5月13日，年内首只(zhǐ)央企主题(tí)ETF——华泰(tài)柏(bǎi)瑞中证央企(qǐ)红利ETF发(fā)布公告(gào)称，其累计有效认购申请(qǐng)份额(é)总额超过20亿份发行上限，将启动比(bǐ)例配售。这(zhè)则(zé)小公告体现出市场对(duì)这一“中特估(gū)”主题(tí)的追(zhuī)捧力(lì)度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着(zhe)“中特估”的行情，市场关注度(dù)非常高，5月(yuè)15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发行，更成为这一波(bō)“中特(tè)估”行情(qíng)的催(cuī)化剂(jì)。实际(jì)上(shàng)，早在去年底及今年一(yī)季度，一些(xiē)基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中特估”资金面(miàn)、情绪面、估值(zhí)方式等问题成为市场关注焦(jiāo)点，中(zhōng)国(guó)基金报采访多位投研(yán)人士，解析(xī)“中特估”这些(xiē)焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利(lì)ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配售”情(qíng)况，今年场(chǎng)内多(duō)只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多(duō)只国央(yāng)企主题(tí)基金发行，市场对此充满期待(dài)，如5月15日就(jiù)有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企(qǐ)科技引领、央企现代能源(yuán)等ETF也将获批发行(xíng)，更有扎堆上(shàng)报的央国企(qǐ)基金在(zài)排队入市。

　　这些或成为这一波“中特估”行(xíng)情的催化(huà)剂。

　　融通(tōng)红利机(jī)会(huì)基(jī)金经理何龙表(biǎo)示(shì)，央企ETF发(fā)行在情绪(xù)上是构成催(cuī)化因素的，近期银行股大涨的一个催化因素就(jiù)是积极推介相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和(hé)诸多主(zhǔ)题基金的申报发行，我认为确(què)实会成(chéng)为引爆行情的(de)催化(huà)剂(jì)，基本面、资金面、政策面(miàn)都(dōu)在(zài)向好，下半年，中特估有可能独领风(fēng)骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样(yàng)，博时基(jī)金指数与量化投资部基金经理杨振建就表(biǎo)示，近(jìn)期密集申报的国央企主题基(jī)金主要涉及“股东回报”、“科(kē)技引领”、“现代能源”几大(dà)主题，这(zhè)样(yàng)的(de)布局可以更好支持央国(guó)企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为(wèi)行情(qíng)进一步(bù)上涨(zhǎng)的催化(huà)剂。去(qù)年以来公募基(jī)金发行整体平淡，近(jìn)期多只国央企主(zhǔ)题基金申(shēn)报和发行，行(xíng)情火热(rè)下将为市场带来(lái)增量资金，有望推动(dòng)进一步上(shàng)涨(zhǎng)。”杨(yáng)振建进一步表示。

　　此外，银(yín)华基(jī)金ETF业务总监王帅认为(wèi)，公募(mù)基(jī)金积(jī)极布局央国企主题基金，一(yī)方面是因(yīn)为新一轮深化国企改革的大幕(mù)将拉开，叠(dié)加(jiā)“中(zhōng)特估”概念，央国企上(shàng)市公司的(de)投资价值凸(tū)显，该主题的基金将为投资者提供更丰富(fù)的工具以参与到央国企投资(zī)。另一方面是落(luò)实公募基金行业高质(zhì)量发展的(de)要求，引(yǐn)导更多资金参与央国企改革，更好发挥公募基金服务资本市场改革(gé)、服务实体经济和国家(jiā)战略的作(zuò)用(yòng)。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的(de)发行将(jiāng)为央(yāng)企相关标(biāo)的和板块(kuài)带(dài)来增量资金(jīn)，提升交易活跃度(dù)，有望成为中特估行情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结构性(xìng)行情(qíng)明显，中特估和人工智能成为两大明显的主线，而新(xīn)能(néng)源等前(qián)期热门(mén)赛道股(gǔ)冷却(què)，在此背景下，一些基金经理开始(shǐ)调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基(jī)金经理章恒直言，自(zì)己(jǐ)目前重点关注三大行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是央企或地方国资所(suǒ)在的行(xíng)业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行(xíng)业本身基本面(miàn)在今年会有重(zhòng)大的(de)向上(shàng)变化的机会，比如火电，会受益于(yú)煤炭价格的下(xià)跌，扭亏为盈；券商，会受益于(yú)今年市场成交量的放大，盈(yíng)利大幅增长等(děng)。同时，随着国有企(qǐ)业(yè)改(gǎi)革的推(tuī)进(jìn)，大概率这些(xiē)企业(yè)会(huì)进(jìn)入一(yī)个提质增效、释放业(yè)绩(jì)的过程。”章恒表示，中特(tè)估是(shì)过去5年(nián)10年改(gǎi)革的成果(guǒ)，是非(fēi)常基本(běn)面(miàn)的，和(hé)他过去1至2年(nián)研究投资思路也非常吻合(hé)，为(wèi)在(zài)下半(bàn)年(nián)抓(zhuā)住(zhù)这波中特(tè)估的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机会，判断中(zhōng)特(tè)估的机(jī)会(huì)未(wèi)来三年分两个阶(jiē)段。”融通(tōng)红利机会基(jī)金(jīn)经理何龙表(biǎo)示，第一阶段也就(jiù)是(shì)今年以数(shù)字经(jīng)济和“一带一路(lù)”的主(zhǔ)题普涨性(xìng)机会为主(zhǔ)，包括低于(yú)1倍PB、分红收益率极高的品种(zhǒng)，将(jiāng)会(huì)迎来普(pǔ)涨(zhǎng)性的(de)机会(huì)。第二阶段是未来两(liǎng)年，在主题(tí)性机会消(xiāo)散以后，基于顶(dǐng)层设计对国央经营管理价值导向变化，我们判断经(jīng)营成果随之改变是一个慢变量，会(huì)在未来两年体现(xiàn)在每一个央(yāng)国企的报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公(gōng)司(sī)经(jīng)营(yíng)层面可能发生显著正向变化的个股提前进(jìn)行布局，比(bǐ)如医药和消费等行业。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露出不少基金(jīn)在行(xíng)动。国金证券研(yán)究所数据(jù)显示，偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金(jīn)2022年(nián)年报前十大重仓股股票池中，“中特估”概(gài)念占(zhàn)偏(piān)股主动型基金持有股票市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一(yī)季报披露的(de)持(chí)仓中，“中特估”概念占(zhàn)偏(piān)股主动(dòng)型基(jī)金持(chí)有股票市值比例(lì)提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念(niàn)股在偏股主动型基萍乡市是哪个省，萍乡市是哪个省的城市金的持仓中(zhōng)，占比明显提高。上述数据显示，根(gēn)据(jù)偏股主动型基(jī)金2022年(nián)报及(jí)2023年一季报十大重仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计了(le)各基(jī)金(jīn)主动(dòng)加仓“中特估”概念股的市值占(zhàn)2022年末(mò)股票(piào)总(zǒng)市值(zhí)比(bǐ)例，一季度超过30％的偏股主动(dòng)型基(jī)金主动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只基金在(zài)2022年末不持有“中特估”概念(niàn)股，但在一季(jì)度(dù)买入。

　　不(bù)仅(jǐn)如此，中(zhōng)信证(zhèng)券(quàn)数据统计也(yě)显示(shì)，一季度主动偏股型公募基金对(duì)港股央国(guó)企的(de)持股市值比重达(dá)到2019年以来的新高，港股央国(guó)企持股总市(shì)值占港股持股总市值的比重由(yóu)2022年四季(jì)度的25.1％提升至2023年一季(jì)度的(de)32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力(lì)量？

　　构建国央企专门(mén)的股票库(kù)

　　可以说中国特色估值体系，正深刻影响基金公(gōng)司(sī)的投研，落实到日常的投研(yán)流程和实践之(zhī)中，不(bù)少基金公(gōng)司(sī)在加大投研力量(liàng)，更有专门构建国央企股票库。

　　融通(tōng)红利机(jī)会(huì)基金经理何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改变研究员过去对国央企的固(gù)定思维，需(xū)要(yào)实(shí)地(dì)考(kǎo)察国央企，并且(qiě)需要利用(yòng)当(dāng)前国(guó)央(yāng)企愿意交流(liú)的契机(jī)，多花精(jīng)力去进行(xíng)跟踪(zōng)发现变化。

　　另一(yī)方面(miàn)，融通基金在(zài)行动上，要(yào)求研究(jiū)员将自(zì)己所(suǒ)覆盖(gài)行业的(de)所有国央企构建专门的股票库，并进行长期跟踪，包括考(kǎo)察其实地(dì)调研的(de)的成果(guǒ)，了解国央企(qǐ)经营思(sī)路和财务导向的变化(huà)，结合行(xíng)业趋势和(hé)特征(zhēng)，寻(xún)找价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识(shí)”上的(de)重视(shì)。他(tā)表示(shì)，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先要认(rèn)识市场体制(zhì)机(jī)制、行业产业结构、主体持续发展能(néng)力(lì)等方(fāng)面(miàn)所体现的鲜明中国元素和(hé)发展阶(jiē)段特征，“中特估(gū)”应该(gāi)是在(zài)此基(jī)础上构建的具有时代特征和中国(guó)特色、符合国家战略导向(xiàng)的估(gū)值(zhí)体(tǐ)系，而不是简单套用国外的(de)传统估(gū)值模型。

　　“中特估是(shì)一种新的提法，但是这(zhè)个概念(niàn)所涉及到的行业和(hé)公司，一直在发生的变(biàn)化。”万家(jiā)基金经理章恒表示，万家基金一直(zhí)非常关注传统产业(yè)的变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑(zhù)等(děng)多个(gè)领域，因(yīn)此也是一(yī)定能够(gòu)抓住中特估这波行情的机会的(de)。同(tóng)时，随着(zhe)时(shí)局(jú)的变化，也在增加相关行业的研究力(lì)量(liàng)。

　　此(cǐ)外(wài)，创金合信(xìn)基金首席经(jīng)济学家魏凤春表(biǎo)示(shì)，积极践(jiàn)行中国特色的估值体系是(shì)资本市场使命，投资者(zhě)需要学习领(lǐng)会(huì)并针对原(yuán)有的估(gū)值体系进行(xíng)改造，以适应(yīng)现(xiàn)实的(de)需要。明确该体系的框架(jià)是第一位的工作，合理(lǐ)设置指标也非常重要，投资者的认可和实施是(shì)最(zuì)终该体系能(néng)否具备长(zhǎng)期价值的基础。不过，他也提(tí)醒，人(rén)为的拔(bá)估(gū)值是很大(dà)的认知(zhī)误区，市场化认可是基本的常(cháng)识，不(bù)可(kě)误判(pàn)。

　　体现社(shè)会价值与国家战略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国(guó)企(qǐ)是国民经济(jì)的(de)支(zhī)柱，国企央企发(fā)展(zhǎn)要符合(hé)国家(jiā)战略发展发向(xiàng)，更需(xū)要承担(dān)社会公共责任等。而这些都应该考虑进(jìn)估值体系(xì)之中(zhōng)，也引发市场关(guān)注。

　　多数受访的(de)基金经理(lǐ)认(rèn)为(wèi)，对(duì)于国央企的(de)估值方式要充分体现企业的社会价值与国家战(zhàn)略价值，目(mù)前已经形(xíng)成了初步(bù)的企业社(shè)会(huì)价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担社会价值、符合国家战略发(fā)展的价(jià)值？首要任务(wù)就构建中国(guó)特色的价值评价体系，改(gǎi)变从以(yǐ)私人股东权(quán)益出发，现金(jīn)流(liú)折现为主(zhǔ)要方(fāng)法的单一价值(zhí)估值体系(xì)，转(zhuǎn)向社会整体价(jià)值观念、纳入(rù)中国特(tè)色(sè)的ESG评价体系，充分体现企业的(de)社(shè)会价值与国家(jiā)战略价值(zhí)。”博(bó)时基(jī)金指数与(yǔ)量(liàng)化投资部(bù)基金经理杨(yáng)振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直(zhí)言，近(jìn)年(nián)来国资(zī)委指导国内团队(duì)对于中国特色(sè)ESG披露与评价体系(xì)不断探索，结合国际通用规则，目前已经形成了(le)初(chū)步的企业社(shè)会价值评价(jià)体系，其中包括《企(qǐ)业(yè)ESG披露指南》、《中央(yāng)企业上市(shì)公司(sī)环境、社(shè)会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经(jīng)理王帅也认为(wèi)，“中特(tè)估”应该是注重企业价值的可持续估值，要重视股东(dōng)、员工和社(shè)会责任等要素对企业(yè)稳健(jiàn)成长的(de)重大意义，重视稳定的(de)现金(jīn)流、持(chí)续增长(zhǎng)的盈(yíng)利、科技创(chuàng)新对提升(shēng)企(qǐ)业内在价值(zhí)的积极(jí)作(zuò)用，这样有利于提高(gāo)估值定价(jià)模(mó)型的(de)科(kē)学性和有效性。

　　“在指数编制、策略(lüè)构(gòu)建等实务工作(zuò)中，都有成熟的量化指(zhǐ)标可以使(shǐ)用，包(bāo)括(kuò)净资产收益率(lǜ)、营业现(xiàn)金比(bǐ)率(lǜ)、资(zī)产负债率、研发(fā)经费投(tóu)入(rù)强度等(děng)等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实金融(róng)精选基(jī)金经理李(lǐ)欣更细致分(fēn)析在估值思(sī)维(wéi)、估(gū)值结论、估值判断(duàn)上有变化，尤其是估(gū)值的(de)方法和指(zhǐ)标上，他认为其(qí)包括产业链(liàn)上下游(yóu)的衡量、全要素成本等(děng)，以及在纵向和横向(xiàng)上(shàng)的研究，强调政策优惠、产业发展(zhǎn)、市场竞争力和可持(chí)续发展等各种因素与企业价值的关系。这些因(yīn)素在对估值结论和判(pàn)断(duàn)的影响(xiǎng)上，也使得(dé)中国特(tè)色的估值体系与传(chuán)统(tǒng)的(de)估(gū)值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估值(zhí)结(jié)论和估值判(pàn)断的变化，都是为了萍乡市是哪个省，萍乡市是哪个省的城市(le)更好(hǎo)地(dì)适应(yīng)中国的市场和(hé)经济特点，提供更精准(zhǔn)、更合理的企业估值信息。”李欣表(biǎo)示(shì)。

　　不过，创金合信基(jī)金(jīn)首席(xí)经(jīng)济(jì)学(xué)家(jiā)魏凤春(chūn)直言(yán)，这需要在实践(jiàn)中(zhōng)进行(xíng)探索，目前(qián)尚没有公认的指标可以使用。

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