文：天(tiān)风宏观宋雪涛/联系人孙(sūn)永乐

　　4月居民新增存款-1.2万(wàn)亿，同比多减4968亿元，这是(shì)居(jū)民存款在(zài)连续13个(gè)月同比多增(zēng)后，首次回落。

　　在过去(qù)一年多时间里，居民部门积攒了一大笔(bǐ)超额储(chǔ)蓄。今年这笔超额储(chǔ)蓄能否顺(shùn)利释放(fàng)对判断经济(jì)和资本市场走势至关重要。这里我(wǒ)们尝试回答(dá)两个问(wèn)题。一(yī)是(shì)4月居民存(cún)款同比多减是不是超额储蓄释放的开始？二是这一趋(qū)势(shì)能否延(yán)续？

　　对上述问题的(de)回答取决于存款会受到哪些因素的影响。一般影(yǐng)响居民(mín)存(cún)款的主要有这么几(jǐ)种行为：可支(zhī)配收入、消费支出、金融资(zī)产相关收支和房地(dì)产(chǎn)相(xiāng)关收支。

　　收(shōu)入增长、消费减少(shǎo)、金融资(zī)产赎回、购(gòu)房(fáng)减(jiǎn)少会(huì)推(tuī)动存(cún)款增加(jiā)；反之(zhī)，收入减少、消(xiāo)费增加、认购金(jīn)融资(zī)产、购房(fáng)增加、提前还贷(dài)等则(zé)会带动存款回落。

　　2022年居民存款同比多增(zēng)7.9万亿是(shì)居民少消(xiāo)费、少投资、少购房(fáng)的结果（详见《超(chāo)额(é)储蓄能否转化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收(shōu)入增速(sù)放缓并提(tí)前还贷，但因为投(tóu)资(zī)、购房等下滑幅度更(gèng)大，所以存款(kuǎn)同比(bǐ)大幅多增。

　　2023年一季(jì)度居民存款同(tóng)比(bǐ)多(duō)增2.1万(wàn)亿则是收入修复和理财存款化的结(jié)果。

　　一(yī)季度居民人(rén)均可支配收入同比增长525元，理(lǐ)财(cái)存续规模相比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿(yì)。另外，受银(yín)行办理速度放缓等(děng)因(yīn)素(sù)影(yǐng)响，RMBS（个(gè)人(rén)住(zhù)房(fáng)抵押(yā)贷款支持证券）条件早偿(cháng)率指数 2 相比于(yú)2022年有所回落，即居(jū)民提前还款对存款的拖累相(xiāng)比于去(qù)年末(mò)略(lüè)有放缓。

　　但是，随(suí)着居民(mín)消(xiāo)费和购房行为修复，其对存(cún)款的(de)支撑力度(dù)减(jiǎn)弱，一季度人均消费支出同比增加345元（低于收入涨幅(fú)）、购房支出同比(bǐ)多增(zēng)1575亿(yì)元。但因(yīn)为支撑因素的规模更大，所以存款继续回(huí)升。

　　4月(yuè)和一季(jì)度最(zuì)核心的不同在于(yú)理财市场的变化。4月(yuè)居民存款下滑可能的原因(yīn)一是居民存款(kuǎn)理财(cái)化；二是提前还贷规(guī)模增加。因(yīn)为居民收入和消费(fèi)数据不足，暂时(shí)无法(fǎ)判断消(xiāo)费和(hé)收入在4月对存款的(de)影(yǐng)响。

　　存款回(huí)流(liú)理财是(shì)4月(yuè)存款回落的核心原因，4月理财存量规(guī)模(mó)环(huán)比增加1.26万亿至25.5万亿，结束了自去年10月(yuè)以来的下(xià)行趋势，重(zhòng)回(huí)扩张(zhāng)区间。

　　居民增配理财等资产是理(lǐ)财风(fēng)险降低(dī)、收益回升和存款利率下(xià)滑共同作用的(de)结(jié)果。受益(yì)于债(zhài)券市场走强(qiáng)，今年理财市场表现(xiàn)逐步好转，理财产(chǎn)品(pǐn)单位破净(jìng)率从2022年12月峰值(zhí)的29.2％持(chí)续下(xià)滑至(zhì)2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期下滑的存款利(lì)率(lǜ)，存(cún)款(kuǎn)对居民(mín)的吸引(yǐn)力逐渐(jiàn)减弱，而理(lǐ)财对居民的吸引力则不断增强。

　　从5月理财规模上(shàng)看(kàn)，随着破净(jìng)率进一(yī)步回落，居民还(hái)在继续增配理财(cái)产(chǎn)品，存款(kuǎn)理财化(huà)趋势有望延续。

　　提前(qián)还(hái)贷(dài)规模扩大是存款下滑的又一个原因。4月早偿率月均值(zhí)相比(bǐ)于2月低点上行4.3个(gè)百(bǎi)分点，相比于(yú)3月(yuè)上行1.9个百分(fēn)点(diǎn)。

　　居民加(jiā)大(dà)提前还(hái)贷力度一是因(yīn)为首套房利率还(hái)在下降，居民提前还贷以降低(dī)成本，4月沈阳、马鞍山等多(duō)地继续降低(dī)首套房利率，贝壳研(yán)究院(yuàn)数据显示百城首套(tào)主流(liú)房贷利(lì)率平均(jūn)为4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是政策放松后，1、2月份部分(fēn)积(jī)压的还贷(dài)业务在3、4月份办理，这会推动提前还贷规模(mó)走高。

　　总的来说(shuō)，随着(zhe)理财市场好转，此前(qián)因居(jū)民(mín)少消费、少投(tóu)资、少买(mǎi)房等积(jī)攒下来的超额储蓄已经(jīng)开始部分回流理财市场了，且5月初这一趋(qū)势还在延(yán)续。

　　往后(hòu)来看，理财(cái)市场和提前还贷在后续几个月里或继续成为超额存款的主(zhǔ)要流向。

　　五一旅游人均消(xiāo)费水平未见明(míng)显(xiǎn)改善或(huò)部(bù)分表明当下居民(mín)消费意愿依旧偏弱，考(kǎo)虑到超(chāo)额储(chǔ)蓄的持(chí)有分(fēn)化且并(bìng)非主要(yào)来自消费(fèi)，后续超额储蓄对消(xiāo)费的支撑力度依旧偏弱(ruò)。（详见《超额储蓄能否转化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前(qián)期积压的购房(fáng)需求逐渐(jiàn)释放，房地产(chǎn)销售目前已(yǐ)经有走(zǒu)弱迹象(xiàng)，地产短(duǎn)期或(huò)不会成为(wèi)超储的主(zhǔ)要流向(xiàng)。但是(shì)因为按揭利率(lǜ)存在(zài)明显利差，居民(mín)提前还贷行为或(huò)将(jiāng)延续。从(cóng)这个(gè)角度来看，主(zhǔ)要因为(wèi)少买房、少投资而积攒(zǎn)下来(lái)的储蓄(xù)，在(zài)理财(cái)市场环境(jìng)好转(zhuǎn)和存(cún)款利率下滑的背(bèi)景下或将继续回流(liú)到理财市场。

　　1 存款(kuǎn)同(tóng)比增速使用金(jīn)融机构住(zhù)户存款余额+4月新增来进行估(gū)算

　　2早偿(cháng)率是指(zhǐ)在个人(rén)住(zhù)房抵押贷(dài)款中债务(wù)人提(tí)前(qián)偿付的(de)金额在资产池(chí)未偿本金余(yú)额的占比

　　风险提示

　　地(dì)产销售变(biàn)动超预期，超额(é)储蓄释放(fàng)弱(ruò)于(yú)预期(qī)，理(lǐ)财市场(chǎng)波动加大

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