金融界(jiè)5月27日消息 近日因为昆明(míng)国资委的一封声明，让城投债成为(wèi)关注的焦(jiāo)点(diǎn)，当前(qián)地(dì)方债的规模(mó)和地方政府的偿债能(néng)力已经越来越(yuè)被重视。如何如何处置地方债务(wù)？

　　中泰证券首席经济学(xué)家李(lǐ)迅雷(léi)发(fā)文称，地(dì)方债包括地方一般债(zhài)、专项债和包括城投债在内的各种隐形债，其规模(mó)究竟有多大，尚有(yǒu)没有罩子的瑜伽老师，瑜伽老师没带胸罩争(zhēng)议，但增(zēng)长迅(xùn)猛。包括银行、保险(xiǎn)、基金(jīn)等(děng)在内的机构(gòu)投资者是(shì)地方(fāng)债(zhài)的主要持有者，他们普遍担心的还是城投债(zhài)务、非标等地方政府(fǔ)隐形债(zhài)风险。例如(rú)，近(jìn)期贵州省(shěng)政府发展(zhǎn)研(yán)究中心(xīn)提出，“化债工(gōng)作推进(jìn)异(yì)常艰难(nán)，仅依靠自身能(néng)力已无法得到有(yǒu)效解(jiě)决。”

　　在李迅雷看来，在土(tǔ)地财政缩水的背景下(xià)，地方政府的财权与事(shì)权(quán)不匹配问题(tí)又凸显出来。在我国政府杠(gāng)杆率水平并(bìng)不算(suàn)高(gāo)的前(qián)提下，我国地方政(zhèng)府的杠杆率水(shuǐ)平确(què)实够高了(le)。需要调整中央和地方之(zhī)间债务余额的比例关系。“今后(hòu)应加大中(zhōng)央政府的发债规模，为(wèi)地方经(jīng)济(jì)减负。”他明确指(zhǐ)出。

　　李迅(xùn)雷认为，在当前中国经(jīng)济(jì)转型的关键阶段，维护地方(fāng)政府的信(xìn)用，防范区域性金融(róng)风险显得(dé)尤(yóu)为重要，故在城投公司(sī)还没有(yǒu)与政府部门完全“脱(tuō)钩”之前，城投债的(de)“信(xìn)仰”仍需要保(bǎo)持。

　　李迅雷建议给予困难省份一(yī)定(dìng)的“托底”支持，在(zài)政策上大力(lì)度支持地方(fāng)政(zhèng)府“化债”。如(rú)帮助地方政府（如城投(tóu)公(gōng)司的借新还旧）降低债务成(chéng)本(běn)、拉长债(zhài)务(wù)期限（非(fēi)债券类债务展期(qī)，如(rú)遵(zūn)义(yì)道桥实践(jiàn)银行贷款展(zhǎn)期），通过政策性银(yín)行或商业银行的(de)低息(xī)资金(jīn)来降低债务成本，让(ràng)债务更加容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政策上支持地方政(zhèng)府通(tōng)过出(chū)让国有资(zī)产来偿债。他表示这类典型案(àn)例为“茅(máo)台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划(huà)转上市公司共计1亿(yì)股股份（合计占贵州茅(máo)台总股本8％，按当时市价计量市值(zhí)约为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　以下文字来源李迅雷金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如(rú)何处置(zhì)地方债务的(de)辨证思考》

　　截至2022年(nián)末全国城投有息债务54.1万亿元

　　城投平台成(chéng)为地方债务主(zhǔ)要体现形式

　　城投债是指(zhǐ)城(chéng)投企业公开(kāi)发行的公司债券和中期(qī)票据。按照(zhào)新(xīn)预算法(fǎ)、“43号文”出(chū)台明(míng)确城投债与地方政府(fǔ)信用脱钩，城投公司(sī)定位由地方政府投融资机(jī)构转(zhuǎn)变为市场化运营主(zhǔ)体，地方政府不再对城(chéng)投债兜底。但实际上市场仍然(rán)把城投债看(kàn)作(zuò)由(yóu)地方政府背(bèi)书的高(gāo)信用(yòng)等级债(zhài)券。

　　因此城投公司通(tōng)常都(dōu)是(shì)地方政(zhèng)府(fǔ)下(xià)设的投融资机构，很难完全独立成为(wèi)与(yǔ)政(zhèng)府无关的(de)纯市场化的企业。城(chéng)投的债务(wù)主要包括(kuò)向银(yín)行借(jiè)款和发行债券融资这两种方式，以前一种方式为主(zhǔ)，但(dàn)后一种债权融(róng)资的(de)规模也(yě)不(bù)小，到2022年(nián)末(mò)，余额估计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全国(guó)城投有息债(zhài)务快速扩张，每(měi)年增速均保持在10％以上，到2022年(nián)末(mò)，全国(guó)城投有息债(zhài)务为(wèi)54.1万亿元(yuán)，相较2011年的6.4万亿元增(zēng)长了(le)7倍以上。

城投平(píng)台发债余(yú)额的增长

图片(piàn)来源：Wind， 中(zhōng)泰证券(quàn)研究所

　　因此(cǐ)，城投平台(tái)实际上已经成为地方(fāng)债务的(de)主要体现形式，规模明显超过地方(fāng)政府的一般债和专项债之和。城投平(píng)台(tái)中，如今，城投平(píng)台(tái)的债券余额大约为(wèi)13.8万亿元(yuán)，迄今并无违约案例，说明城投债(zhài)仍(réng)属于地方政府背书的(de)高等级信用债(zhài)。但是，城投平(píng)台的非(fēi)标违约情况时有发(fā)生，银行贷款展(zhǎn)期、调整还贷方(fāng)式的也比较多。

　　地(dì)方政府应确保城投(tóu)债按(àn)时兑(duì)付(fù)，不能轻易违约

　　当前市(shì)场对(duì)地方政府债务增(zēng)长和财政收入增速下降甚至负(fù)增长(zhǎng)的现象普遍担心，尤其对(duì)财力偏弱(ruò)的东北、中西部省份，城投债的收益率普遍高(gāo)于东(dōng)部发达(dá)省市。2022年13个省土地出让金对政府债(zhài)务利息覆盖(gài)程度不足(zú)100％（2021年只有5个），扣除城投拿地之后，捉襟(jīn)见肘的情况(kuàng)更加明显。

　　河南(nán)的(de)永煤债违约之后，对河南(nán)省(shěng)乃至全国的信(xìn)用债市(shì)场都造成(chéng)负面冲(chōng)击，信用分层(céng)现(xiàn)象(xiàng)加剧，部分经(jīng)济偏弱(ruò)区域被边缘化。例如(rú)青(qīng)海、云(yún)南(nán)和(hé)天(tiān)津等近几年融资成本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年(nián)融资成本大幅上(shàng)升，虽然2020年以(yǐ)来(lái)融资成本有所下降(jiàng)，但(dàn)整体降幅相较全国更小。辽宁、广西(xī)、吉林、重(zhòng)庆、陕(shǎn)西、宁夏和甘肃(sù)2020年以(yǐ)来城投债加权平均(jūn)票(piào)面利(lì)率降幅(fú)也明显不如全(quán)国。

　　当前(qián)在经济复(fù)苏不及(jí)预期的背景下，投(tóu)资(zī)者的(de)风险偏好明显下降。为此，地方政府应该确(què)保城投(tóu)债的按时(shí)兑付。因为违约(yuē)不仅(jǐn)不能解决(jué)债务问题，反(fǎn)而会恶(è)化(huà)区域信用环(huán)境，导致地方国企融资难、融(róng)资贵。从未来区域经济发展的角度(dù)看，政(zhèng)府部门仍需要(yào)持续举债(zhài)来实现经(jīng)济(jì)平(píng)稳(wěn)增长，需要保持政府信用(yòng)，不能轻(qīng)易违约。

　　建议(yì)中央大力(lì)度(dù)支持地(dì)方政(zhèng)府“化债”

　　因此，当前(qián)迫切需要(yào)增强城投债权人的持有(yǒu)信心，首(shǒu)先要确保城投债(没有罩子的瑜伽老师，瑜伽老师没带胸罩zhài)不违约(yuē)，这就意味着(zhe)城投公司能够具备低(dī)成本的借(jiè)新(xīn)还(hái)旧能力(lì)。

　　中央提(tí)出(chū)“谁(shuí)家的孩子谁家抱”，意(yì)味着对地方(fāng)债不(bù)兜底，但建议给予困难省(shěng)份一定(dìng)的(de)“托(tuō)底”支持，即在政策上大力(lì)度(dù)支持地方政府“化债”，如帮(bāng)助地(dì)方(fāng)政府（如城(chéng)投公司(sī)的(de)借新(xīn)还(hái)旧）降低债务(wù)成本、拉长债务期(qī)限（非债券类债务展期，如遵义道桥实(shí)践银行贷款展期），通过(guò)政没有罩子的瑜伽老师，瑜伽老师没带胸罩策性银行或商业银行的(de)低息(xī)资金(jīn)来降低债(zhài)务成(chéng)本，让债(zhài)务(wù)更加容易滚(gǔn)续。

　　此外，对(duì)于地方政府可否通过出让国有资产来偿债方(fāng)面(miàn)，也(yě)希望中央给予政(zhèng)策上的支持。因(yīn)为今(jīn)年3月1日，国资(zī)委(wěi)在对政协十三(sān)届全国(guó)委(wěi)员会(huì)第五次会议第00503号提(tí)案的答(dá)复中表示，将适时出台制度规定及操(cāo)作细则，探索国(guó)有权(quán)益份(fèn)额规范化(huà)退出(chū)的有效(xiào)方式和途(tú)径，充分发挥(huī)有限合伙(huǒ)企业(yè)的优势(shì)，助(zhù)力国有(yǒu)企业创新发展。

　　通过出让国有企业股权获得收入(rù)偿还债务，典型案例(lì)为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两次公告无偿(cháng)划转(zhuǎn)上市公司共计1亿股(gǔ)股份（合计(jì)占贵(guì)州茅(máo)台(tái)总股本8％，按(àn)当时市价(jià)计量(liàng)市值约为1600亿(yì)元）至(zhì)贵州国资(zī)。

　　在(zài)当前中(zhōng)国经济(jì)转(zhuǎn)型的关键阶段(duàn)，维护地方政府的信用，防范区(qū)域性金融风(fēng)险显得尤(yóu)为重要，故在(zài)城投(tóu)公司还没有与政(zhèng)府部门完(wán)全“脱钩(gōu)”之(zhī)前，城投债的“信仰(yǎng)”仍需要保持。

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