红周刊》对下(xià)游细分中相关赛道(dào)龙(lóng)头年内表现的统计(jì)，目前暂居前两位的(de)都是来(lái)自家纺(fǎng)赛道的公(gōng)司，它们分别是富安娜(nà)和水星家(jiā)纺，特别是前者在月线连收七根阳(yáng)线的基础上，年(nián)内迄今涨幅已经逼(bī)近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富安娜(nà)主要从(cóng)事纺织家居、睡眠家居、生活类(lèi)产(chǎn)品的研发、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富(fù)安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季度报告显示(shì)，报告期内，富安(ān)娜实现营(yíng)业收入约6.2亿元(yuán)，同比减(jiǎn)少7.57％；不过实现归(guī)属(shǔ)于上市公司股(gǔ)东的(de)净利润约(yuē)1.11亿元，同(tóng)比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上(shàng)市公司一季(jì)报的十大流(liú)通股股东来看，能(néng)够发现该股(gǔ)早已(yǐ)成为基金重(zhòng)仓(cāng)股的天下，彼时包括公募的中欧价值发现、中欧潜力价值、工银瑞信灵动价(jià)值、宝盈(yíng)新价值和私募的明河2016，都(dōu)在其(qí)中出现，占据了半(bàn)壁江山。需要强调的是，中欧(ōu)的两(liǎng)只基金都是价(jià)值(zhí)派基金经理曹名长在管的(de)产品，首季(jì)其同时重仓的房地产产业(yè)链股票还有金地集(jí)团和大(dà)亚圣象。

　　对比(bǐ)而言，前几(jǐ)年(nián)曾经(jīng)风(fēng)光一时的家居板块也因(yīn)疫情、消费复苏(sū)进程缓慢(màn)等多因素一(yī)度沉寂，不过(guò)好在困境反转露出曙光(guāng)，家居板块中年(nián)内(nèi)表现最好(hǎo)的是志邦家居(jū)。同一时间段(duàn)，该(gāi)股年内(nèi)上(shàng)涨已经超过(guò)23％，从业绩来看，无论是营收(shōu)还是归母(mǔ)净(jìng)利润，公(gōng)司(sī)都实现了同比双升。

　　从公司(sī)的(de)十大流通股股(gǔ)东(dōng)来看(kàn)，《红周刊》发现广发基金经(jīng)理罗洋慧(huì)眼独具，一季报中他(tā)管理的广发策略优选和广发(fā)安宏(hóng)回报均增(zēng)加了持股，而这(zhè)两只产(chǎn)品也(yě)成为志邦家居十大流通股(gǔ)股东(dōng)中仅有的两只公募。有意思的是(shì)，他似乎对于定制家居类标的情(qíng)有独钟(zhōng)，在另一(yī)家(jiā)赛(sài)道公司金牌橱柜中，他管(guǎn)理(lǐ)的(de)全部(bù)三(sān)只(zhǐ)产品均登榜十大流通股股东，其(qí)也成为(wèi)他的独门(mén)重仓股。

　　除去(qù)家(jiā)居家纺外，下游的(de)物业(yè)股也越来越(yuè)被(bèi)机构所青睐(lài)，不(bù)过这类标(biāo)的大多(duō)在香港上市(shì)，如何选(xuǎn)择成(chéng)为难题(tí)。对此，前述上海公募(mù)基金经理举(jǔ)例分析：“物业服务不是一个高毛利的行业，挣钱很(hěn)辛苦，我(wǒ)选(xuǎn)公(gōng)司还(hái)是希望挣的(de)是市场化应该(gāi)挣的(de)钱，以我曾经买的(de)绿(lǜ)城服务为例，它在(zài)中高端楼盘占比是比较高的(de)，每年(nián)到期(qī)的合同(tóng)里(lǐ)提价成功率在30％～40％。它能做到(dào)滚(gǔn)动的(de)大部分项目到(dào)期之后(hòu)，经(jīng)过两(liǎng)三(sān)轮合同周期(qī)还能做到产品提价。”

　　“行业里真正能做到产品提价的(de)公司(sī)很少，因为物业公(gōng)司很容易(yì)一开始(shǐ)是(shì)挣钱的，后面因为保安这些固定人员成本的年(nián)度增长，不(bù)过服务没有特别(bié)好，客户没有那么满(mǎn)意，能(néng)做到提(tí)价难度(dù)是(shì)非常大的。但是该(gāi)公司能在业内做(zuò)到到期之后(hòu)提价率比(bǐ)较高，这(zhè)跟它的定位和比较(jiào)好的(de)服(fú)务是有(yǒu)关(guān)系(xì)的。”他进一步强调。

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