《基(jī)金经理投资笔(bǐ)记》宏观策略系列(liè)

　　把脉(mài)经济周期(qī)拐点 实现财富(fù)管理升级

　　作者：魏 凤 春（博(bó)士(shì)），创金合信基金首席经济学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创(chuàng)金合信基金基金经理(lǐ)

　　乱云(yún)飞渡仍从容

　　上(shàng)期分享中（查看原文），我(wǒ)们(men)提出(chū)了5月(yuè)是乱花渐(jiàn)欲迷人眼，一个大的背景是市场进入(rù)了(le)战(zhàn)略相持阶(jiē)段，进攻和防守的理(lǐ)由都(dōu)不是非常清晰。周(zhōu)末中(zhōng)央发布长期的产业政策，基调是清(qīng)晰(xī)的，但那是(shì)诗和远方，是战略性的布(bù)局(jú)，很多投资者更喜(xǐ)欢战术性(xìng)的(de)机会。伯克希(xī)尔哈撒韦(wéi)年度股东大会在(zài)巴菲特(tè)的老家奥巴哈举行，吸引了全球投资者的目光，投资(zī)者总希望可以从(cóng)中寻找到投(tóu)资的秘诀，价值投资的道虽相同(tóng)，但法、术、器是各异的。不仅(jǐn)如(rú)此，伯克希尔决策(cè)者对(duì)宏观环(huán)境(jìng)的担忧，对(duì)数字技术的批判(pàn)，很多与(yǔ)会者收(shōu)获(huò)的可能不是清晰(xī)的思(sī)路，而是在迷宫中又多走了(le)一圈。

　　一(yī)、市场陷入僵持(chí)阶段：Sell in May？

　　港股(gǔ)市场有(yǒu)“五穷、六(liù)绝(jué)、七(qī)翻身”的说法，谨慎的A股投资者也(yě)开始考虑Sell in May,一个(gè)很重要的(de)理由(yóu)是根(gēn)据惯例，银行保险等利好兑(duì)现(xiàn)后往往是市场开始调整的开始。A股投资历来是有季节性的，但这未(wèi)必是(shì)历(lì)史的铁律，比如2022年5月(yuè)市场在新(xīn)的政策基调下(xià)开始全面(miàn)大(dà)反攻。我(wǒ)们需要因时(shí)而(ér)变，投资(zī)者(zhě)需要考虑到当(dāng)前(qián)的市场(chǎng)背景已经和(hé)之前有(yǒu)很大的不同。当前市(shì)场(chǎng)进入(rù)战略僵持(chí)阶段的一个重(zhòng)要理由是(shì)除(chú)了逻(luó)辑推演，很多重(zhòng)要问题很难用清晰的(de)事实来(lái)验证。谨慎的投(tóu)资者往(wǎng)往是见好就收(shōu)或者谋(móu)定而后动(dòng)，因此(cǐ)才有(yǒu)了上(shàng)述(shù)的猜(cāi)测(cè)。

　　市场不(bù)清楚(chǔ)的地(dì)方在哪(nǎ)里呢？

　　第(dì)一，从内部(bù)看，市场(chǎng)已经(jīng)提前(qián)交易了(le)政策的方向，而且(qiě)今年国内的政策本身也不是大开大合。新出台的政策更多地(dì)在落实(shí)上(shàng)，较(jiào)少新的提法。

　　第二(èr)，从外部看，美联储依(yī)然在通胀、就(jiù)业数据、金融(róng)数据和增长数据传递的混乱信息(xī)中纠结。

　　第三(sān)，从(cóng)投资(zī)主(zhǔ)线看，数(shù)字经济和中特(tè)估依(yī)然既有(yǒu)政(zhèng)策(cè)、也有业绩或者(zhě)有未来预(yù)期的业绩(jì)改善，但短期游戏、传媒、中特(tè)估(gū)与其(qí)他板块(kuài)分化较为极致(zhì)，也是不争的事(shì)实。除了(le)这(zhè)两条主线外，金融、消费和公用事业有反弹，但难以成(chéng)为持续的配置主(zhǔ)题，新(xīn)能源(yuán)崩坏的(de)筹码预(yù)期也决定了反弹的脆弱(ruò)性(xìng)。

　　第四，从交(jiāo)易行为看，投资(zī)其远而无所至极邪的邪怎么读音，卯怎么读音者并未形成(chéng)一(yī)致预(yù)期。随着一季报(bào)的披露，市场阶段性(xìng)发挥了对盈利现实的定价效率。具体表现为，业绩出现一定修复和表现(xiàn)有韧性(xìng)的金融、中药(yào)、电力、中特(tè)估主题以及TMT中的游(yóu)戏传(chuán)媒等表(biǎo)现较好(hǎo)，家电此前也有一定表现。不过，随着业绩的公布反(fǎn)而(ér)出现了(le)一(yī)定的买预期卖(mài)现(xiàn)实的操作(zuò)。当然，相对而言(yán)市场也有定价效率不稳定(dìng)的一(yī)面，同样是业绩修复或有韧性的农林牧渔(yú)、新能源和消费(fèi)板块，整体表现则一般。

　　二、市场僵持(chí)的原(yuán)因：一季报显(xiǎn)示(shì)企业盈利仍在磨底阶(jiē)段

　　短期市场的(de)核心矛盾(dùn)在于缺(quē)乏特别明显的亮点，TMT主线前期超额收益(yì)过于显著，目前除(chú)了游戏(xì)、传媒(méi)一枝(zhī)独秀外(wài)，其他(tā)TMT细分领域阶(jiē)段性(xìng)有(yǒu)所回调。中特估相(xiāng)关的基(jī)建(jiàn)、银行、石油、出(chū)版(bǎn)等板块(kuài)盈利(lì)有(yǒu)支撑、估值也较(jiào)低，因(yīn)此在最近市场(chǎng)调整的时候整(zhěng)体(tǐ)表现(xiàn)较(jiào)好。在这两条我们(men)看好的全年主线之外，市场(chǎng)部分(fēn)定(dìng)价了(le)一季报行情，但核心问题(tí)在于(yú)当前(qián)盈利(lì)仍处在磨底(dǐ)阶段。扣除金(jīn)融和两桶油(yóu)，A股的盈利还在下滑(huá)，这意味着短期(qī)盈利很难撑(chēng)起A股系统性的行情。所以(yǐ)，我们看(kàn)到这(zhè)两(liǎng)条(tiáo)主线(xiàn)之(zhī)外其他业绩尚可的板(bǎn)块，整体反弹(dàn)的幅(fú)度都相对有限(xiàn)。消(xiāo)费的盈利有(yǒu)一定的修复，而市场(chǎng)由(yóu)于前期的悲观情绪尚未对其定(dìng)价，这(zhè)可能(néng)蕴含阶段性交(jiāo)易(yì)机会。

　　三、战略性布(bù)局是清晰而明(míng)确(què)的：政(zhèng)策关注(zhù)产业升级(jí)和人的问题

　　近期(qī)国内也(yě)处于一个会议密集召开的阶段，政(zhèng)治局会议、中(zhōng)央财(cái)经委(wěi)会议和国常(cháng)会相继召(zhào)开(kāi)。决策(cè)层对于当前经济复(fù)苏动力(lì)不足、复苏势头(tóu)不稳(wěn)的问题，有(yǒu)着清醒的认识，短期(qī)的工(gōng)作重点是恢复和(hé)扩大需求，但同时也明确(què)不(bù)会(huì)再走老路——不(bù)会通过低水(shuǐ)平的(de)债务扩(kuò)张来(lái)刺激经济(jì)，而是(shì)聚(jù)焦实体其远而无所至极邪的邪怎么读音，卯怎么读音经济的产(chǎn)业升级，推(tuī)进产业(yè)智能(néng)化(huà)、绿色化、融合化。

　　现代(dài)产业(yè)体系(xì)下的融合(hé)发展

　　这次财经委会议的一个新提法是“坚持三次(cì)产业融(róng)合发展(zhǎn)，避免割裂对立；坚持推动传统(tǒng)产业转型升级，不能当成‘低(dī)端(duān)产业’简单退出”，这个提法(fǎ)很重要。我们去年底强调接(jiē)下来一(yī)段时间的政策需要(yào)强调均衡性和系(xì)统性，才能(néng)形成经济发展(zhǎn)的合(hé)力。卡脖子的领域要重点支持(chí)和发展(zhǎn)，但(dàn)是经济的运(yùn)行是一个完整的系统，生产和消费(fèi)、实体经济和金融支撑、高科技领域和低技术领域(yù)、融(róng)资-设计-制造(zào)—物流-销售-服(fú)务等各(gè)方面需要(yào)协调发(fā)展(zhǎn)，大(dà)家的(de)信心慢慢(màn)恢(huī)复、收入慢(màn)慢恢复，才能够真正把需求拉动起来。不能够孤立(lì)、片面地理解和(hé)执行政策(cè)，毕竟即使是(shì)芯片(piàn)这么最高科(kē)技的领域(yù)，它的下游需求(qiú)也(yě)主要来自消费电子产(chǎn)品(pǐn)中(zhōng)的(de)手机、汽车、智能家居等等，没有需求的拉动，产业的发展就缺乏良性循(xún)环(huán)的基础。

　　高(gāo其远而无所至极邪的邪怎么读音，卯怎么读音)质量(liàng)的人才红利(lì)

　　另外，最近(jìn)政(zhèng)策讨论(lùn)的一个重点(diǎn)是人，作(zuò)为投资生产拉动核心(xīn)的企业家、作为人(rén)力(lì)资源(yuán)重点(diǎn)的人才、承载(zài)民(mín)族未来(lái)的新(xīn)生人口、需要关(guān)注的老龄人口。当前(qián)中国的发展逐渐从资本和(hé)劳动要素拉动(dòng)转向人(rén)力资(zī)源拉动，技术创新成为能否突破内外(wài)部约(yuē)束的关键。技术创新能(néng)力取(qǔ)决于制(zhì)度保障下的(de)主观能动(dòng)性(xìng)，在经历(lì)了过去几年的非(fēi)常态之后，在内外部不确定性的制约下，如何让当前每个主体充满信心、充满主观(guān)能动性，是政策的重心(xīn)。以人工智能为代表(biǎo)的(de)数字经(jīng)济大发展，有可能能够帮助我(wǒ)们(men)适当缩小国际竞争中人力(lì)资(zī)源的差距，这需要从一个(gè)更高的角度理解人(rén)工(gōng)智能和数字经(jīng)济。

　　四(sì)、乱云飞渡(dù)仍从容：乱战之(zhī)后(hòu)的投资(zī)路径

　　5月的(de)市场，看(kàn)起来是(shì)战略僵持阶段的(de)乱战(zhàn)。接下来的政策(cè)力度(dù)和效果(guǒ)有多大、盈利能否实质性的反弹、经济(jì)复苏(sū)的斜率(lǜ)是(shì)否面临趋缓的(de)压(yā)力、海(hǎi)外的潜在风险到底有多大(dà)、美(měi)联储到(dào)底下一(yī)步面临的是(shì)什么样的经济形(xíng)势等，投资(zī)者希望(wàng)渐(jiàn)次判断上述一系列的重要问(wèn)题的程度，并据(jù)此进行布局。

　　从(cóng)这个意义上(shàng)讲(jiǎng)，5月交易机会可能更(gèng)均衡、但也更(gèng)脆弱，当前可能是一个布局的好阶段，而未(wèi)必会是收获的阶段(duàn)。投资者(zhě)需要多一点(diǎn)耐(nài)心，风浪(làng)越大，下(xià)一次的鱼越贵。

　　“乱(luàn)云飞渡仍从(cóng)容”，这是(shì)我们从巴菲特历次股东(dōng)大会上(shàng)看到价值(zhí)投资者很重要的一(yī)个特质，即我们提倡的“道”。市场的(de)乱是暂时的，随着事实(shí)的清晰，投资(zī)路(lù)径也将会(huì)非常明确。这个路(lù)径，我们从产业视(shì)角做了一下梳理，供(gōng)投资者参考。

　　具体而言：投资的上限是(shì)产业现代化，科技自主可用，数(shù)字化、高端化与(yǔ)智能(néng)化是(shì)明确的诗与远方，需要进(jìn)行(xíng)战(zhàn)略布(bù)局(jú)。投资的(de)下(xià)限(xiàn)是避免(miǎn)系统性(xìng)的(de)风险，在现代化的产业(yè)转型中，当前蕴藏风(fēng)险和(hé)未来(lái)跟不上历史步伐的(de)产业(yè)是不能进行战略布(bù)局的。投(tóu)资的中间状(zhuàng)态是周期与消费行业(yè)，是战术性的布局。

　　产业视角(jiǎo)下的投(tóu)资路线(xiàn)图

　　【了(le)解作者(zhě)】

　　魏凤春博(bó)士，创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经济学家(jiā)，投委会委员(yuán)兼秘书长，宏观(guān)策略配(pèi)置(zhì)部总监(jiān)，兼任MOMFOF投(tóu)研总(zǒng)部总(zǒng)监，南开大(dà)学经济学(xué)博士，清华大学管(guǎn)理科学与(yǔ)工程博士后。学术研究与教(jiào)学以及宏观经济走势、金融产品分析等(děng)实(shí)务领域经验丰富(fù)、成果(guǒ)卓著。从业(yè)23年(nián)以来，一(yī)直致力于(yú)在周期波动的框架内运(yùn)用财政的(de)视角(jiǎo)解构宏观经济的运行，将中国经济看作(zuò)一份资(zī)产(chǎn)，通过(guò)资(zī)本资产定价的方式来确定其价值与风险(xiǎn)。

　　罗水星博士，创(chuàng)金合信基金经理、首(shǒu)席宏观分(fēn)析(xī)师，2022年(nián)2月(yuè)加入创金合信基金。此(cǐ)前(qián)履(lǚ)职博时(shí)基金(jīn)，负责宏观策略、宏观政策、大类资产配置与择时研(yán)究(jiū)。武汉(hàn)大学学(xué)士，上海财经大学经济(jì)学硕士、博士，中国社科院经(jīng)济学博士后，学术(shù)论文多发表于国际(jì)SSCI英(yīng)文核心经济学(xué)期刊。

未经允许不得转载：IDC站长站，IDC站长，IDC资讯--IDC站长站 其远而无所至极邪的邪怎么读音，卯怎么读音