5月13日，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF发布公告称，其(qí)累计有效(xiào)认购申请(qǐng)份额(é)总(zǒng)额(é)超过20亿份发行上限，将启动比例(lì)配售。这则小公告体现出市场对这一(yī)“中特估(gū)”主题的追捧(pěng)力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估(gū)”的行情(qíng)，市场关注(zhù)度非常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报(bào)ETF发行，更成为这一(yī)波“中特(tè)估(gū)”行情(qíng)的催(cuī)化剂。实际上，早在去(qù)年底(dǐ)及今年一季度，一些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中(zhōng)特估概念(niàn)”。

　　目前(qián)“中特估”资金面、情绪(xù)面(miàn)、估值方式等问题成(chéng)为(wèi)市(shì)场关注焦点，中国基金报采访多位投研人(rén)士，解析“中(zhōng)特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报(bào)发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场对“中特估”主题(tí)积极追(zhuī)捧(pěng)。不仅(jǐn)华(huá)泰柏瑞中证央企(qǐ)红(hóng)利ETF罕(hǎn)见出现启动“比(bǐ)例配(pèi)售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有(yǒu)多(duō)只国(guó)央企(qǐ)主题基金发行，市场对此(cǐ)充满期待(dài)，如(rú)5月15日就有(yǒu)3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟踪(zōng)央企科技(jì)引领、央企(qǐ)现代能源等ETF也(yě)将获批发(fā)行，更有扎堆上报的(de)央国企(qǐ)基(jī)金(jīn)在排队入(rù)市。

　　这些(xiē)或成为这一波“中特(tè)估”行情的催(cuī)化剂(jì)。

　　融通红利机会基(jī)金(jīn)经理(lǐ)何龙表(biǎo)示(shì)，央企ETF发行(xíng)在(zài)情绪上是构成(chéng)催化(huà)因(yīn)素(sù)的，近期银行(xíng)股大涨的一个催化因素就是积极推介相关(guān)央企ETF的发行(xíng)。

　　“随(suí)着(zhe)央(yāng)企ETF的发行，和诸(zhū)多主(zhǔ)题基金的申报发行，我认为确实会(huì)成(chéng)为引爆行(xíng)情的催(cuī)化剂，基本(běn)面、资金(jīn)面、政策面都(dōu)在向(xiàng)好，下半年，中特估有可能(néng)独领(lǐng)风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与量(liàng)化投资部基金(jīn)经理杨振建(jiàn)1mol等于多少克怎么算，0.1mol等于多少克就表(biǎo)示，近(jìn)期(qī)密集申(shēn)报的(de)国央企主题(tí)基(jī)金(jīn)主要涉及“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能(néng)源”几大主题，这样的布(bù)局可(kě)以更好支持央(yāng)国企的估值重(zhòng)塑(sù)。

　　“央企ETF的发(fā)行(xíng)将成为行情(qíng)进一步(bù)上涨的催(cuī)化剂。去年(nián)以来公募基金发行整(zhěng)体平淡，近(jìn)期(qī)多只国(guó)央企(qǐ)主题基金申报和发行，行情火热下(xià)将为市场(chǎng)带来增(zēng)量资金，有望(wàng)推动进一(yī)步(bù)上涨。”杨振建进一步(bù)表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外，银(yín)华基金ETF业务总监王帅认为，公募基(jī)金(jīn)积极布局央国企(qǐ)主题基金，一方面是(shì)因为新一轮深化国企改(gǎi)革的大幕将拉开(kāi)，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企上市公司的投资价值(zhí)凸显，该主题的基金将为投资(zī)者提供更丰(fēng)富的(de)工具(jù)以参与到央国企(qǐ)投(tóu)资。另一方面是落实公募基金行业高质量发(fā)展的(de)要(yào)求，引导更多(duō)资金参与央(yāng)国(guó)企改(gǎi)革，更好发挥公募基(jī)金服务资本市场改革、服务实体(tǐ)经济和国家战略(lüè)的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企(qǐ)ETF的发行将为央企相关标(biāo)的和板块带来增量资金，提(tí)升交易活跃度，有望成为(wèi)中(zhōng)特估行情的催化(huà)剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估和(hé)人工(gōng)智能(néng)成为两大(dà)明(míng)显的主线，而新(xīn)能(néng)源等前期(qī)热门(mén)赛道股冷却，在此背景下(xià)，一(yī)些基金经理(lǐ)开(kāi)始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特估(gū)概(gài)念”。

　　万家基金基金经理章恒直(zhí)言，自己(jǐ)目前重点关注三(sān)大(dà)行业，火电(diàn)、券(quàn)商、军工，这(zhè)三(sān)大(dà)行业(yè)主要是央(yāng)企或地方国资所在的行业，民(mín)营企(qǐ)业(yè)占比(bǐ)较少。

　　“首先是(shì)基于行业本身基(jī)本面在今年(nián)会有重(zhòng)大的向上变化的机(jī)会，比如(rú)火电，会受益(yì)于(yú)煤炭价格(gé)的下跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益(yì)于今年市场成交量(liàng)的放大，盈(yíng)利大幅增长等(děng)。同(tóng)时，随着国有企业改革的推(tuī)进，大概(gài)率这(zhè)些企业(yè)会进入一个提质增效、释放业绩(jì)的过程。”章恒(héng)表示(shì)，中特估是过去5年10年改(gǎi)革的成(chéng)果，是非(fēi)常基(jī)本(běn)面的(de)，和他过去1至(zhì)2年(nián)研究投资思路也非常(cháng)吻合，为在下半年抓住这波(bō)中特估(gū)的投资机会做好了准备。

　　“去年(nián)年底(dǐ)已开始重视中特(tè)估的投(tóu)资机会，判断中(zhōng)特估的机(jī)会(huì)未来三年分两个阶段。”融通(tōng)红利机会基金(jīn)经理何(hé)龙表示(shì)，第一阶段也就是今年(nián)以数字经(jīng)济和“一带一路”的主(zhǔ)题普(pǔ)涨性机会(huì)为主，包括低(dī)于(yú)1倍(bèi)PB、分红收(shōu)益率(lǜ)极(jí)高的(de)品种，将(jiāng)会迎来普涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是未(wèi)来两年，在主题性机会消散以后(hòu)，基于顶(dǐng)层(céng)设(shè)计(jì)对国央(yāng)经(jīng)营管理价值导向变化，我们判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在未来(lái)两年体现在每一(yī)个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面可能发生显著正向变(biàn)化的个股提前进行(xíng)布局，比如医(yī)药(yào)和消费等行业。

　　其(qí)实一季报(bào)已(yǐ)经显(xiǎn)露出不少基金在行动。国金证(zhèng)券研究所数(shù)据(jù)显(xiǎn)示(shì)，偏(piān)股主(zhǔ)动型基(jī)金2022年年报前十大重(zhòng)仓股股票(piào)池中，“中特估(gū)”概念占偏股主动型基金持(chí)有股票市值(zhí)比例仅(jǐn)有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中(zhōng)特估”概念占偏股(gǔ)主动(dòng)型基金持有股票市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股主(zhǔ)动型基金的持仓中，占比(bǐ)明显(xiǎn)提高。上述数(shù)据显(xiǎn)示，根(gēn)据偏(piān)股主动型基金(jīn)2022年报(bào)及2023年一(yī)季报十大(dà)重仓股的数据(jù)，剔除(chú)个股涨(zhǎng)跌影响，估计了各基金主动加仓“中(zhōng)特(tè)估”概念股的市值占2022年末股票总(zǒng)市(shì)值比例，一季度超过30％的偏股(gǔ)主动型基金主动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只基金在(zài)2022年末不持有(yǒu)“中特(tè)估”概(gài)念(niàn)股，但在一季(jì)度(dù)买(mǎi)入。

　　不(bù)仅如此(cǐ)，中信证(zhèng)券数据统计也显示(shì)，一季度主动偏股型公募基金对港股央国企的持股市(shì)值比(bǐ)重达到2019年(nián)以来的新高，港股央国企持(chí)股总市(shì)值占港(gǎng)股持股总(zǒng)市值的比重由2022年四季(jì)度(dù)的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国央企专门(mén)的股票库(kù)

　　可以(yǐ)说中国特(tè)色估值体系，正深刻影响基金(jīn)公司的投研，落(luò)实到日(rì)常(cháng)的投(tóu)研流程(chéng)和实(shí)践之中，不少基金公司在加(jiā)大(dà)投研(yán)力量，更有(yǒu)专(zhuān)门构建(jiàn)国央企股票库。

　　融通红利机会基(jī)金(jīn)经理(lǐ)何龙就介绍，一方面，从顶(dǐng)层(céng)设(shè)计改变研究员过去对(duì)国(guó)央企(qǐ)的(de)固定思维，需要实地考(kǎo)察国央(yāng)企，并且需要利用当前国央企愿意交流(liú)的契机(jī)，多花精力去进行(xíng)跟(gēn)踪(zōng)发现变化。

　　另一(yī)方面，融通基金在行动上，要求研(yán)究员将自己所覆(fù)盖行(xíng)业(yè)的所有(yǒu)国央企构建专门(mén)的股(gǔ)票(piào)库，并(bìng)进行长期跟踪，包括考(kǎo)察其实地调研的(de)的(de)成果，了解国央企经营思路和财务导向(xiàng)的变化，结合(hé)行(xíng)业趋(qū)势和特(tè)征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现预(yù)期差。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视(shì)。他表示，通(tōng)过深入学习(xí)，对(duì)“中(zhōng)特估(gū)”有了(le)更深刻(kè)的(de)认识：首先要认识市场体(tǐ)制机制、行业产(chǎn)业结构(gòu)、主体持续(xù)发展能力等方面(miàn)所体现的鲜(xiān)明中国元素(sù)和(hé)发(fā)展阶(jiē)段(duàn)特征(zhēng)，“中特(tè)估(gū)”应该是在此基础(chǔ)上(shàng)构建的(de)具有(yǒu)时(shí)代特征和(hé)中国特色、符合国(guó)家(jiā)战略导向的估值(zhí)体系，而不是简单套用(yòng)国(guó)外的传(chuán)统(tǒng)估(gū)值(zhí)模型。

　　“中特估(gū)是一种新的(de)提法(fǎ)，但(dàn)是这(zhè)个(gè)概念(niàn)所涉及到的行业和公(gōng)司，一直在发生的变(biàn)化。”万家基金经理章恒表示(shì)，万家基金(jīn)一(yī)直非(fēi)常关注传统(tǒng)产业(yè)的变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领域，因此也是一定能够抓住中特(tè)估这波(bō)行情的机会(huì)的(de)。同时(shí)，随着(zhe)时局的变化，也在增(zēng)加相关行业的研究力量(liàng)。

　　此外，创金(jīn)合信基金(jīn)首席经济学家魏凤春表示，积极践行中国特色的估(gū)值体系是资本(běn)市场(chǎng)使命，投资者(zhě)需要学(xué)习领会并(bìng)针对原有(yǒu)的估(gū)值体(tǐ)系进(jìn)行(xíng)改造，以适应现实的需要。明确(què)该体系的框(kuāng)架是第一位的工作，合理(lǐ)设置指标也非(fēi)常重要，投资者的认(rèn)可和实施(shī)是最终(zhōng)该1mol等于多少克怎么算，0.1mol等于多少克体系能否(fǒu)具备长(zhǎng)期价值(zhí)的(de)基础。不过，他(tā)也提醒，人为的拔估值是很大的认知误区，市场化(huà)认可(kě)是基本的(de)常识，不可误判。

　　体现社会价值与国家(jiā)战(zhàn)略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企(qǐ)是国(guó)民经(jīng)济的支柱，国企(qǐ)央(yāng)企发展要(yào)符(fú)合国家战略发展(zhǎn)发向，更需要承担社会公共(gòng)责任等(děng)。而这些都应(yīng)该考虑(lǜ)进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受访的(de)基金经(jīng)理(lǐ)认为，对于国央企的估值方(fāng)式(shì)要充(chōng)分体现企(qǐ)业的社会(huì)价值与国家战略(lüè)价值，目(mù)前已经形(xíng)成了初步的企(qǐ)业社会(huì)价值评价(jià)体系。

　　“如何定(dìng)价(jià)国有企(qǐ)业承担社会价(jià)值、符合国家战略(lüè)发展(zhǎn)的价值(zhí)？首要(yào)任(rèn)务就(jiù)构建中国特色的价值评价体(tǐ)系，改变从以私人股东权(quán)益出发，现金流折(zhé)现(xiàn)为主要方法的单一价值估值体系，转向社会整体价值观念、纳入(rù)中(zhōng)国特色的(de)ESG评价体系，充分体现企业的社会价值与国家战(zhàn)略(lüè)价值(zhí)。”博时基金指数与量(liàng)化(huà)投资部基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)杨振建表示。

　　杨振建也直言(yán)，近年来国资委指导国内团(tuán)队对于中国特色ESG披露与评(píng)价体系(xì)不断探索，结合(hé)国际通用规则(zé)，目前已经形成了初步的企业(yè)社会价值(zhí)评价体系，其中包括《企业ESG披(pī)露指南》、《中(zhōng)央(yāng)企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华(huá)基(jī)金ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅(shuài)也认为，“中(zhōng)特估”应该是注重企业价值的可(kě)持(chí)续(xù)估值，要重视股东、员工和社会责任等要素对企(qǐ)业稳健(jiàn)成长的(de)重大意义(yì)，重视稳定(dìng)的现金流、持(chí)续增长的盈利、科技创(chuàng)新对提升企业内在价值的积极作用，这样有利于提高估值定价模型的(de)科学性和有效(xiào)性。

　　“在指(zhǐ)数编(biān)制、策略构建等实务工作中，都有(yǒu)成熟的(de)量化指(zhǐ)标可(kě)以使用，包括净资产(chǎn)收益率、营业现金比(bǐ)率、资(zī)产(chǎn)负债率(lǜ)、研发(fā)经费投入强(qiáng)度等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金(jīn)经理李欣更(gèng)细(xì)致分析在估值思维、估(gū)值结论、估值判断上有变(biàn)化，尤其(qí)是估值的(de)方(fāng)法和(hé)指(zhǐ)标(biāo)上，他认为其(qí)包括产(chǎn)业链(liàn)上(shàng)下游的衡量、全(quán)要素成(chéng)本等，以及在(zài)纵向和横向(xiàng)上的研(yán)究，强(qiáng)调政策优惠、产业发展、市场竞争力和可持(chí)续发(fā)展(zhǎn)等(děng)各(gè)种因素与企业价值的(de)关系。这些因素在对估(gū)值结论和判断的影响上(shàng)，也使得中国(guó)特(tè)色的估值体系与传统(tǒng)的估(gū)值(zhí)体系有所不(bù)同。

　　“所以估(gū)值思维的变化(huà)，还有估值结(jié)论(lùn)和估值判断的变(biàn)化，都是为(wèi)了(le)更好地适(shì)应中国的市(shì)场和(hé)经济特点(diǎn)，提供更精准、更(gèng)合理的企业估(gū)值信息。”李(lǐ)欣表(biǎo)示。

　　不(bù)过，创金合信基(jī)金(jīn)首席经济学(xué)家(jiā)魏凤春直言，这(zhè)需要在实(shí)践中进行探索，目(mù)前尚(shàng)没(méi)有公认的指标可以(yǐ)使用。

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