5月13日，年内(nèi)首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF发布公告称，其累计(jì)有效(xiào)认购申请份额总额超过(guò)20亿份发行上(shàng)限，将(jiāng)启动(dòng)比例配(pèi)售。这(zhè)则小(xiǎo)公告体现出市场对这一“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题的追捧(pěng)力(lì)度(dù)。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中特估”的(de)行情，市场关注度(dù)非常高，5月15日首批(pī)3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为这(zhè)一波“中特估”行(xíng)情的催(cuī)化剂。实(shí)际上，早在(zài)去年底及今(jīn)年一(yī)季度，一些基金经理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资(zī)金面、情绪(xù)面、估值方式等问题成为市场关注焦点，中国基(jī)金(jīn)报采(cǎi)访多位投(tóu)研人士，解析“中(zhōng)特估”这(zhè)些焦点(diǎn)问(wèn)题。

　　央(yāng)企主题(tí)ETF密集上报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中(zhōng)特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红(hóng)利(lì)ETF罕(hǎn)见出现(xiàn)启动“比(bǐ)例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合(hé)计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只(zhǐ)国央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)基金(jīn)发行，市场对此(cǐ)充满期待，如5月15日(rì)就有(yǒu)3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟(gēn)踪央企(qǐ)科技(jì)引领、央企现(xiàn)代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央(yāng)国(guó)企基金在排队入(rù)市。

　　这些或(huò)成(chéng)为(wèi)这一(yī)波“中(zhōng)特(tè)估”行(xíng)情的催(cuī)化剂(jì)。

　　融通红(hóng)利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙表示，央企(qǐ)ETF发行在情绪(xù)上是构成(chéng)催化(huà)因素的，近期(qī)银行股大涨的一(yī)个催化(huà)因素就是积极(jí)推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多(duō)主题(tí)基金(jīn)的申报(bào)发行(xíng)，我认(rèn)为确实会(huì)成为(wèi)引爆(bào)行情(qíng)的(de)催化剂，基本(běn)面(miàn)、资(zī)金面、政策面都(dōu)在向好，下半年，中特(tè)估有(yǒu)可能独领(lǐng)风骚。”万(wàn)家(jiā)基金章恒(héng)更是表示。

　　同(tóng)样，博(bó)时(shí)基金(jīn)指数与量化投资部基(jī)金经理杨振建(jiàn)就表示(shì)，近期密集申报的国(guó)央企主题基金(jīn)主要(yào)涉及“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大(dà)主题，这样的布局可以更好(hǎo)支持(chí)央(yāng)国(guó)企的估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的130万韩元等于多少人民币，130万韩元等于多少美元(de)发行(xíng)将(jiāng)成为行情进(jìn)一(yī)步(bù)上涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公(gōng)募基(jī)金发行整(zhěng)体平淡，近期多只(zhǐ)国(guó)央企(qǐ)主题基金申报和发行(xíng)，行情火(huǒ)热下将为(wèi)市场带(dài)来(lái)增量(liàng)资(zī)金(jīn)，有(yǒu)望推动(dòng)进一(yī)步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务总监王帅(shuài)认(rèn)为(wèi)，公募基(jī)金积极布局(jú)央国企主题(tí)基金，一方(fāng)面是因(yīn)为新(xīn)一轮深化(huà)国企(qǐ)改革的大幕(mù)将(jiāng)拉开(kāi)，叠加(jiā)“中特估”概念，央国企上市公司的投资价值(zhí)凸显，该主题的基金(jīn)将(jiāng)为(wèi)投(tóu)资者提供(gōng)更丰富的工具以参与(yǔ)到央国(guó)企投资。另一方面是落实(shí)公募基(jī)金行业高质量发展(zhǎn)的要求，引导更多资金参与央国(guó)企改革，更(gèng)好(hǎo)发挥公募基(jī)金服(fú)务资本市场改革、服务实体(tǐ)经济和国家战略的作用(yòng)。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将(jiāng)为央企相关标的和板(bǎn)块(kuài)带(dài)来增量资金，提升交易活(huó)跃度，有望成为中特(tè)估行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构(gòu)性行情明(míng)显(xiǎn)，中特(tè)估和人工智能成为(wèi)两大明显的(de)主(zhǔ)线，而新能(néng)源等前期热门赛道(dào)股(gǔ)冷却，在此背景下，一些基(jī)金(jīn)经理开始调仓(cāng)换股“中特(tè)估概(gài)念”。

　　万家(jiā)基金基金经理(lǐ)章恒直言，自己目(mù)前重点(diǎn)关注(zhù)三大行业(yè)，火(huǒ)电、券商、军工，这三(sān)大行业主要是央企或地(dì)方(fāng)国(guó)资所在(zài)的行业，民营企业(yè)占比较(jiào)少。

　　“首(shǒu)先是基于行业(yè)本身基本面在今年会有重(zhòng)大的向上(shàng)变(biàn)化的机会，比(bǐ)如(rú)火电，会(huì)受益于煤炭价(jià)格的下跌，扭亏为盈(yíng)；券(quàn)商(shāng)，会受益(yì)于今年市(shì)场成交量的放大(dà)，盈(yíng)利大(dà)幅增长(zhǎng)等。同时，随(suí)着国有企业改革(gé)的推(tuī)进，大概率这些企业(yè)会进(jìn)入一个(gè)提质(zhì)增(zēng)效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒(héng)表示，中特估是过去5年10年改革(gé)的成果，是非常基本面(miàn)的，和他过去1至2年研究投资思路也非(fēi)常吻合，为在下半年抓住这波中特估的投资机会(huì)做好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始重视中(zhōng)特估的(de)投资(zī)机会，判(pàn)断(duàn)中特估的(de)机会(huì)未来三(sān)年分两个阶段(duàn)。”融通红利机会基金经(jīng)理何(hé)龙(lóng)表示，第一阶段也(yě)就是今年以数(shù)字经济和“一带(dài)一路”的主(zhǔ)题(tí)普涨性(xìng)机(jī)会为主，包括低(dī)于1倍PB、分红收益率极高的(de)品种，将会迎来普涨性的(de)机会(huì)。第二阶段是未(wèi)来两年(nián)，在主题性(xìng)机(jī)会消散以后，基(jī)于顶层设计对国(guó)央(yāng)经营管理(lǐ)价值(zhí)导向变(biàn)化(huà)，我们(men)判断经营成果随(suí)之改变是一个(gè)慢变(biàn)量，会(huì)在未来(lái)两年体(tǐ)现(xiàn)在每一(yī)个央国企的报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目(mù)前(qián)在(zài)挖掘公司经营层面可能发生显著正向变化的(de)个股提前(qián)进行(xíng)布局，比如(rú)医药和消费(fèi)等行(xíng)业。

　　其实一(yī)季报已经显露出(chū)不少基金在行动(dòng)。国金证(zhèng)券研究所数(shù)据显示，偏股主动型基金2022年年(nián)报前(qián)十大重仓股股票池中，“中特(tè)估”概念(niàn)占偏股主动型基金持有(yǒu)股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一季报披露(lù)的持仓中，“中特估”概(gài)念占偏(piān)股(gǔ)主动型基金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏股主动型基金的持仓中，占比明(míng)显(xiǎn)提高。上述(shù)数据显示(shì)，根(gēn)据偏股主动型基(jī)金2022年报及2023年一季报十大(dà)重仓股的数(shù)据，剔除个股(gǔ)涨跌影响，估计了各基金(jīn)主(zhǔ)动加仓“中特估(gū)”概念股的(de)市值占2022年末(mò)股票总(zǒng)市值比例，一季度超过30％的(de)偏股主动型基(jī)金主动加仓了“中特估(gū)”概念股，198只基金(jīn)在2022年末不持有(yǒu)“中特估(gū)”概念股，但在一季度(dù)买入(rù)。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券(quàn)数据统计也(yě)显(xiǎn)示，一季度(dù)主动偏股型公募基(jī)金对港股央国企的持股市(shì)值(zhí)比重达(dá)到2019年以来的(de)新高，港股央(yāng)国企持股总(zǒng)市(shì)值(zhí)占港股(gǔ)持股总市值(zhí)的(de)比重由(yóu)2022年四季度(dù)的25.1％提升(shēng)至2023年一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构(gòu)建(jiàn130万韩元等于多少人民币，130万韩元等于多少美元)国央(yāng)企专(zhuān)门的股票库

　　可(kě)以说中国特色估值体系，正深刻影响(xiǎng)基(jī)金公司的投研，落实到日常(cháng)的投研流程(chéng)和实(shí)践之中，不少(shǎo)基(jī)金(jīn)公司在(zài)加大(dà)投研力(lì)量，更(gèng)有专门构建国央企股票库。

　　融通(tōng)红利机会(huì)基金经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研究员过去对(duì)国(guó)央企的固定思维，需要实地考察国(guó)央企，并且需要利(lì)用当前国央企愿意交(jiāo)流(liú)的(de)契机，多花精力去进行跟踪发现变化(huà)。

　　另一方面，融通(tōng)基金在行(xíng)动上，要求(qiú)研(yán)究(jiū)员将自己所(suǒ)覆盖行业的(de)所有(yǒu)国央企构建专门的股票库，并进(jìn)行长(zhǎng)期跟踪，包括考察其实地调研(yán)的(de)的成果，了(le)解(jiě)国央企经(jīng)营思路和财务导向的变(biàn)化，结合行业趋势和(hé)特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上(shàng)的重视。他表示，通过深入(rù)学习，对“中(zhōng)特估”有了更深刻的认识：首先(xiān)要(yào)认识市场体制机制、行业产(chǎn)业结(jié)构(gòu)、主体(tǐ)持续发展(zhǎn)能力等(děng)方面所体(tǐ)现的鲜(xiān)明中国元素(sù)和(hé)发展阶段特征(zhēng)，“中(zhōng)特估”应该是在此基础上构建的具有时代特征和中(zhōng)国特(tè)色(sè)、符合(hé)国家(jiā)战略导向的估值体系，而不是(shì)简单套(tào)用国外(wài)的传统估值模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个概念所涉及到(dào)的行业和公(gōng)司，一(yī)直在发生的(de)变化。”万(wàn)家基金(jīn)经理章(zhāng)恒(héng)表(biǎo)示，万家基(jī)金(jīn)一直(zhí)非常(cháng)关注传统(tǒng)产业的变化(huà)，诸(zhū)如煤(méi)炭、金融、建(jiàn)筑等多(duō)个领域，因此也(yě)是一定(dìng)能(néng)够(gòu)抓住中特估这波行情的(de)机会的。同时，随着(zhe)时局的变化，也在(zài)增加相(xiāng)关(guān)行业(yè)的研究力量。

　　此外，创金合信基金首席经济学家魏凤春(chūn)表(biǎo)示，积(jī)极践行(xíng)中国特(tè)色的估值体(tǐ)系是资本市(shì)场使命(mìng)，投资者(zhě)需要学习领会并(bìng)针(zhēn)对原有的估值(zhí)体(tǐ)系进行改造(zào)，以适(shì)应现实的需(xū)要。明(míng)确该体系的框架(jià)是(shì)第一位的工作，合理设置指标也非常重要，投资(zī)者的认可和实施(shī)是最终该体系能(néng)否具备长期价值的基础。不过，他也提醒(xǐng)，人为(wèi)的拔估值是(shì)很大的认知误区，市场化认可是基本(běn)的常(cháng)识，不可误判。

　　体现社(shè)会价值与国家战略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企(qǐ)是国民经济的支柱，国(guó)企央(yāng)企发(fā)展要(yào)符合国家(jiā)战略发(fā)展(zhǎn)发向，更需要承担社会公共责(zé)任(rèn)等。而这些(xiē)都应该考虑进估值(zhí)体系之中，也(yě)引发(fā)市场关注。

　　多(duō)数受访的基金(jīn)经理(lǐ)认为，对于国央(yāng)企的(de)估值方式要充分体(tǐ)现(xiàn)企(qǐ)业的社会价值与国家(jiā)战略(lüè)价值，目前已经形成了初步的企业社会价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值(zhí)、符(fú)合国家(jiā)战(zhàn)略发(fā)展的价值？首要任务(wù)就(jiù)构建中国特色的价值评价体(tǐ)系，改变从以私人股(gǔ)东权益出发，现金流折现为主要方法的(de)单一价值估(gū)值体系，转向社会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评(píng)价体系，充分体(tǐ)现(xiàn)企业的社会价值与(yǔ)国家战略价值。”博时基金指数与(yǔ)量化(huà)投资部基金经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近(jìn)年来国资(zī)委指导国内(nèi)团队(duì)对于中国特色ESG披露与评价体(tǐ)系不断探(tàn)索，结合国际(jì)通用规则，目前(qián)已经形(xíng)成(chéng)了初步的企业社会价(jià)值评(píng)价体系，其(qí)中包(bāo)括《企(qǐ)业ESG披(pī)露指南》、《中央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基金经理王(wáng)帅也(yě)认为，“中特估(gū)”应(yīng)该(gāi)是注重企业价(jià)值的可持续(xù)估值(zhí)，要重(zhòng)视(shì)股东、员工和(hé)社会责任等要(yào)素对(duì)企(qǐ)业稳健(jiàn)成长的重大(dà)意义，重视稳(wěn)定的(de)现金流、持续增长(zhǎng)的盈利、科技创新(xīn)对提升企(qǐ)业内(nèi)在价值的(de)积极作用，这样有利(lì)于提(tí)高估值定价模型的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构建等(děng)实务(wù)工作中，都有成(chéng)熟的量化指标可以使用，包(bāo)括净资产(chǎn)收益率、营(yíng)业(yè)现(xiàn)金(jīn)比率、资产负债(zhài)率、研发经费(fèi)投(tóu)入强(qiáng)度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经理李(lǐ)欣(xīn)更细(xì)致分析在估值思(sī)维、估值结(jié)论、估值判断上有变化(huà)，尤(yóu)其是估值的方法(fǎ)和指(zhǐ)标上，他认(rèn)为其包括产业链(liàn)上下(xià)游的(de)衡量、全(quán)要素成本等(děng)，以(yǐ)及(jí)在纵向(xiàng)和横向上的研(yán)究，强调政策优惠(huì)、产业发展、市场竞争力和可持(chí)续发展等各种(zhǒng)因素与企业(yè)价(jià)值(zhí)的(de)关系。这些因素在(zài)对(duì)估值结论(lùn)和判断(duàn)的影响上(shàng)，也(yě)使得中(zhōng)国特色的估值体(tǐ)系与传(chuán)统的估值体系有所(suǒ)不(bù)同。

　　“所(suǒ)以估值思维的(de)变化(huà)，还有(yǒu)估(gū)值结论和估值判断的(de)变化，都是为(wèi)了更好(hǎo)地适应(yīng)中(zhōng)国的市场(chǎng)和经(jīng)济(jì)特(tè)点，提供更(gèng)精准、更(gèng)合理的企(qǐ)业估(gū)值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首(shǒu)席经济学家(jiā)魏凤春直言，这需要在实践中进行(xíng)探索，目前尚没(méi)有公认(rèn)的指标可以(yǐ)使用。

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