“现在的(de)房(fáng)地产很难再(zài)出现(xiàn)像过(guò)去(qù)十年的系统(tǒng)性行情。”思睿集团合伙人、首(shǒu)席经济学家(jiā)洪灏向《红周刊》表示，房(fáng)地产行业分(fēn)化(huà)的(de)愈加明显(xiǎn)，让机构和投资者的关注度从板块向单个标的转移。上(shàng)海(hǎi)利(lì)檀(tán)投资(zī)董事(shì)长(zhǎng)陈昊扬(yáng)向《红周刊(kān)》指出，从行业来看(kàn)，无论是业(yè)绩，还是估(gū)值，房地(dì)产都(dōu)已经双杀到了最底部，而且是反复地杀到了底部，再往下的空间(jiān)已(yǐ)经不大(dà)了。

　　三道(dào)红线等指标

　　成挖掘个(gè)股阿尔法重要参考

　　那么如何寻找房地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏提(tí)醒(xǐng)，在房地产(chǎn)赛道中(zhōng)进(jìn)行选择，需(xū)要非常小心，避(bì)免选了半天，标的公司(sī)出现(xiàn)爆雷的情况(kuàng)。除此(cǐ)之(zhī)外，洪灏指出，需要满(mǎn)足以(yǐ)下三个基准(zhǔn)：有大的国资背(bèi)景的、杠杆率(lǜ)较低的、此(cǐ)前没有踩过红线的(de)。

　　他还(hái)表示(shì)，如果关注一下今年(nián)房地产的开发资金来源，可(kě)以发现，其实银行的信贷倾向是不(bù)太愿意给房企贷款的，房(fáng)企的主要资金(jīn)来源来(lái)自新盘的销(xiāo)售。但今(jīn)年(nián)新房的销售情况相(xiāng)较一般。再关注(zhù)一(yī)下，哪些(xiē)房企能从银行拿到(dào)钱，其实主要还是(shì)那些(xiē)有国企背(bèi)景的(de)房企，民营房企相对(duì)比较困难，所以整个行业(yè)出现了一个很(hěn)明(míng)显的(de)分化，无(wú)论是在销售，还是(shì)融资(zī)等各个(gè)方面都非常明显。现在有(yǒu)国资(zī)背景(jǐng)的房企在资(zī)本市(shì)场表(biǎo)现相(xiāng)对较(jiào)好(hǎo)，但没(méi)有国资背景的民营(yíng)房企(qǐ)股价大(dà)多表(biǎo)现(xiàn)很一(yī)般。

　　陈(chén)昊扬则向《红(hóng)周刊》表示，在(zài)房地产行业内，我们的逻(luó)辑是，“寻找(zhǎo)最后(hòu)的赢(yíng)家(jiā)”。而(ér)具体(tǐ)到如何挖掘(jué)，我们会(huì)特别(bié)重视企业的成本优势，更具体一(yī)点，就是它的净(jìng)借贷水平（净负债率(lǜ)）是不是行业内的最(zuì)低水平；利(lì)润率(lǜ)是不是(shì)行业内最(zuì)高的(de)；融资成本(běn)是否是行业内最低的；建安成本是(shì)否也是业内最低的；这(zhè)些都是(shì)我们看重的一(yī)家房企的综(zōng)合(hé)成本。

　　需要注意(yì)的是，能够同(tóng)时满足上述条(tiáo)件的房企并不(bù)多(duō)。即便是在国央企中，仍有部分房企出现(xiàn)了“三道红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶化(huà)的趋势。以(yǐ)A股为(wèi)例，《红(hóng)周刊》根据Wind数据整(zhěng)理发现，截(jié)至2022年末，天房发(fā)展、陆家嘴、格(gé)力地产、西(xī)藏城投、中交地产、中国武夷等国央企(qǐ)“三道红线”全踩。

　　除(chú)此之外，城建发展、京投发展、光(guāng)明地(dì)产(chǎn)、云(yún)南城投、首开股份(fèn)、珠江(jiāng)股份、城(chéng)投控(kòng)股等国央企(qǐ)房(fáng)企也踩了“三道红线”中(zhōng)的两条。

　　2022年激进(jìn)扩张房企

　　需警惕其重蹈覆(fù)辙说唱歌手bp，说唱b7是什么意思>

　　不难看出，即便(biàn)是有着较(jiào)稳健特色的(de)国央企房(fáng)企，其财务(wù)指标称得上(shàng)完(wán)全(qu说唱歌手bp，说唱b7是什么意思án)健康的仍是(shì)少(shǎo)数。而更加(jiā)值(zhí)得注意的是，在2022年(nián)，不少国企，甚(shèn)至地方国企开始大举扩张。而这无疑又进(jìn)一步考(kǎo)验着(zhe)国央(yāng)企(qǐ)的资金链情况。

　　对房企而言，扩张速度的张弛有(yǒu)度尤为重要，节奏把握准确(què)，有助于房企储(chǔ)备优质“弹药(yào)”；但过于(yú)乐观的预判未来市场，以及过于(yú)激(jī)进的扩(kuò)张拿地节奏也(yě)有可能让(ràng)房企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈(chén)昊扬以其配(pèi)置(zhì)的一家房企进行(xíng)举(jǔ)例，它(tā)从2018年(nián)开始到2021年，连续4年(nián)的净(jìng)借贷比例都维持(chí)在33％左右(yòu)，完全(quán)没有(yǒu)增加杠(gāng)杆比例。而(ér)到2022年(nián)，这家房企(qǐ)明显(xiǎn)感(gǎn)觉到(dào)机会来了，其开(kāi)始在(zài)一线城市进(jìn)行(xíng)大举拿地，净(jìng)负债率(lǜ)也由(yóu)此(cǐ)前的33％左右水准(zhǔn)提(tí)高到45％左右，涨了接近三分(fēn)之(zhī)一。与此(cǐ)同(tóng)时，该房企(qǐ)新购入地块也实(shí)现了快速(sù)的(de)开盘(pán)利用率，预计今年会有更多的楼盘入市。像这类企业(yè)就符合“最后(hòu)的(de)赢(yíng)家”的特点。一方面，在于它本身储备了很多(duō)弹药，去年拿地超1000亿元，且(qiě)其中一半在一(yī)线城市，另外一(yī)半也(yě)主要集中在强(qiáng)二线和二线城(chéng)市；另一方面，它的扩张是有节制地(dì)扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相反(fǎn)，有些房企的扩(kuò)张(zhāng)速度让人感觉又回到了2016年(nián)、2017年，或者(zhě)说看到了2016年～2020年期间扩(kuò)张的民营企业的影子(zi)。虽然说(shuō)，见(jiàn)到机会(huì)时要出(chū)手，但出手的章(zhāng)法仍要小心(xīn)，如(rú)果负债率(lǜ)扩张(zhāng)得太快，但未来的两年市(shì)场没有想象得那么(me)好，可(kě)能会重蹈(dǎo)覆辙。

　　那么如何(hé)来衡量一家(jiā)房企的扩张速度(dù)是否激进？陈昊(hào)扬向《红(hóng)周(zhōu)刊》表示，主要还是看房企的净负(fù)债率水(shuǐ)平(píng)，在我(wǒ)看来，这个(gè)比例(lì)如果超过60％，就是扩张(zhāng)得过于快速了。

　　不难看(kàn)出，这一标准要比(bǐ)“三道红线”对(duì)房企(qǐ)的(de)净负债率要求(qiú)不(bù)得高于100％要更加严格。陈昊(hào)扬解释，当前房(fáng)地(dì)产行(xíng)业(yè)的复苏速度并没有那(nà)么快，所以要规避公司净(jìng)负债率提高(gāo)到一个比较危险的(de)水平。

　　《红周刊》对在(zài)2022年拿地(dì)较(jiào)积极的房(fáng)企梳理发现，中交地产、中国金(jīn)茂、华(huá)发股份、越秀地产、绿城中国、保利发展等房(fáng)企2022年净负(fù)债(zhài)率都在60％之上(shàng)。其(qí)中，中交地产净负债(zhài)率(lǜ)持续居(jū)高不(bù)下，在2020年至2022年期间(jiān)，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜(xiān)明对比的是，华润(rùn)置地(dì)、中国(guó)海外发展、万(wàn)科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集团等房(fáng)企在践行较积极的拿地策略(lüè)的同时，也较好(hǎo)地控制(zhì)了公司的扩张速度与(yǔ)净负债(zhài)率水(shuǐ)平（见(jiàn)附表(biǎo)）。

　　滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)等个别民营房企

　　或具备“最后赢家”的黑(hēi)马特质

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实(shí)际上，他们是(shì)以同一筛选标准来(lái)看国央企与民营房企(qǐ)，但在各维度的实际表现上，国(guó)央企确实会更胜一筹。如国(guó)央企的(de)融资成本更低，融资渠道也更顺畅，能够做(zuò)到想融就融，这样，国(guó)央企自然而然就具有天然(rán)优势(shì)。

　　虽然对比(bǐ)民(mín)营房(fáng)企，机构更加看好国(guó)央企(qǐ)，但这(zhè)也并不意味着(zhe)，民营(yíng)企业中就没有“黑马”的存在。

　　据(jù)《红周刊(kān)》梳理发现，仍有(yǒu)少数民营(yíng)房(fáng)企同样受到机构的青睐(lài)。比如，根(gēn)据2023年一季报(bào)，滨(bīn)江集团(tuán)的十(shí)大流通股(gǔ)东中新进了“中国工商银行股份有限公司－景顺长城中国回报灵活配置混合型证(zhèng)券投资基金”“全国社保基金(jīn)一(yī)一六组(zǔ)合”等。

　　除此之外，自2021年(nián)开始，百亿私募珠海(hǎi)阿巴马资产(chǎn)管理有限(xiàn)公司(sī)就(jiù)长期持有(yǒu)滨江集团。根据一季(jì)报，该资(zī)产公司的几只(zhǐ)产(chǎn)品合计持有滨江集团9543万股，约占(zhàn)流通(tōng)A股的(de)3.56％。

　　滨(bīn)江集(jí)团的受青睐，和(hé)其(qí)自身的基本(běn)面表现存(cún)在(zài)一定关系。2020年以(yǐ)来的近(jìn)三年时间，房地产市场(chǎng)整体在走“下坡(pō)路”，但(dàn)作为杭州(zhōu)本土房企的滨江集团(tuán)仍是表(biǎo)现出较强的韧(rèn)劲，2020年以来，滨江集团在业绩表现、销售(shòu)规模(mó)、新增土储、股(gǔ)价表现(xiàn)等多维(wéi)度(dù)都(dōu)表现了较强的(de)增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年(nián)期间，滨江集(jí)团扣非归母(mǔ)净(jìng)利润依次(cì)为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次(cì)实(shí)现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的(de)2023年一季(jì)报(bào)，今年一季度，滨江集团更是(shì)实现了扣非归母净利(lì)润5.41亿元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在(zài)房地产“青铜(tóng)时代”仍能保持(chí)自(zì)身业绩的持续增(zēng)长，和(hé)滨江集(jí)团扎根杭州(zhōu)的战(zhàn)略布局关系密切。根据2022年年报(bào)，滨江集团有(yǒu)近七成营收(shōu)来自(zì)杭州地区(qū)，而在2021年，杭州地区的(de)营收比重只(zhǐ)占到近六(liù)成。近三年持续(xù)稳居杭州(zhōu)房(fáng)企销(xiāo)售排(pái)名第一。

　　与(yǔ)此同时，滨江集团在杭州(zhōu)的土(tǔ)储补充同样较为(wèi)积(jī)极，根据诸葛找房、住在杭州(zhōu)网数据显示，2020年、2021年、2022年在(zài)杭(háng)拿(ná)地(dì)金额依次为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样(yàng)持续稳居杭(háng)州(zhōu)的本(běn)土第(dì)一。

　　而滨(bīn)江集团在(zài)杭州的较突出表现，也让滨(bīn)江(jiāng)集团的(de)房企排名迅速(sù)提升。到2023年，滨江集团的房企排名(míng)已冲进前(qián)十，根据(jù)中指数(shù)据，2023年前(qián)4月，滨江集团(tuán)实现销(xiāo)售额607.3亿元，位(wèi)列房企第九位。

　　值(zhí)得(dé)注意的(de)是(shì)，2020年至今(jīn)，滨江集团股价翻了超一倍以上，而(ér)近(jìn)期，滨江集团更是迎来多家机构(gòu)的集中调(diào)研。滨江集(jí)团发布公告(gào)表示(shì)，公司于5月(yuè)10日接(jiē)受了信达(dá)证券、金鹰基金、建信养老、新华养老等18家机(jī)构调(diào)研。

　　产业(yè)链布局重点移至存量赛道

　　机构(gòu)在(zài)下游(yóu)家(jiā)纺(fǎng)、家居、物业觅(mì)α

　　实际上(shàng)房(fáng)地产开发只(zhǐ)是(shì)房地产产业链上的中(zhōng)游环节，其上(shàng)游(yóu)主要为钢铁(tiě)、水泥、建(jiàn)材、玻纤等材料供应商(shāng)，而下游应用行业主要(yào)包(bāo)括中介服务、家用电器、物(wù)业管(guǎn)理、家(jiā)居用品。综合《红周刊》的采访(fǎng)，房(fáng)地产(chǎn)开发(fā)环节与上游材料(liào)端息(xī)息(xī)相关(guān)，新盘开工不足导致上(shàng)游不(bù)被看(kàn)好，机构寻觅个(gè)股阿尔(ěr)法的思路(lù)渐渐移(yí)至下游(yóu)。“中国房地产行业在进入(rù)存量房时代，所(suǒ)以(yǐ)对(duì)地产产业链(liàn)，尤其(qí)是偏消费属性的家(jiā)装家居领域，我们相对看好，因为居民保有的(de)住房规(guī)模(mó)越来(lái)越大，随着时间的增(zēng)加，内装更新的需求(qiú)也会越来越多。美国(guó)过去的数据充分说明了(le)这一(yī)点，在新(xīn)房销售见顶(dǐng)之后，家具消费的增长却一直都很好。对于(yú)地产产业链，我们相对看好和内(nèi)装相关(guān)的行业，例(lì)如消(xiāo)费建(jiàn)材(cái)、家居装饰等(děng)。”万家基金(jīn)人士(shì)表示。

　　而根(gēn)据《红周(zhōu)刊》对下游细分中相关赛道龙头年(nián)内表现的统计，目前(qián)暂居前两位的都是来自家纺赛道的(de)公(gōng)司，它们分别是富安娜和水星家(jiā)纺，特(tè)别是前者在月线连收七(qī)根阳(yáng)线(xiàn)的基(jī)础上，年内迄今涨(zhǎng)幅已经逼近30％。

　　以前者为(wèi)例，富安娜主要从事(shì)纺(fǎng)织家居、睡眠(mián)家居、生(shēng)活类产(chǎn)品的研发、设计(jì)、生(shēng)产(chǎn)及销售，旗下拥有(yǒu)原创“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而(ér)乐”和“酷(kù)奇智(zhì)”自有品牌。第一季度报告显示，报(bào)告期内，富(fù)安(ān)娜(nà)实现营业收入约(yuē)6.2亿元，同比减少(shǎo)7.57％；不(bù)过实(shí)现(xiàn)归属于上市公司股东(dōng)的(de)净利润(rùn)约(yuē)1.11亿元，同比增(zēng)长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市(shì)公司一季报的十大流通股股东来看(kàn)，能(néng)够发现该股早(zǎo)已成为基金(jīn)重仓(cāng)股(gǔ)的(de)天下，彼时包括公募的中欧价值发现、中欧(ōu)潜力(lì)价值、工(gōng)银瑞信灵动价值、宝盈新价值和私募的明河2016，都在其中(zhōng)出现，占据(jù)了半壁江山。需要强(qiáng)调的(de)是，中(zhōng)欧的两只(zhǐ)基(jī)金都是价值派(pài)基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)曹名长在(zài)管(guǎn)的产品，首季其同时重仓的(de)房地产产业链股票还有金地集(jí)团和大亚圣象(xiàng)。

　　对比而言，前几年(nián)曾经风光(guāng)一时的家居板块(kuài)也(yě)因疫情、消费复苏进程缓慢等多因素一(yī)度沉(chén)寂，不过好(hǎo)在困境反转露出(chū)曙(shǔ)光，家(jiā)居板块中年内表现(xiàn)最(zuì)好的是志邦家居。同一时(shí)间(jiān)段，该(gāi)股(gǔ)年内上涨(zhǎng)已(yǐ)经(jīng)超过23％，从业绩(jì)来看，无(wú)论是营收还是归(guī)母净利润，公司都实现(xiàn)了(le)同比双升(shēng)。

　　从公司(sī)的十大流通(tōng)股股东来看(kàn)，《红周刊(kān)》发现广发基金经(jīng)理(lǐ)罗(luó)洋(yáng)慧眼独具，一季报中他管理的(de)广发策略(lüè)优选和(hé)广(guǎng)发安宏回报均增(zēng)加了(le)持股(gǔ)，而这两只产品也成为志(zhì)邦家居十大流通(tōng)股股东(dōng)中仅(jǐn)有的(de)两只公募。有意思的是，他似(shì)乎对于定制家(jiā)居类标的(de)情有独钟，在另一家赛道(dào)公司金牌橱柜中(zhōng)，他管(guǎn)理(lǐ)的全部三只产(chǎn)品均(jūn)登(dēng)榜十大流通股股东，其也(yě)成为他的(de)独(dú)门重仓股。

　　除去家居(jū)家(jiā)纺外，下游(yóu)的物业股(gǔ)也(yě)越来(lái)越(yuè)被机构所青(qīng)睐，不过这(zhè)类标的大多在香港(gǎng)上市，如何选择成为难题。对此(cǐ)，前(qián)述上海(hǎi)公募基(jī)金经理举(jǔ)例分析(xī)：“物业服务不是一个高毛(máo)利的行业(yè)，挣钱(qián)很辛苦，我选公司(sī)还是希望挣的是市(shì)场化应(yīng)该挣的钱，以我(wǒ)曾经买的绿城服务为例，它在中高端楼(lóu)盘(pán)占比(bǐ)是比较高的，每年到期(qī)的合同里提(tí)价成功率在30％～40％。它能做到滚动的大(dà)部分(fēn)项(xiàng)目(mù)到期之后，经过两(liǎng)三(sān)轮(lún)合同周(zhōu)期还能做到产品提价。”

　　“行业里(lǐ)真正能(néng)做到产品(pǐn)提价的公司很(hěn)少，因(yīn)为物业(yè)公司很容易一开(kāi)始是挣(zhēng)钱(qián)的(de)，后面(miàn)因(yīn)为(wèi)保安这些固定人员(yuán)成本的年(nián)度(dù)增长，不过服务没有(yǒu)特(tè)别好，客户没有那(nà)么满意，能做到提价难度是非常大的(de)。但是该公司能在(zài)业内做到到(dào)期之后提价率(lǜ)比较高，这跟它的(de)定位(wèi)和比较(jiào)好的服务是有(yǒu)关系的。”他进一步强调。