“现(xiàn)在的房地(dì)产(chǎn)很难(nán)再(zài)出现像(xiàng)过(guò)去(qù)十年的(de)系(xì)统性行情。”思(sī)睿集团(tuán)合伙人、首席经(jīng)济学家(jiā)洪灏向《红周刊》表示，房地产行业分化的(de)愈加明显，让机构和投资者的关注度从板块向单个标的转(zhuǎn)移。上(shàng)海利檀投(tóu)资董(dǒng)事(shì)长(zhǎng)陈昊扬向《红周刊》指出(chū)，从行业来看，无(wú)论是业绩，还(hái)是估值(zhí)，房地产都已经双(shuāng)杀(shā)到了最(zuì)底部，而且是反复地杀到了底(dǐ)部，再往下(xià)的(de)空间已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股阿(ā)尔法重要参考

　　那么(me)如何寻找房地产(chǎn)个股的阿尔(ěr)法呢？

　　洪(hóng)灏提醒(xǐng)，在房地(dì)产(chǎn)赛道(dào)中进行(xíng)选(xuǎn)择，需(xū)要非常小心，避免选了(le)半(bàn)天，标的(de)公司(sī)出现(xiàn)爆雷的情况(kuàng)。除此之外(wài)，洪灏指出(chū)，需要满(mǎn)足以下三个(gè)基准：有(yǒu)大的国资背景的、杠杆率较低的、此(cǐ)前没有踩过红线的。

　　他还(hái)表示，如(rú)果关(guān)注一(yī)下今年房地(dì)产(chǎn)的(de)开发(fā)资金来(lái)源，可以发现，其实(shí)银行的(de)信贷倾(qīng)向是不太(tài)愿(yuàn)意给房企贷款的，房企的(de)主要资金来源来自(zì)新盘的销售。但今年(nián)新房的销售情况(kuàng)相较(jiào)一般。再(zài)关注一下，哪(nǎ)些房企能从银(yín)行(xíng)拿到钱，其实主要(yào)还是那些(xiē)有(yǒu)国(guó)企背丰巢柜最多能存放几天收多少钱 丰巢柜滞留10天还能取吗景的房企，民营房企相对比较困难，所以整个行业出现了(le)一个很(hěn)明显的分化，无论是(shì)在销售，还是融资等各个方面都非常明显。现在有国资背景的房(fáng)企在资(zī)本市场表现相对(duì)较(jiào)好，但没有国资背(bèi)景的民营房(fáng)企股价大(dà)多表(biǎo)现很一(yī)般(bān)。

　　陈昊扬则向(xiàng)《红(hóng)周刊》表(biǎo)示，在房地产行业内，我们的逻辑是(shì)，“寻找最后的(de)赢家(jiā)”。而具(jù)体到如(rú)何(hé)挖(wā)掘，我们会(huì)特别重视企业的成本优(yōu)势(shì)，更具体一(yī)点，就是(shì)它的净借贷水(shuǐ)平（净(jìng)负债率(lǜ)）是不是行业(yè)内的(de)最低水平；利润率是(shì)不(bù)是行业(yè)内最高的；融资成本是否是行业(yè)内最低的(de)；建(jiàn)安成本是否(fǒu)也是业内(nèi)最低的；这些都是我们(men)看重的一(yī)家房企(qǐ)的综合成本。

　　需要注意的是，能够(gòu)同(tóng)时满足上述条(tiáo)件(jiàn)的房企并不多。即(jí)便(biàn)是在国央企中，仍有(yǒu)部分房(fáng)企出现了“三道红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋势。以A股为例，《红周(zhōu)刊》根据Wind数(shù)据整理发现(xiàn)，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中交地产、中国武夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除(chú)此之外(wài)，城建发(fā)展、京投发(fā)展(zhǎn)、光明地产、云南(nán)城投(tóu)、首(shǒu)开股份、珠江(jiāng)股份、城投控(kòng)股等国央企房企也踩了“三道(dào)红线”中的两条。

　　2022年(nián)激进扩张房(fáng)企

　　需(xū)警(jǐng)惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是(shì)有着较稳健特色的国(guó)央(yāng)企(qǐ)房企，其财(cái)务指标称得上(shàng)完全健康的仍是少(shǎo)数。而更加值得注意的是(shì)，在(zài)2022年，不少国企(qǐ)，甚至地方国企(qǐ)开始大(dà)举(jǔ)扩(kuò)张。而这无(wú)疑又(yòu)进一步考验着(zhe)国(guó)央企的资金链情况(kuàng)。

　　对房企而言(yán)，扩张速度的张弛有度尤为重(zhòng)要，节(jié)奏把(bǎ)握准确，有助于(yú)房企储备优质“弹(dàn)药(yào)”；但过于乐观的预判未(wèi)来(lái)市场，以(yǐ)及过于激(jī)进的(de)扩张拿地(dì)节(jié)奏(zòu)也(yě)有可能让房企(qǐ)重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其(qí)配置的一家房企进行举例(lì)，它从2018年开始到2021年(nián)，连(lián)续4年的净借贷比例(lì)都维持在(zài)33％左右(yòu)，完全没有增加杠杆比(bǐ)例。而到2022年，这家房企明显感觉(jué)到机会来了，其开始在(zài)一线城市进(jìn)行大举(jǔ)拿地，净负债率也(yě)由此前的(de)33％左右水准(zhǔn)提高到45％左右(yòu)，涨(zhǎng)了(le)接近三分之一。与此同(tóng)时，该房企新(xīn)购入地块也实(shí)现了快速(sù)的开盘利(lì)用率，预计(jì)今年(nián)会(huì)有更多的楼盘(pán)入(rù)市。像(xiàng)这类企(qǐ)业就符(fú)合(hé)“最后(hòu)的赢家”的特点。一(yī)方面，在于它(tā)本身储(chǔ)备了很多弹(dàn)药，去年拿地超1000亿元，且其(qí)中一半在一线城市，另外一半(bàn)也(yě)主要集中(zhōng)在强二线和(hé)二线城市(shì)；另一方面(miàn)，它(tā)的扩张是有节制(zhì)地(dì)扩张。

　　陈昊(hào)扬(yáng)同样提醒道，与之相反，有些房企的扩张速度让人感觉又回到了2016年、2017年，或者说(shuō)看到了2016年～2020年期间(jiān)扩张的民营企业(yè)的影(yǐng)子。虽然说(shuō)，见(jiàn)到机(jī)会时要出手，但出手的(de)章(zhāng)法(fǎ)仍要小心(xīn)，如果负债率(lǜ)扩张得太(tài)快，但未来的两年市(shì)场没有想象得那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如(rú)何(hé)来衡量一家房企的(de)扩张速度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表(biǎo)示，主要还是看(kàn)房企的(de)净(jìng)负债率水平(píng)，在我(wǒ)看来，这个比(bǐ)例如果超(chāo)过60％，就是(shì)扩张得过于快(kuài)速了。

　　不难看出(chū)，这一(yī)标准要比“三(sān)道红(hóng)线”对房企的(de)净负债(zhài)率(lǜ)要求(qiú)不(bù)得高于100％要更加严(yán)格。陈昊(hào)扬解释，当前房地产行业(yè)的复苏(sū)速度并(bìng)没有那么快，所以要规避(bì)公司(sī)净(jìng)负债(zhài)率提高到一个比较危险(xiǎn)的水平(píng)。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿地较积极的(de)房企梳理发现(xiàn)，中交地产、中国金茂、华(huá)发股份、越秀地(dì)产(chǎn)、绿城中国、保利发展等(děng)房企2022年净负债率都在60％之上。其中(zhōng)，中交地(dì)产净负债(zhài)率(lǜ)持(chí)续居高不(bù)下，在(zài)2020年(nián)至2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之(zhī)形成鲜明对比的是，华润(rùn)置地、中国海外(wài)发展、万(wàn)科A、滨(bīn)江(jiāng)集团、招(zhāo)商(shāng)蛇口(kǒu)、龙湖集团等(děng)房企在践行较积极(jí)的(de)拿地(dì)策略(lüè)的同时，也较好地控制了公司的扩张(zhāng)速度与净负债率水平（见附表）。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团等个别民营房企

　　或具(jù)备“最后赢(yíng)家”的黑马特质

　　陈昊(hào)扬(yáng)指出，实(shí)际上，他们(men)是以同(tóng)一筛选标准来看国(guó)央企与民营房企(qǐ)，但在各维度的实(shí)际表现上，国央(yāng)企确实会更胜一筹(chóu)。如国央企(qǐ)的融资(zī)成(chéng)本更低，融资渠道也更(gèng)顺畅(chàng)，能(néng)够做到想(xiǎng)融就融(róng)，这(zhè)样(yàng)，国央企自然而然就具有天然优(yōu)势(shì)。

　　虽(suī)然对比民营房企，机构更加看(kàn)好国(guó)央企，但这也并不(bù)意味着(zhe)，民(mín)营企(qǐ)业(yè)中就没有“黑马”的存在。

　　据(jù)《红周(zhōu)刊(kān)》梳理发现(xiàn)，仍有少数民营房(fáng)企(qǐ)同样受到机构的(de)青睐(lài)。比如(rú)，根据2023年一(yī)季报，滨江集团的十(shí)大流通股东中新进(jìn)了(le)“中国工商银行股份有限公司－景顺长(zhǎng)城中国回报灵活(huó)配置混合型证券(quàn)投资(zī)基金”“全国社保基金一一六组合(hé)”等。

　　除此之外，自2021年开始，百(bǎi)亿私募(mù)珠(zhū)海阿巴马资(zī)产管理(lǐ)有限公司就长期持有滨江集团。根据一(yī)季报，该资产公司的(de)几只产品合计持有滨江集团9543万(wàn)股(gǔ)，约占流通A股的(de)3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其(qí)自身(shēn)的(de)基本面(miàn)表现存(cún)在一定关系。2020年(nián)以来的近三年时间，房地产(chǎn)市场(chǎng)整体(tǐ)在走“下坡路”，但作为杭州本土房企的滨江(jiāng)集团仍是表现出较(jiào)强的(de)韧劲，2020年以来(lái)，滨江集团在业绩表现、销(xiāo)售(shòu)规模、新增土(tǔ)储、股价(jià)表现等多维度都表(biǎo)现了较强的增长势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归(guī)母净利润依次(cì)为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发布的(de)2023年(nián)一季报，今年一季(jì)度，滨(bīn)江集团更(gèng)是实现了扣(kòu)非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房(fáng)地产(chǎn)“青铜时(shí)代”仍(réng)能(néng)保持(chí)自(zì)身业绩(jì)的持续增长(zhǎng)，和滨(bīn)江集团扎(zhā)根杭州的(de)战(zhàn)略布局关系密切。根据(jù)2022年年报，滨江集团有近七成营收来自杭州地(dì)区，而在(zài)2021年，杭州地区的营(yíng)收比重只占到(dào)近六成。近(jìn)三(sān)年持(chí)续稳居杭州房企销售排名第一。

　　与此同时(shí)，滨江(jiāng)集团在杭州的土储补(bǔ)充同样较(jiào)为积极(jí)，根据诸葛找房、住(zhù)在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭(háng)拿地金(jīn)额依次为404.6亿元(yuán)、237.1亿(yì)元、479.4亿元(yuán)，同(tóng)样持续稳居杭州(zhōu)的本土第一(yī)。

　　而滨江(jiāng)集团在杭州的较突出表现，也让滨江集(jí)团的房企排名(míng)迅速提升。到(dào)2023年(nián)，滨江集团的房企排名已冲进前十，根(gēn)据(jù)中指数(shù)据(jù)，2023年前(qián)4月，滨(bīn)江集团(tuán)实现销(xiāo)售(shòu)额607.3亿(yì)元，位列房企第九(jiǔ)位。

　　值得注意的是，2020年至今(jīn)，滨江集(jí)团股价翻了超一倍以上，而(ér)近期，滨江(jiāng)集团(tuán)更(gèng)是迎(yíng)来多家机构的集中调(diào)研。滨江集团发布公(gōng)告表示，公司于5月10日(rì)接受(shòu)了信达证(zhèng)券(quàn)、金鹰基(jī)金、建(jiàn)信养(yǎng)老、新华养老等(děng)18家机(jī)构调研。

　　产业链布局重点移至(zhì)存量赛道

　　机(jī)构(gòu)在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发只是房(fáng)地产产业链上的(de)中游环节，其上游主(zhǔ)要为钢铁、水泥、建(jiàn)材、玻纤等材(cái)料供应商，而(ér)下游应(yīng)用行业主要包括(kuò)中介服务、家用电器、物业管理、家居(jū)用品。综(zōng)合(hé)《红周(zhōu)刊(kān)》的采访，房地(dì)产(chǎn)开发(fā)环节与上(shàng)游材料端息息相关，新盘(pán)开工不足(zú)导(dǎo)致上游不被看(kàn)好，机构(gòu)寻(xún)觅(mì)个(gè)股阿尔法的思路(lù)渐渐移至下游。“中国房地(dì)产行(xíng)业(yè)在进入存量房时(shí)代，所以对地产产(chǎn)业链，尤其(qí)是(shì)偏消费属性的(de)家装家居领(lǐng)域，我们相(xiāng)对看(kàn)好，因为居(jū)民(mín)保(bǎo)有的住房规模越来越(yuè)大，随着时间的增加，内(nèi)装(zhuāng)更新(xīn)的需求(qiú)也会越来(lái)越多。美国过去的数据充分说明了这一点，在新房销售(shòu)见顶之后，家具消费的增长却(què)一直(zhí)都很(hěn)好。对(duì)于(yú)地产产业(yè)链，我们相对看好和内装相关的行业，例如消费建材、丰巢柜最多能存放几天收多少钱 丰巢柜滞留10天还能取吗家居装饰等。”万家基金人士表示。

　　而根据《红周(zhōu)刊》对下游细(xì)分中相关赛道(dào)龙头年内表(biǎo)现的统计，目(mù)前暂居前两(liǎng)位的(de)都(dōu)是来(lái)自家纺(fǎng)赛道(dào)的公司，它(tā)们分别是富安娜和水星家纺，特别(bié)是前者(zhě)在月线连收七(qī)根阳线的基础上(shàng)，年内迄今涨(zhǎng)幅(fú)已经逼近30％。

　　以前者(zhě)为例，富安娜主要从事纺织(zhī)家居(jū)、睡眠家居、生活类产品(pǐn)的研发、设(shè)计、生产及(jí)销售，旗下拥有原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和“酷奇智”自(zì)有品牌。第一(yī)季(jì)度(dù)报告(gào)显(xiǎn)示，报告(gào)期内，富安娜实现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实(shí)现归(guī)属(shǔ)于上市公(gōng)司股东的净利润约1.11亿元，同比(bǐ)增长5.28％。

　　而(ér)从上(shàng)市公(gōng)司一季报的十大流通(tōng)股股东(dōng)来看，能够发现该股早已成为基金重(zh丰巢柜最多能存放几天收多少钱 丰巢柜滞留10天还能取吗òng)仓股的天(tiān)下，彼(bǐ)时包(bāo)括公募(mù)的中(zhōng)欧价(jià)值发现、中欧(ōu)潜力价值、工银瑞(ruì)信灵动价(jià)值(zhí)、宝盈新价值(zhí)和私募的明河2016，都(dōu)在其中出(chū)现，占据(jù)了半壁江山。需要强调的是，中欧的(de)两只基金都是(shì)价值派基(jī)金(jīn)经理(lǐ)曹(cáo)名长在(zài)管的产品(pǐn)，首季(jì)其同时(shí)重仓的(de)房地产产业链股票还有(yǒu)金地集(jí)团和大亚圣(shèng)象(xiàng)。

　　对比而言(yán)，前几(jǐ)年(nián)曾经风光一时的(de)家居板块也因疫情、消费复(fù)苏进程缓慢等多因素一度沉(chén)寂，不过好(hǎo)在困境反转露出(chū)曙光，家居板块中(zhōng)年(nián)内表现最好的(de)是(shì)志邦家居。同一时间段，该股年内上(shàng)涨已(yǐ)经超过23％，从业绩来看，无论是(shì)营(yíng)收还(hái)是归母净利润(rùn)，公司都实现了同比双升。

　　从公司的十(shí)大(dà)流通股股(gǔ)东来看，《红周刊(kān)》发现(xiàn)广发基金经(jīng)理(lǐ)罗洋慧眼独具，一(yī)季报中他管理的广发策略(lüè)优选和(hé)广发安宏回报(bào)均增加了(le)持股，而这两只产(chǎn)品也成为(wèi)志邦家居十大流通股(gǔ)股东(dōng)中仅有的两只公募。有意思的是(shì)，他似乎对于定制家(jiā)居类标的情有独钟，在(zài)另一家赛道公司金(jīn)牌(pái)橱柜中，他(tā)管理的(de)全部(bù)三只产品均登榜十大流(liú)通股股东，其也成为他的(de)独门(mén)重仓股。

　　除(chú)去(qù)家(jiā)居(jū)家纺(fǎng)外，下游的(de)物业股(gǔ)也越来越被机构所青睐(lài)，不过这类标的大多在香港上市，如(rú)何(hé)选择成为难题。对此，前(qián)述上海(hǎi)公募基金经理举例(lì)分析：“物(wù)业服务不(bù)是(shì)一个高毛(máo)利(lì)的行业，挣钱很(hěn)辛苦，我选公司(sī)还是(shì)希望挣的是市场化应该挣(zhēng)的钱，以我曾经买的(de)绿城服务(wù)为例，它在中高端楼盘占比是比较高的，每年(nián)到期的合同里提价(jià)成功(gōng)率在30％～40％。它能做到(dào)滚动的大部分项目(mù)到(dào)期(qī)之(zhī)后，经(jīng)过两三轮(lún)合同周期还(hái)能做到(dào)产品提价(jià)。”

　　“行业里真正能做到产品提价的公司很少，因为物业公司很(hěn)容易一开始是挣钱(qián)的，后面(miàn)因(yīn)为(wèi)保安(ān)这些固(gù)定(dìng)人员成本(běn)的年度(dù)增(zēng)长，不过服务(wù)没有(yǒu)特别好，客户(hù)没有那么满意(yì)，能做到提价(jià)难度是非常大的(de)。但(dàn)是该公司能在(zài)业(yè)内(nèi)做到(dào)到期之后提价率(lǜ)比较高，这跟它(tā)的定位(wèi)和比较好的服务是有关系的。”他(tā)进一(yī)步强调。

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