5月13日，年(nián)内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利ETF发布公告称(chēng)，其(qí)累计有效认购申请份(fèn)额总额超过20亿份发行(xíng)上限(xiàn)，将启动(dòng)比例配售。这则小公告体(tǐ)现(xiàn)出(chū)市场对这(zhè)一(yī)“中特估”主题的追捧力(lì)度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情(qíng)，市场关注度非(fēi)常(cháng)高(gāo)，5月15日首批3只央企回(huí)报ETF发行，更成为(wèi)这一波“中特估”行(xíng)情(qíng)的催化剂。实际上，早在去年(nián)底(dǐ)及今年一季度，一些(xiē)基金经理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中特(tè)估概念”。

　　目前(qián)“中特估”资金面、情绪(xù)面、估值方(fāng)式等(děng)问题成为(wèi)市(shì)场(chǎng)关(guān)注焦点，中(zhōng)国基金(jīn)报采访多位投研人(rén)士，解析“中特估”这些焦点问(wèn)题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对(duì)“中特(tè)估(gū)”主题积极追捧。不仅(jǐn)华泰柏(bǎi)瑞中证央企红(hóng)利ETF罕见出现启动“比例配(pèi)售”情况，今年场(chǎng)内(nèi)多(duō)只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同(tóng)时，后续有多只国央(yāng)企(qǐ)主题基金发行(xíng)，市场(chǎng)对此(cǐ)充满期待，如5月15日就(jiù)有3只央企回报ETF，后续跟踪央(yāng)企(qǐ)科(kē)技引领、央企现代(dài)能源等(děng)ETF也将获(huò)批发(fā)行，更有(yǒu)扎堆上(shàng)报的(de)央(yāng)国企(qǐ)基金在排队入市。

　　这些或成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融(róng)通(tōng)红(hóng)利机(jī)会基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构(gòu)成催化(huà)因素(sù)的，近期银行(xíng)股大涨的一(yī)个催化(huà)因素(sù)就(jiù)是积极推介相关央(yāng)企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸(zhū)多主题基金的申报发(fā)行，我认为(wèi)确实会(huì)成为引爆行情的催(cuī)化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下(xià)半年，中特估有可能独(dú)领(lǐng)风骚。”万家(jiā)基金章恒更是(shì)表示(shì)。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与量化投资部(bù)基金经理杨振建就表(biǎo)示，近(jìn)期密集申报的国央企主题(tí)基金主要(yào)涉及“股东回报”、“科技引(yǐn)领(lǐng)”、“现(xiàn)代能源”几大主题，这(zhè)样的布局可以更(gèng)好支持(chí)央国企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成为行情(qíng)进一步上(shàng)涨的催化剂。去(qù)年以来公募(mù)基(jī)金发行整体(tǐ)平淡，近(jìn)期多只国央企主题基金申报(bào)和(hé)发行，行情(qíng)火热下(xià)将为市场(chǎng)带来(lái)增量资金，有望推动进一步上涨(zhǎng)。”杨(yáng)振建进一步表(biǎo)示(shì)。

　　此外(wài)，银(yín)华基(jī)金(jīn)ETF业务总监王帅认为，公募基(jī)金(jīn)积极布局央国企主题基金(jīn)，一方面是因为新一轮深(shēn)化国企改革(gé)的(de)大(dà)幕将拉开，叠加“中特估”概念，央(yāng)国企(qǐ)上市(shì)公(gōng)司的投资价(jià)值(zhí)凸显，该主(zhǔ)题(tí)的基(jī)金将为投资者提供更(gèng)丰富的工具以(yǐ)参(cān)与到(dào)央国企(qǐ)投资。另一(yī)方面(miàn)是(shì)落实公募基金行业高质量发(fā)展的要求，引导更多资金(jīn)参(cān)与央(yāng)国企改(gǎi)革(gé)，更好发挥公募基(jī)金服务资本市(shì)场改革、服(fú)务(wù)实体经(jīng)济和(hé)国家战略的作(zuò)用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的发行将为(wèi)央企相关(guān)标的和板块带来增量(liàng)资金，提升交(jiāo)易活跃(yuè)度，有望成为中特估行情的催化(huà)剂(jì)。

　　存(cún)量市场(chǎng)中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来(lái)，市场(chǎng)结构性(xìng)行情(qíng)明显，中(zhōng)特估(gū)和人(rén)工智能成为(wèi)两(liǎng)大明显的主线，而新能源(yuán)等前期热门赛道股冷却，在(zài)此背景下(xià)，一(yī)些基金经理开始调(diào)仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万家(jiā)基金(jīn)基金经理章(zhāng)恒直言，自己目前重点关注三(sān)大行(xíng)业(yè)，火电、券商、军工，这三大行业主要是央企或(huò)地方国资所(suǒ)在(zài)的行业，民营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先是(shì)基于行业本(běn)身(shēn)基本面在今年会(huì)有重(zhòng)大(dà)的向上变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价格的(de)下跌，扭亏为(wèi)盈；券商，会受益于今(jīn)年(nián)市(shì)场成交量的放大(dà)，盈利大(dà)幅增长等。同时，随着(zhe)国有企业改革的推进，大概率(lǜ)这(zhè)些企业(yè)会进入(rù)一个提质(zhì)增效、释放业绩的(de)过程(chéng)。”章恒表(biǎo)示(shì)，中特估是过去5年10年改(gǎi)革的成果，是非常基(jī)本面的，和他(tā)过去1至2年研究投资思路也(yě)非常吻(wěn)合，为在下半年抓住(zhù)这波中特(tè)估的投(tóu)资机会做好了准备。

　　“去年(nián)年底已开(kāi)始重视中特估的投资机会，判断中特(tè)估的(de)机(jī)会未来三年(nián)分两个阶段。”融通红利机会(huì)基金(jīn)经理何龙(lóng)表示，第(dì)一阶段也就是今(jīn)年以数(shù)字经济和(hé)“一带一路”的(de)主(zhǔ)题普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红(hóng)收益率(lǜ)极高的品种，将会迎(yíng)来普涨性(xìng)的机会。第二阶段是未来两年，在主题(tí)性机会消散以后，基于(yú)顶层(céng)设计对(duì)国央经(jīng)营管(guǎn)理价值导向(xiàng)变化，我(wǒ)们(men)判断(duàn)经营成果随之(zhī)改变(biàn)是一个慢(màn)变量，会在未来两年体现在(zài)每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘(jué)公(gōng)司(sī)经(jīng)营层面可(kě)能发(fā)生显著正向变化的个股提(tí)前(qián)进行(xíng)布(bù)局，比如医药(yào)和消费等行业。

　　其实一季(jì)报已经显露出(chū)不少(shǎo)基金在行(xíng)动。国金证券研究所数据显示，偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金2022年年(nián)报前十大重仓股(gǔ)股(gǔ)票池中，“中特估”概念占(zhàn)偏(piān)股主动型(xíng)基金(jīn)持(chí)有股票(piào)市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披(pī)露的持仓中(zhōng)，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型(xíng)基(jī)金持有(yǒu)股票市值(zhí)比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股在偏股主动型(xíng)基金的(de)持仓中，占比明(míng)显(xiǎn)提高。上述数(shù)据显示，根据偏股主动(dòng)型基金(jīn)2022年报及2023年一(yī)季报十大重仓股的数据，剔除个股涨跌影响(xiǎng)，估计了各基金主(zhǔ)动加仓“中(zhōng)特(tè)估”概念股的市值占2022年末股(gǔ)票总市值比(bǐ)例，一季度超过30％的偏股主动型(xíng)基(jī)金主动加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股(gǔ)，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅(jǐn)如此(cǐ)，中信证(zhèng)券数据统计(jì)也显示，一季度主动偏股型公募基金对港股央(yāng)国企的持股市(shì)值(zhí)比重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央(yāng)国企持股总(zǒng)市值(zhí)占港股持股总市值的比(bǐ)重(zhòng)由2022年四季度(dù)的25.1％提升(shēng)至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构建(jiàn)国央企专门的股(gǔ)票库

　　可以说中国特色估值体系，正深刻影响基金公司的投研，落实到日常的投(tóu)研(yán)流(liú)程和实践(jiàn)之中，不(bù)少基(jī)金公司在加大(dà)投研力量(liàng)，更有专(zhuān)门(mén)构建国央企股票库(kù)。

　　融(róng)通红利机会基(jī)金经理何龙就介绍，一方面，从(cóng)顶(dǐng)层设(shè)计(jì)改(gǎi)变研(yán)究员过去(qù)对国央企的固(gù)定思维，需要实地考(kǎo)察国央企，并且需要利用(yòng)当前国几率和机率哪个正确一点，几率和机率有何不同央企愿意交(jiāo)流的契机，多花精力(lì)去进行跟踪发(fā)现变化。

　　另一方面，融(róng)通基金在行动上，要求研究员将自己所覆盖行业的所有国央(yāng)企构建专(zhuān)门的(de)股票(piào)库，并(bìng)进(jìn)行长期跟踪，包括考察其实地调(diào)研(yán)的(de)的成果，了解(jiě)国(guó)央企经营思(sī)路和财务导向的(de)变化，结合行业趋势(shì)和特征，寻找(zhǎo)价值洼(wā)地(dì)，发现(xiàn)预(yù)期(qī)差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅也(yě)谈到“认识”上的重(zhòng)视。他(tā)表示，通过深入学(xué)习，对“中(zhōng)特(tè)估”有了更深刻(kè)的(de)认(rèn)识(shí)：首先要认识市(shì)场体制机制、行业(yè)产(chǎn)业结构、主体持续发展能(néng)力等方面(miàn)所体现的鲜明(míng)中国元素和发(fā)展阶段特征，“中(zhōng)特(tè)估”应该是在(zài)此基础(chǔ)上构建的具有时代特征和中国特色(sè)、符合(hé)国(guó)家战(zhàn)略导向的估值体(tǐ)系，而不是简单套用国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中特估是(shì)一(yī)种新的提法，但是这个概念(niàn)所涉(shè)及到(dào)的(de)行业(yè)和公(gōn几率和机率哪个正确一点，几率和机率有何不同g)司(sī)，一(yī)直在发生的(de)变化。”万家基金经理章恒表示，万家基金(jīn)一(yī)直非常(cháng)关(guān)注传统产业的变化，诸如(rú)煤炭、金融(róng)、建筑等多个领域，因(yīn)此也是一定能够抓住(zhù)中特估这波行(xíng)情的机会的。同时，随着时局(jú)的变化(huà)，也在增加相(xiāng)关(guān)行业(yè)的(de)研究力量(liàng)。

　　此外(wài)，创(chuàng)金合信基金首席(xí)经济(jì)学家魏凤春表示，积极践行中国特色的估(gū)值(zhí)体系(xì)是资本市(shì)场使命(mìng)，投资者需要学习(xí)领会(huì)并针对原有(yǒu)的估值(zhí)体系(xì)进行(xíng)改造，以适应现实的需要。明确(què)该(gāi)体系的(de)框架是(shì)第一位的工作，合(hé)理设置指标也非常重(zhòng)要，投资者的认(rèn)可(kě)和实施是最(zuì)终(zhōng)该体系能否具备长期(qī)价值的基础(chǔ)。不过(guò)，他也提醒，人为的拔估值是很(hěn)大的认知(zhī)误区，市(shì)场化认(rèn)可是基本的(de)常识(shí)，不可误判。

　　体现社会价值与(yǔ)国家战略(lüè)价(jià)值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国(guó)企央企发展(zhǎn)要(yào)符合国(guó)家战略发展发向，更需要承担社会公共责任等。而(ér)这些都(dōu)应该考虑进估值体系之(zhī)中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多数受访的基金经理认(rèn)为(wèi)，对(duì)于国央企(qǐ)的估值方式要充分体现企业的社会价(jià)值与国家战略价(jià)值，目前已(yǐ)经形成了初步(bù)的企(qǐ)业社会价值评(píng)价体系。

　　“如何定价(jià)国有企业承担(dān)社会(huì)价(jià)值、符合国家战略发展的价值？首要任务(wù)就构建中国特(tè)色的价值评价体(tǐ)系(xì)，改变从(cóng)以私人股东权(quán)益出(chū)发，现金流(liú)折现为(wèi)主(zhǔ)要方法(fǎ)的(de)单一价值估值体系，转(zhuǎn)向社(shè)会整体价值观念、纳入(rù)中国特(tè)色的(de)ESG评价体系(xì)，充分体现企业的社会价值与(yǔ)国(guó)家战略价值。”博时(shí)基金(jīn)指数(shù)与量化投资部基金经(jīng)理(lǐ)杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建(jiàn)也直言(yán)，近年(nián)来国资委指导国内团队(duì)对于中国特色ESG披露与(yǔ)评价(jià)体系不断探索，结(jié)合国(guó)际通用规则，目前已经形成了初(chū)步的企(qǐ)业(yè)社会价值评价体系，其(qí)中包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业(yè)上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅也(yě)认(rèn)为(wèi)，“中特估”应该是注(zhù)重企业(yè)价值的(de)可持(chí)续估值，要(yào)重视(shì)股(gǔ)东、员工和社会(huì)责任等要素对企业稳健成(chéng)长的重大(dà)意义，重视稳定的现金流、持续增长的盈利、科技创新对提升企业(yè)内在价值的积极(jí)作用，这样有利(lì)于提高估值定价模型(xíng)的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编(biān)制(zhì)、策略构(gòu)建等实务(wù)工作中，都有(yǒu)成熟的量化指(zhǐ)标可以使用，包括净资产收益(yì)率、营业(yè)现金比率(lǜ)、资产负债率(lǜ)、研(yán)发经费投(tóu)入(rù)强度等等(děng)。”王(wáng)帅也表示(shì)。

　　嘉实(shí)金融精选基金(jīn)经理李欣更细(xì)致分析在估值思(sī)维(wéi)、估值结论、估值判断(duàn)上有变化，尤其(qí)是(shì)估(gū)值的(de)方法和指标上，他认为其包(bāo)括产(chǎn)业链上下(xià)游(yóu)的(de)衡量(liàng)、全要(yào)素成(chéng)本等(děng)，以及在(zài)纵向和横向上的(de)研究，强(qiáng)调政策(cè)优惠、产业发展、市(shì)场竞(jìng)争力和可持续发展等各种因(yīn)素与企业价值的关系。这(zhè)些因素在对估值(zhí)结论和(hé)判断(duàn)的影(yǐng)响上，也使得中(zhōng)国特(tè)色的估值体系与(yǔ)传统(tǒng)的(de)估值体(tǐ)系(xì)有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维(wéi)的变化(huà)，还有(yǒu)估值结论和估(gū)值(zhí)判(pàn)断(duàn)的变化，都是为了更好地适应中(zhōng)国的市场和经济特点，提供更精准(zhǔn)、更(gèng)合理的企业估(gū)值信息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金合(hé)信基(jī)金(jīn)首席经济学家魏凤春(chūn)直言，这需要在实(shí)践中进(jìn)行探索，目前尚没(méi)有公(gōng)认的指标(biāo)可(kě)以使用。

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