康师傅是哪国的牌子？<康师傅是哪国的牌子？/span>

　　文丨明明 章立聪 余经纬

　　跨季(jì)结束后资金利率自低位持续上(shàng)行(xíng)，即便(biàn)税期结束(shù)，资(zī)金利率却仍未回(huí)落，反而(ér)进一步走高(gāo)。我们(men)认(rèn)为主(zhǔ)要(yào)是(shì)源于(yú)：①货币政策(cè)力度(dù)边际转弱；②税(shuì)期(qī)走款叠加4月信贷投放情(qíng)况较好(hǎo)，导(dǎo)致银行(xíng)资金融出(chū)意愿与能力(lì)降低。③资金(jīn)较为拥挤导致债市(shì)敏感(gǎn)度增加。考虑假期和月末因素，预计短期内，资金利率下行(xíng)空间有限，波动幅度加(jiā)大，建(jiàn)议投资者关注资金面的边(biān)际变化(huà)，警惕流动性大幅收紧(jǐn)对债市(shì)情(qíng)绪以及头寸(cùn)管理的(de)影响。

　　▍近期资金利率持(chí)续上行(xíng)。

　　跨(kuà)季结束后资金利率自(zì)低(dī)位持续上行(xíng)，4月(yuè)18-19日税期缴(jiǎo)款，DR007围绕(rào)2.10％中(zhōng)枢运行，然而(ér)税期结束后却并未回(huí)落(luò)，4月21日冲高至2.27％，隔夜(yè)利率上行(xíng)幅度更(gèng)大。从隔(gé)夜利率角(jiǎo)度观察(chá)，银行与非(fēi)银机构间流动性分(fēn)层现象弱(ruò)化；此外，隔夜(yè)利率(lǜ)与(yǔ)7天利率的期限利(lì)差也明显压(yā)缩，DR001与DR007甚(shèn)至已经倒挂。我们(men)认为(wèi)税期结束，资(zī)金不松，主(zhǔ)要(yào)有以下几点原因：

　　▍其一，货(huò)币政策力(lì)度边际转弱。

　　稳健的货币政(zhèng)策坚持以我为主(zhǔ)、稳(wěn)字当(dāng)头(tóu)，保持(chí)货币信贷(dài)合理增(zēng)长(zhǎng)，确保利(lì)率水平合适，在追(zhuī)求经济提(tí)振的同时，也注重(zhòng)防范市(shì)场过热(rè)带(dài)来的(de)金融风险(xiǎn)。在(zài)满足广义流(liú)动性(xìng)供需匹配(pèi)的(de)前提下，货币工具力度可(kě)能会有(yǒu)所回(huí)摆(bǎi)。从央行的(de)具(jù)体(tǐ)操(cāo)作上来看(kàn)，MLF小(xiǎo)幅增量续(xù)做，逆(nì)回购投放(fàng)低量(liàng)操作，结(jié)构性工具“有进有退”，均预示(shì)后续(xù)政策(cè)将(jiāng)更(gèng)加“精(jīng)准有力(lì)”，流动性投(tóu)放趋于谨慎(shèn)。

　　▍其二(èr)，税期走款叠加4月信贷(dài)投放情(qíng)况较好，导致银行(xíng)资金融出意愿与能力降低(dī)。

　　4月18到19日税期缴款，而4月(yuè)通常(cháng)是缴税大月，因此走款可(kě)能对银行间流(liú)动性带(dài)来(lái)了(le)一定的压(yā)力(lì)。此(cǐ)外，参考(kǎo)近期票(piào)据利率(lǜ)走(zǒu)势，预计信(xìn)贷增速(sù)较一(yī)季度将会有所放(fàng)缓(huǎn)，但4月(yuè)预计仍(réng)将(jiāng)保持同比多增的(de)态势。税(shuì)期(qī)缴(jiǎo)款(kuǎn)叠(dié)加信贷投放(fàng)，银(yín)行系(xì)统整体资金流出(chū)，因此向同业融出的(de)意愿和能力有所降低。

　　▍其三，资金较为(wèi)拥挤可能会导致债市(shì)脆弱性和敏感度增加，且投资者对于未(wèi)来一个月资金利率上行(xíng)的担(dān)忧增加。

　　从质押式(shì)回购成(chéng)交量和我们(men)测算的(de)杠杆率(lǜ)来看，虽然上周受资金(jīn)收紧影响，加杠杆(gān)情绪有所降温，但依(yī)然处于(yú)历史(shǐ)相对积极的水平，导致债市敏感度增加。此外投资者对货(huò)币政策力度(dù)以及跨月(yuè)资(zī)金面情况仍存担忧，使得市场上对于未来一个月内资金价(jià)格(gé)上行的(de)预期更为(wèi)强(qiáng)烈。

　　▍后市展(zhǎn)望：五一假期临近，回购资金(jīn)的期限被动拉长，利率下行空间有限(xiàn)。

　　月末往往财政集中支出(chū)，向市场释放资金；但跨(kuà)月(yuè)前(qián)夕银行资金(jīn)融出意愿一般较低，预计(jì)资金(jīn)波动幅度较大(dà)。对于债市而言，短期交易主线(xiàn)或延续政策与基本面预期交易，预计利率以震荡走(zǒu)势(shì)为主，建议投资者关注资金面的边际变化，警(jǐng)惕流(liú)动性(xìng)大幅收(shōu)紧对债市情(qíng)绪以及头寸管理的(de)影响(xiǎng)。

　　▍风康师傅是哪国的牌子？险提示：

　　央行(xíng)货币政策(cè)不及预期(qī)；经济复苏节奏不及预期；银行间市(shì)场流动(dòng)性(xìng)过(guò)快(kuài)收紧。

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