文|招商宏观张静静团(tuán)队

　　核心观点

　　事件(jiàn)：2023年5月(yuè)27日，国(guó)家统计局发(fā)布4月全(quán)国规模以(yǐ)上工业企业绩效数据。4月份(fèn)，规(guī)模以上工业(yè)企业营业收(shōu)入累计(jì)同比增长0.5％；规模以上(shàng)工业企业利润累计同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份(fèn)，营业利润累计同比增(zēng)速(sù)降幅小幅收窄，但依然(rán)处于探底爬坡(pō)过程中。从决定(dìng)企业利润的量、价(jià)、成本(běn)三因素框架看，我们认为(wèi)，此轮工业企业利润(rùn)增速由正转负的原(yuán)因主(zhǔ)要源于(yú)PPI下(xià)行，但本轮工业(yè)企业利润累计(jì)增速的下探幅度之深和(hé)持续时(shí)间之长是PPI下行和(hé)其他多种因素叠加导致(zhì)的(de)：（1）PPI下行加(jiā)速工业企(qǐ)业利(lì)润由正转负；（2）主动去库存时间偏长以及费(fèi)用率偏高严重制约工业企(qǐ)业利润爬坡速度(dù) 。

　　从详(xiáng)细拆(chāi)解(jiě)数据看：1）与去年(nián)同期相比(bǐ)，工业企业经营绩效的增长压力(lì)依然较大，与3月份相比(bǐ)，产(chǎn)成品(pǐn)存货周转天数和应收账款(kuǎn)平(píng)均回收期进一步增加。2）分所有制类型来看，外商及港(gǎng)澳台商和(hé)私营(yíng)企业利(lì)润累计(jì)同比(bǐ)降幅出现收窄，国有工业企业和股份(fèn)制企业利润累(lèi)计同比降(jiàng)幅进一步(bù)扩大。3）上游采选业中非金(jīn)属(shǔ)矿采选、有(yǒu)色金属(shǔ)矿采选(xuǎn)的利(lì)润增速(sù)表现较好，石油和天然气开采等(děng)其他行业的(de)利润(rùn)增(zēng)速降幅依然较(jiào)大；中(zhōng)游原材料加(jiā双曲线abc的关系公式，双曲线abc的关系式是怎么得来的)工业和装备制造业的(de)利润(rùn)增速(sù)出现明显分化(huà)，中游(yóu)原(yuán)材料(liào)加工业的利润增(zēng)速均为负，是整(zhěng)体(tǐ)工业企业利(lì)润增速的主要拖累(lèi)，中游装备制造(zào)业利润增速(sù)回升幅度较大，成为整体工(gōng)业(yè)企业利润增速的主要拉(lā)动(dòng)项。在价(jià)格水平、内部需求、外(wài)部需求(qiú)同时走弱的(de)情况下，下游行业内部的利(lì)润增速反弹乏力(lì) 。

　　总体而(ér)言(yán)，与上个月相比，4月份公布的工业企业利润数(shù)据已表现出明显的探底爬坡信号(hào)：一，营业利润累计增速(sù)爬升的行业进一步增(zēng)多(duō)；二(èr)，营业(yè)收(shōu)入增速由负转(zhuǎn)正，营(yíng)业利(lì)润(rùn)增速降幅收窄(zhǎi)。

　　往后看，中游装备(bèi)制造业(yè)有望继续成为(wèi)拉动工业企业利(lì)润增(zēng)速回升(shēng)的(de)主要(yào)拉动力。按当月利润增(zēng)速计算(suàn)，4月份表(biǎo)现较好的行业主(zhǔ)要有(yǒu)：汽车制造、 铁路、船舶(bó)、航(háng)空航天和其他运输设备制(zhì)造(zào)业 、通(tōng)用设备(bèi)制造业、电气机械(xiè)及器(qì)材制造业、仪器(qì)仪(yí)表制造业、文(wén)教、工美、体育和(hé)娱乐用品制造业、橡胶和(hé)塑料制品业、电力、热力(lì)、燃气及水的生产和供应业电(diàn)力(lì) 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来(lái)看：

　　4月份(fèn)，营业利润(rùn)累(lèi)计同(tóng)比增速降(jiàng)幅(fú)小幅收窄，但依然处于(yú)探底(dǐ)爬坡(pō)过程中。从决定企业利润的量、价、成本三因(yīn)素框架看，我们认为，此轮工(gōng)业企业利(lì)润(rùn)增速由正转负的原因(yīn)主要源于PPI下行，但本轮工业企业利润累(lèi)计增速的下探幅度之(zhī)深(shēn)和持续时(shí)间之(zhī)长是PPI下行和(hé)其(qí)他(tā)多(duō)种因素(sù)叠加导(dǎo)致的：（1）PPI下行加速工业(yè)企(qǐ)业(yè)利润由正(zh双曲线abc的关系公式，双曲线abc的关系式是怎么得来的èng)转负；（2）主动(dòng)去(qù)库存时间偏长以及费用率偏高严(yán)重制约工业企业利润爬(pá)坡速(sù)度。

　　与上个月相比，39个主要细(xì)分(fēn)行业中，有(yǒu)26个(gè)行业(yè)的(de)营业利润(rùn)累计增速(sù)出(chū)现回升，其他13个行业的营业利(lì)润累计增(zēng)速均出现回(huí)落，其中回落幅度较大的行业主要(yào)是农副(fù)食品加工(gōng)、煤炭开(kāi)采和洗(xǐ)选、有色金属矿采选(xuǎn)、造纸及纸制品、 纺织服装(zhuāng)、服饰等行业，回(huí)升幅度较大的行业主(zhǔ)要是(shì)机(jī)械(xiè)和设备修理、汽车制(zhì)造、通(tōng)用设(shè)备制造、橡胶和塑料制品等行业。

　　具体来看：

　　与去年(nián)同期相(xiāng)比，工业企业(yè)经营绩效的增长压(yā)力(lì)依(yī)然(rán)较大，与3月(yuè)份(fèn)相(xiāng)比，产成品(pǐn)存货周转天(tiān)数和应(yīng)收账(zhàng)款平均(jūn)回收(shōu)期进一步增加。

　　数据(jù)显示，规模以(yǐ)上工业企业累计(jì)每百元营业(yè)收入(rù)中的成(chéng)本为85.18元（3月(yuè)为85.04元(yuán)），同比增加0.88元（环比增加0.09元）。产成(chéng)品存货周转(zhuǎn)天(tiān)数(shù)为20.80天(tiān)（3月(yuè)为20.60天(tiān)），同比(bǐ)增加1.80天(tiān)（环比增加0.14天）；应收账款平(píng)均回收期为63.10天（3月为61.80天(tiān)），同比增加8.60天（环比(bǐ)增加(jiā)0.20天）。

　　分所(suǒ)有(yǒu)制类(lèi)型(xíng)来看，外商及港(gǎng)澳台商和私(sī)营(yíng)企业利润累计(jì)同比降幅出现收窄，国(guó)有工业企业和股份(fèn)制企业利润累(lèi)计同比(bǐ)降幅(fú)进一步扩大。

　　其中4月国有工业(yè)企业(yè)利(lì)润累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去(qù)年同期13.9％），外商及港澳台商利润同比(bǐ)增长(zhǎng)-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营(yíng)企业和股份制企业(yè)同比(bǐ)增长分别为-22.5％（3月(yuè)-23％，去年同(tóng)期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去(qù)年同期(qī)10.7％）。

　　上游采选业中非金属矿采(cǎi)选、有色金属矿采(cǎi)选的利润增(zēng)速表现较好，石油(yóu)和天然(rán)气开采(cǎi)等其他行业的利(lì)润增速降幅(fú)依然较大。

　　数(shù)据显示(shì)，非金属(shǔ)矿采选(xuǎn)、有色金属矿(kuàng)采选的增速依(yī)然为(wèi)正，分(fēn)别(bié)收(shōu)录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石(shí)油和天(tiān)然(rán)气开(kāi)采、煤(méi)炭(tàn)开(kāi)采和(hé)洗选、黑(hēi)色金属矿采(cǎi)选业、废物资源综合利用的增速为(wèi)负，分(fēn)别收(shōu)录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中游(yóu)原材料加工业(yè)和装备制造业的利润增(zēng)速(sù)出现明显(xiǎn)分化。中游原(yuán)材(cái)料(liào)加工业的(de)利润(rùn)增(zēng)速均为(wèi)负，尽管与上个(gè)月(yuè)相比，利(lì)润(rùn)增速跌幅普遍收窄，但(dàn)依然(rán)是整体(tǐ)工业企业利(lì)润增速的主要(yào)拖(tuō)累(lèi)。中游装(zhuāng)备制造业利润增速回升幅度较大(dà)，成为整体工业企业利(lì)润(rùn)增速的主要拉动项。其中通用设备制(zhì)造(zào)、铁路船(chuán)舶航空航天、电气机械及器材制造、仪器仪表制造增幅延续上个月亮眼趋势，得益于国(guó)内汽车(chē)销售量(liàng)的提升和汽车产业链出(chū)口强(qiáng)劲，汽车制造业的(de)利润(rùn)增速(sù)降幅由负转正，此外(wài)叠(dié)加去年同期基(jī)数(shù)较低，汽车制造业(yè)当(dāng)月利(lì)润增速高达20倍(bèi)。

　　数据(jù)显示，化学(xué)原料(liào)化学制品跌幅扩大，分别收录(lù)-57.3％（3月-54.9％）；有(yǒu)色(sè)金属冶炼(liàn)加工、专用设备制造、石油煤炭及燃料加工、非金属矿物制品、黑(hēi)色金属(shǔ)冶炼加(jiā)工、化学纤(xiān)维制造、金属制品、计算机通信和(hé)电(diàn)子设备(bèi)跌(diē)幅(fú)收(shōu)窄，分(fēn)别(bié)收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-5双曲线abc的关系公式，双曲线abc的关系式是怎么得来的7.5％）；仪(yí)器(qì)仪表制造、通用设(shè)备制造、铁路(lù)船舶航空航天、电(diàn)气机械(xiè)及器材(cái)制造增幅依旧(jiù)为正，并且增速出现明显回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和(hé)30.1％（3月27.1％）；值得一(yī)提的(de)是，汽车制造增(zēng)幅(fú)由负转正，录得2.5％（3月(yuè)-24.2％）。

　　在价格(gé)水平、内(nèi)部需求、外部(bù)需(xū)求(qiú)同(tóng)时走弱(ruò)的情况下，下游行业内部的利润增速(sù)反(fǎn)弹乏(fá)力，文教工美(měi)体育娱(yú)乐用品、食品制造、纺织业、家具(jù)制造等多个行业(yè)的利润增速(sù)跌幅(fú)放(fàng)缓(huǎn)，但依然(rán)为负；农副食品加工、纺织服装、服饰等(děng)多(duō)个行业的利润(rùn)跌幅继续扩大。往后(hòu)看(kàn)，价格水平(píng)、内部需求(qiú)、外部需求转好速度较慢，这也意味着(zhe)下游行业的利(lì)润增速(sù)向上(shàng)爬坡(pō)的节奏(zòu)大概率偏缓。

　　数据显示，农(nóng)副食(shí)品(pǐn)加工、纺织服装(zhuāng)、服饰、皮(pí)毛羽(yǔ)和制鞋(xié)、造纸及纸制(zhì)品和医药制造跌(diē)幅(fú)扩大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月(yuè)-46.0％）和-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文(wén)教工美体(tǐ)育娱乐用品、食品制造、纺织业、家具(jù)制造和印刷和记录媒介(jiè)利润降幅放缓，但持续维(wéi)持低位，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月(yuè)-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡(xiàng)胶(jiāo)和塑料制品增速由负转正(zhèng)，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速(sù)略(lüè)有回落，4月(yuè)录得6.7％（3月(yuè)9.0％）；酒饮料和(hé)茶制造利润增(zēng)速保持高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外(wài)，公共事业中的机械和设(shè)备修理(lǐ)、电(diàn)力热力利润增速相对较(jiào)高，燃(rán)气生产和(hé)供(gōng)应利润(rùn)增(zēng)速降幅(fú)收(shōu)窄。其(qí)中(zhōng)机(jī)械和设备修理利(lì)润(rùn)累(lèi)计(jì)增速(sù)上(shàng)升幅度较大，4月收录235.7％（前值为79.6％），电(diàn)力(lì)热力(lì)利润累计同比增速(sù)收窄，但仍然保持高速增长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生产和供应增幅略有上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃(rán)气生产和供应降幅收窄，收(shōu)录-4.7％（前(qián)值为-8.2％）。

　　总(zǒng)体(tǐ)而言，与上个月相比(bǐ)，4月份公(gōng)布(bù)的工业企业利(lì)润(rùn)数据已(yǐ)表现出明显的探底爬坡信(xìn)号(hào)：一，营业利润累计增(zēng)速爬升的行业进一步(bù)增多；二，营业收入(rù)增速(sù)由负(fù)转正(zhèng)，营(yíng)业利润增(zēng)速降幅收窄。

　　往后看，中游装(zhuāng)备制造(zào)业有望继(jì)续成为拉动工业企业利润增速回(huí)升的主要拉动力(lì)。汽车制造、 铁路、船舶、航(háng)空(kōng)航(háng)天和其他运输设备制(zhì)造业 、通用设备制造业(yè)、电(diàn)气机械及器(qì)材制造业(yè)、仪器(qì)仪表制造(zào)业(yè)、文教、工美、体育和娱乐用品制造业、橡胶和塑料制品(pǐn)业(yè)、电力、热力、燃气(qì)及水的生(shēng)产(chǎn)和供应业 。

　　正如我(wǒ)们(men)在《今年工业企业利润增速能否转(zhuǎn)正(zhèng)？》中所言，当前正处于第6次工业企业利润探底阶段（从(cóng)2000年开始计算(suàn)），如果按最近(jìn)两(liǎng)次探底历史来演(yǎn)绎的话，至少还(hái)要在(zài)负值区间爬坡7-8个(gè)月(yuè)左右的时间，预计工业企业利润增速转正最早也(yě)需(xū)等到四季度。目前我国仍面临内需(xū)增长(zhǎng)缓慢(màn)和外需(xū)疲弱(ruò)的(de)“弱复苏”阶段，这直接导致(zhì)企业的(de)产能(néng)利用(yòng)率持续下滑。此外，叠加营业成本高居不下导致的(de)内(nèi)部(bù)压(yā)力，本(běn)轮工业企业利(lì)润(rùn)增(zēng)速反(fǎn)弹速度大概率较为缓慢。

　　风险提示(shì)：

　　内需恢(huī)复力(lì)度低于(yú)预期。

　　以上内(nèi)容来自(zì)于(yú)2023年5月(yuè)27日(rì)的《中游装备制造业利(lì)润增速明显(xiǎn)回升——2023年4月(yuè)工业企业(yè)利润分析(xī)》报告，报告作(zuò)者张静静、张一平，联系人罗丹

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