来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联(lián)储如期加息25BP，并按计划缩表。坚(jiān)持(chí)加(jiā)息的关键仍是通胀压(yā)力(lì)太大。

　　本次美联储(chǔ)声明较3月有何变(biàn)化(huà)？第一，重申经济(jì)依然稳健，表述(shù)修改(gǎi)为“一季度(dù)经济温和增长，就(jiù)业强(qiáng)劲(jìn)，失业率在低位”。第二，重(zhòng)申美国(guó)银行稳健，明确银行风险(xiǎn)导致家庭和企(qǐ)业信(xìn)贷(dài)的收紧。第三，重(zhòng)申通胀压力(lì)，“通货膨胀仍然(rán)很高，委员会仍然高(gāo)度关注(zhù)通货膨胀风险(xiǎn)”。第四，修改(gǎi)货(huò)币(bì)政策(cè)表述，重申“委员会评(píng)估(gū)货币(bì)政策(cè)的滞后影响(xiǎng)”，删(shān)除“委员会预计一些额外的(de)政策紧缩可能(néng)是适(shì)当的”。

　　鲍威尔(ěr)有何(hé)表(biǎo)态？关(guān)于经济，认为经(jīng)济可能面临(lín)来自(zì)紧缩信贷(dài)的阻力，其影响还(hái)需要时间来体现(xiàn)；预计(jì)美(měi)国经(jīng)济温和增长，有可能避免(miǎn)衰退，或者是(shì)温(wēn)和衰(shuāi)退。关于加(jiā)息(xī)，本次加息依然是共识；认(rèn)为原则上不需要利率提高那么高，正在(zài)评估是否(fǒu)达到限制(zhì)性水平，认为(wèi)或(huò)已经达到（或已经(jīng)接近达到）。关(guān)于降息，强调劳(láo)动力(lì)市场在走(zǒu)弱，但(dàn)依然强劲，薪资水平(píng)仍高；通胀有所缓和，但依然高(gāo)企，远高于目标，降低通胀(zhàng)仍(réng)需较长时(shí)间，当(dāng)前降(jiàng)息并不合适。关于银(yín)行和债(zhài)务上限，强调地区性银行发挥非常重要(yào)的作用，不(bù)希望大型(xíng)银(yín)行(xíng)进(jìn)行大规模收购(gòu)，银(yín)行业总体上有(yǒu)所改善(shàn)，美国银行系统健(jiàn)康且具有弹性。强调应及时提(tí)高债务(wù)上限。

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　　如期(qī)加息25BP

　　如(rú)期(qī)加(jiā)息25BP。2023年5月(yuè)3日，美(měi)联(lián)储5月FOMC会议(yì)决定加息25BP，上调(diào)联邦基金利率区间至5.0％-5.25％，利率回(huí)升至2006年6月以来的高点。此外(wài)，上(shàng)调准(zhǔn)备(bèi)金余额(é)利率（IORB）至(zhì)5.15％，上调(diào)隔(gé)夜(yè)逆回(huí)购利(lì)率（ON RRP）至5.05％，上调主要信贷利率至5.25％，上调隔夜回购利率至5.25％。

　　按(àn)计(jì)划缩表(biǎo)，美联(lián)储将继续减持美国国债、机构债(zhài)务和机(jī)构抵押贷款支持证券，上限(xiàn)为(wèi)950亿美元(yuán)（600亿美元国(guó)债和350亿美元MBS）。

　　我(wǒ)们(men)认为，美(měi)联储坚持加(jiā)息的关键仍在于通(tōng)胀(zhàng)压力较大。例如(rú)，3月(yuè)美国核心(xīn)通(tōng)胀季调(diào)环比仍在(zài)0.4％的高位，且已经连续4个月(yuè)处于高位；核(hé)心(xīn)通胀年化同比也仍在4.9％，边际上并没(méi)有(yǒu)明显降温。本轮(lún)加息(xī)是80年(nián)代(dài)以来最快的一次，10次便累计加息500BP。

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　　加(jiā)息或将结束

　　从声明来看，与(yǔ)2023年3月相比有(yǒu)哪些(xiē)变化？

　　关于经济方面，重申经(jīng)济依然稳健。不过表述修改为“1季度经济活(huó)动以适(shì)度的速度(dù)增长，最近几个月就业增(zēng)长强劲，失(shī)业率保持(chí)在低位”。

　　关于通胀方面，重申通胀压力。“通货膨胀仍然很高(gāo)”、“委(wěi)员会仍然高度关注通(tōng)货膨胀风(fēng)险”、“致力于恢复2％的通(tōng)胀目标”。

　　关(guān)于加息方(fāng)面，或(huò)将停止加(jiā)息(xī)。重申委(wěi)员会(huì)将(jiāng)评估货币政策的滞后影响，“在确定额外(wài)的(de)政策紧缩在多(duō)大程度上适合(hé)于随着时间的(de)推(tuī)移将通(tōng)货膨胀(zhàng)率恢复到2％时，委员会将考(kǎo)虑货币政策的累积紧(jǐn)缩，货币政策影(yǐng)响经(jīng)济活动和通(tōng)货膨(péng)胀的滞后，以及经济和金融发展”。重(zhòng)点(diǎn)是删(shān)除了“委员会(huì)预计，一些额外的(de)政策紧缩可能是适当的(de)，以实现(xiàn)一(yī)种货币政策立(lì)场(chǎng)”，表明美联储(chǔ)加息或将结束。

　　关于银行(xíng)风险，重申美国银行稳健(jiàn)。“美国(guó)银行(xíng)体系稳(wěn)健且富(fù)有弹性”；明确(què)银行风险导致了家庭和(hé)企业(yè)信贷的(de)收(shōu)紧（上一(yī)次表(biǎo)述为“可(kě)能”），重(zhòng)申这对经济、就业和通(tōng)胀的影响存(cún)在不确(què)定性，“家(jiā)庭(tíng)和(hé)企业信贷条件(jiàn)收(shōu)紧可能会拖累经济活动、就业和通(tōng)胀，这些影响的程度仍不确定(dìng)。”

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　　鲍(bào)威尔有何表态？

　　关于经济(jì)，仍期待“软着陆”。美联(lián)储主席鲍(bào)威尔认为(wèi)，经济可(kě)能面临来自紧缩(suō)信贷的(de)阻力，其影响还需要时(shí)间(jiān)来(lái)体(tǐ)现(xiàn)（尤其是住房(fáng)和投资领域）。不(bù)过明确指出，如果美国出现经济衰退，希望是温和的；强调，美国(guó)可能会出现轻微的经济衰退。

　　关于加息，或已经达到限制性水(shuǐ)平。美联储在3月议息会议时(shí)，就已(yǐ)经在讨论停止加息的问题；不过，鲍威尔指出本次加息依然是共识，所有(yǒu)人全(quán)票通过(guò)，一(yī)些政策制定者(zhě)谈到停止加息，但不(bù)是本次会议。

　　对(duì)于(yú)未来利率(lǜ)终点的问题，鲍(bào)威尔认为(wèi)原则上不需要利率提(tí)高那(nà)么(me)高(gāo)，正在评估是否达到(dào)限制性水平，认为或(huò)已经达到了(le)限制(zhì)性水平（或已经接近达到），也就意(yì)味着也(yě)许(xǔ)可(kě)以(yǐ)暂停加(jiā)息了。后续(xù)政策(cè)变化句读之不知是什么句式类型，句读之不知是什么句式的意思的(de)关(guān)键仍是审视数据，尤其(qí)是通胀。

　　关于降(jiàng)息，当前并不合适(shì)。鲍威尔强(qiáng)调，美国劳动力市场在(zài)走弱，但(dàn)依然强(qiáng)劲，失(shī)业率仍在低(dī)位，薪资水(shuǐ)平仍高，高(gāo)于2％的通(tōng)胀水平。整体通胀有所缓和(hé)，但(dàn)依然(rán)高企，远高(gāo)于目(mù)标水(shuǐ)平，降低通胀(zhàng)仍需较长时间，当(dāng)前降息并不合适。

　　关于银行风险(xiǎn)，鲍威尔强调地(dì)区性银行发挥非常重要的作用，不希(xī)望大(dà)型银行进行(xíng)大规(guī)模收购，银行业总体上有所改善，美(měi)国银行系统健康且具有弹性。银行危(wēi)机(jī)的影(yǐng)响程度目(mù)前尚不确定。

　　关于债(zhài)务上(shàng)限风险，鲍威(wēi)尔强调应及时提高(gāo)债(zhài)务上限，如(rú)果没有达成债(zhài)务(wù)协(xié)议，经(jīng)济后果“高度不确定”。此前，美国(guó)财(cái)政(zhèng)部长耶伦也强调，如果国(guó)会不尽早采(cǎi)取行(xíng)动(dòng)提(tí)高(gāo)债务上限，美(měi)国(guó)可能最(zuì)早于6月1日出(chū)现债务(wù)违约。

　　由于(yú)美联邦政(zhèng)府触及31.4万亿美元的法(fǎ)定举(jǔ)债上限，美国财政部于今年1月宣布(bù)采取(qǔ)特别措施，避免联邦(bāng)政府发(fā)生债务违约。美(měi)国国会预算办(bàn)公室(shì)5月1日发布的最(zuì)新报告显(xiǎn)示，美国在6月(yuè)初耗尽资金的风险(xiǎn)较之(zhī)前更高。

　　往前看，美国银行风险演变(biàn)成(chéng)系统性风险的概(gài)率或(huò)有限，但中小银行破产或依然会出现(xiàn)。目(mù)前市场依然预期美(měi)联储6-7月(yuè)维(wéi)持利率水平不变，9月开始降息（概率达70％），年(nián)内至(zhì)少(shǎo)降息(xī)50BP（概(gài)率达90％）。我(wǒ)们认为，美国经济虽在下(xià)滑，但依然有韧性；美国通胀压力(lì)仍(réng)大，年内降息概率或较(jiào)低。

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