文丨明明 章立聪 余(yú)经纬

　　跨季结束后资金利率(lǜ)自(zì)低位持(chí)续上行，即便税期结束，资金利率却仍未回落(luò)，反(fǎn)而进一(yī)步走高(gāo)。我们认为主(zhǔ)要是源于(yú)：①货币政策力度边(biān)际(jì)转弱；②税期(qī)走款叠加4月信贷投放情况较(jiào)好，导致银行资金融出(chū)意愿(yuàn)与能(néng)力降低(dī)。③资金较为拥挤导致债市敏感度增加。考虑假(jiǎ)期(qī)和月(yuè)末因素，预计短期内(nèi)，资金(jīn)利(lì)率下行空(kōng)间有限(xiàn)，波动幅度加大(dà)，建议投资(zī)者关注资金面的边际(jì)变化，警惕流动(dòng)性大幅收紧对(duì)债(zhài)市情(qíng)绪以及头寸管理的(de)影响。

　　▍近期资金(jīn)利率持续上(shàng)行。

　　跨季结束后资(zī)金利率(lǜ)自低位持续上行，4月18-19日税期缴(jiǎo)款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税(shuì)期结(jié)束后却并未回落(luò)，4月21日冲(chōng)高(gāo)至盱眙的邮编号码是多少啊2.27％，隔夜(yè)利(lì)率(lǜ)上行幅度更大(dà)。从(cóng)隔夜利率角度观察(chá)，银行与非银机构间(jiān)流动(dòng)性(xìng)分层现象(xiàng)弱(ruò)化；此外，隔夜(yè)利率与7天(tiān)盱眙的邮编号码是多少啊利率的期限(xiàn)利差也明显压缩，DR001与DR007甚至(zhì)已经倒(dào)挂。我们认为税(shuì)期结束(shù)，资金不松，主(zhǔ)要有以下几点原(yuán)因：

　　▍其一，货币政策力度边际(jì)转弱。

　　稳(wěn)健(jiàn)的货(huò)币政策坚持以我为主、稳字当头，保持货币信(xìn)贷合理(lǐ)增长，确(què)保利率水平合(hé)适，在追求经(jīng)济提(tí)振的(de)同时，也注重防范(fàn)市(shì)场过热带来的金融风险。在满(mǎn)足广义流动性(xìng)供需匹配的前提下，货币工具力度可(kě)能会有所回摆。从央行的(de)具(jù)体操(cāo)作上来看(kàn)，MLF小(xiǎo)幅增量(liàng)续做，逆回购投放(fàng)低量(liàng)操作，结构性工具(jù)“有进有退”，均预示后续政策将(jiāng)更加“精准有(yǒu)力”，流动性投放趋于谨(jǐn)慎。

　　▍其二，税期走款(kuǎn)叠加4月(yuè)信贷投(tóu)放情况较好，导致银行资金融(róng)出意愿与能(néng)力降低盱眙的邮编号码是多少啊。

　　4月18到19日(rì)税期缴款，而4月通(tōng)常是缴税大(dà)月，因此走款(kuǎn)可能(néng)对(duì)银行间流动性带来了一定的压力(lì)。此(cǐ)外，参考近期(qī)票据(jù)利率走势，预计信贷增速(sù)较(jiào)一季(jì)度将会有(yǒu)所放(fàng)缓，但(dàn)4月预计仍将保持同比多(duō)增的态势。税(shuì)期缴款叠加信贷投(tóu)放，银行(xíng)系统整体资金流出，因(yīn)此向同业融出的意愿和能力有所降低。

　　▍其三，资(zī)金较为(wèi)拥挤可能会导致债市(shì)脆弱性和(hé)敏感度增加，且投资者对于未来(lái)一个月资(zī)金利率(lǜ)上行的担忧增加。

　　从质押式回(huí)购成交量和我们测算的杠杆率来看，虽然上(shàng)周受资金(jīn)收紧影响，加杠(gāng)杆情(qíng)绪(xù)有所降温，但依然(rán)处(chù)于历史相对积极的水平，导(dǎo)致债市敏感(gǎn)度增加。此外投资者对货币政策力度(dù)以及跨月资金面情况仍(réng)存担忧，使得(dé)市场(chǎng)上对于未来(lái)一个月内资金价(jià)格上行的预期更为强烈。

　　▍后(hòu)市展(zhǎn)望：五一假期临近(jìn)，回购(gòu)资金的期(qī)限被动拉长，利率下行空间有(yǒu)限。

　　月(yuè)末往往(wǎng)财政集中支出，向市场释放资金；但跨(kuà)月前夕银(yín)行资金融出(chū)意愿一般较低，预(yù)计(jì)资金波动幅(fú)度较大。对于债市而言(yán)，短(duǎn)期(qī)交易主线或(huò)延续政策与基本面预期交易，预计(jì)利率以震荡走势为主，建(jiàn)议投资者关注资金面的边(biān)际(jì)变化，警惕流动性大幅收紧(jǐn)对债市情(qíng)绪以及头(tóu)寸管理的(de)影响。

　　▍风险提示：

　　央(yāng)行货币政策不及预期；经济复苏节(jié)奏不及预(yù)期；银行间市场流动性过快(kuài)收紧。

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