“现在的房地产很难再出现像过去十年的(de)系统性行情。”思(sī)睿集团合伙(huǒ)人、首席经济学家洪灏向《红周刊(kān)》表示，房地(dì)产(chǎn)行(x送筷子的寓意是什么,送筷子是什么意思 筷子送合作伙伴的寓意和理由íng)业分化的(de)愈加明显，让机构和投资者(zhě)的关(guān)注度从板块向单个标的转移。上海利檀投(tóu)资董事(shì)长陈昊扬向《红周刊(kān)》指出(chū)，从行业来(lái)看，无(wú)论是业绩，还是估值(zhí)，房地产都已经双杀(shā)到(dào)了(le)最底部，而且是反复地杀到了底部，再往下(xià)的空(kōng)间(jiān)已经不大了。

　　三(sān)道(dào)红线(xiàn)等指标

　　成挖(wā)掘个股阿尔法重要参考

　　那么如何寻(xún)找房地产(chǎn)个(gè)股的(de)阿(ā)尔法呢(ne)？

　　洪灏提醒，在房地(dì)产赛(sài)道中进行(xíng)选择，需要非常小心，避(bì)免选(xuǎn)了半天，标的公司出现爆雷的情(qíng)况(kuàng)。除此(cǐ)之(zhī)外，洪灏指出，需要(yào)满(mǎn)足(zú)以下(xià)三个基准：有大的国资背景的、杠杆率(lǜ)较低的、此前没有踩过红线的。

　　他还表示，如果关注一下今年(nián)房地产(chǎn)的开(kāi)发(fā)资金来(lái)源，可以发(fā)现，其实(shí)银行的信贷(dài)倾向是不太(tài)愿意给(gěi)房企贷款的，房企的主(zhǔ)要资金来(lái)源来自新盘的销(xiāo)售。但(dàn)今年(nián)新(xīn)房的(de)销售情况相较一般(bān)。再关(guān)注一下，哪些(xiē)房企(qǐ)能从银行拿(ná)到(dào)钱(qián)，其(qí)实主要(yào)还是那些有国企背(bèi)景的房企(qǐ)，民营房(fáng)企(qǐ)相对比较困难，所以整(zhěng)个(gè)行业出现了一个很(hěn)明(míng)显(xiǎn)的分化，无论是(shì)在销(xiāo)售，还(hái)是融资等各个方面(miàn)都非常明显。现在有国(guó)资(zī)背景(jǐng)的房企(qǐ)在资本市场表现相对(duì)较好，但没有国资(zī)背景的民营房企股价大多表现很一般。

　　陈昊扬则向《红(hóng)周刊》表示，在房地(dì)产行业内，我们的(de)逻辑(jí)是，“寻找最后的赢家(jiā)”。而具体到如(rú)何挖掘(jué)，我们会特别(bié)重(zhòng)视企业的(de)成(chéng)本优势，更具体一点(diǎn)，就是它的净借贷水平（净(jìng)负债率）是(shì)不是行业内的最低水平；利润率是(shì)不是(shì)行业内最高的；融资成(chéng)本(běn)是否是行业内最低的；建安成本是否也是业内最(zuì)低的(de)；这些都是我(wǒ)们看重的一家(jiā)房(fáng)企的综合成本。

　　需要注意的(de)是(shì)，能够同时满足上述(shù)条件的房(fáng)企并不多。即便是(shì)在(zài)国央企中(zhōng)，仍有部分(fēn)房(fáng)企出现了(le)“三道红线”的“踩(cǎi)线”情况(kuàng)，且有逐(zhú)渐恶化(huà)的趋势。以A股(gǔ)为例，《红(hóng)周刊》根(gēn)据Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发展、陆家(jiā)嘴、格力地产、西藏(cáng)城投(tóu)、中(zhōng)交地产(chǎn)、中国武夷(yí)等(děng)国央企“三道红线”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投发展、光明地产、云南(nán)城投、首(shǒu)开股份(fèn)、珠江股份、城投控股等国央(yāng)企房企(qǐ)也踩了“三道(dào)红线”中的两条(tiáo)。

　　2022年激(jī)进扩张(zhāng)房(fáng)企

　　需警(jǐng)惕其(qí)重蹈覆辙

　　不难看(kàn)出(chū)，即便(biàn)是有着较稳健(jiàn)特(tè)色的(de)国央企房企，其财(cái)务(wù)指(zhǐ)标称(chēng)得上完全健康(kāng)的(de)仍(réng)是少数。而更加值得注意(yì)的(de)是，在(zài)2022年，不少国企(qǐ)，甚(shèn)至地(dì)方国企开始大举(jǔ)扩张。而这无疑(yí)又进一步考(kǎo)验着国央(yāng)企的资(zī)金链情况(kuàng)。

　　对房(fáng)企(qǐ)而言，扩张(zhāng)速(sù)度的张(zhāng)弛有度尤为重要，节奏把握准确，有助于房企(qǐ)储(chǔ)备(bèi)优质“弹药”；但过于乐观的预判未来市场，以及过于(yú)激进的(de)扩张拿地(dì)节奏也有可(kě)能(néng)让(ràng)房企重(zhòng)蹈此前的高杠(gāng)杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以(yǐ)其配置的一家房企进行举例，它从2018年(nián)开始到(dào)2021年，连续4年的净(jìng)借贷比例都维持在33％左右，完(wán)全没(méi)有增加杠杆(gān)比(bǐ)例。而(ér)到(dào)2022年，这家房企明显感觉到(dào)机会来(lái)了，其开始在(zài)一(yī)线城市(shì)进行大举拿地，净负债率也由(yóu)此前的33％左(zuǒ)右水准提高(gāo)到45％左右，涨了接(jiē)近三分之(zhī)一。与此同时，该房企新购入地块也实现(xiàn)了快速(sù)的开盘(pán)利用率，预计(jì)今(jīn)年会有更(gèng)多的楼盘入(rù)市(shì)。像这类企业(yè)就符合“最后的(de)赢家”的(de)特点。一(yī)方面，在于它本(běn)身储备(bèi)了很(hěn)多弹药，去年拿地超(chāo)1000亿元，且其中(zhōng)一(yī)半在一线城(chéng)市，另外一半也主要集中(zhōng)在(zài)强二线和(hé)二线(xiàn)城市；另(lìng)一方面，它的扩(kuò)张是有节制(zhì)地扩张。

　　陈(chén)昊扬(yáng)同样提醒道，与(yǔ)之相反(fǎn)，有些房企的扩张速度让人感(gǎn)觉又回到了2016年、2017年(nián)，或(huò)者说看到了2016年～2020年(nián)期间扩张的民营企(qǐ)业的影子。虽然说，见到(dào)机会时要出手(shǒu)，但出手的章法仍要小心，如果负债率扩张得太快，但未(wèi)来的(de)两(liǎng)年(nián)市场没有(yǒu)想象(xiàng)得那么(me)好，可能会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那么(me)如何来衡量一家房(fáng)企(qǐ)的扩张速度(dù)是否激进？陈昊(hào)扬向《红周(zhōu)刊》表(biǎo)示(shì)，主要还是(shì)看房企的净负债(zhài)率水平，在(zài)我看来，这(zhè)个比例如果超过60％，就是(shì)扩张得过(guò)于快速了。

　　不难看(kàn)出，这一标准要比“三道红线(xiàn)”对房企的净负债率要求(qiú)不得(dé)高于100％要更(gèng)加严(yán)格。陈(chén)昊扬解释，当前房地产行(xíng)业的复(fù)苏速度(dù)并没(méi)有那么快，所以要规(guī)避(bì)公司净负债率提高到一个比(bǐ)较危(wēi)险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对(duì)在(zài)2022年拿地较积极的房企(qǐ)梳理发现，中(zhōng)交地产、中国金茂(mào)、华发股份、越秀地产、绿城(chéng)中国、保利发展等房企(qǐ)2022年净负债率(lǜ)都(dōu)在60％之上。其中(zhōng)，中交地产净负(fù)债率持(chí)续居(jū)高不(bù)下，在2020年至2022年期间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜明对比(bǐ)的是(shì)，华(huá)润(rùn)置地(dì)、中国海(hǎi)外发展(zhǎn)、万(wàn)科A、滨江(jiāng)集团、招商蛇(shé)口、龙湖集团等(děng)房企在践行(xíng)较积极的拿地策略的同时，也较好地控制了公(gōng)司(sī)的扩张(zhāng)速度与(yǔ)净负债(zhài)率水平（见附表）。

　　滨江集(jí)团等(děng)个别民营房(fáng)企

　　或具备“最(zuì)后赢(yíng)家”的黑马特质

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实际上(shàng)，他们是以(yǐ)同一(yī)筛(shāi)选标(biāo)准(zhǔn)来看国央企与(yǔ)民营(yíng)房企，但在各维度的实际表现上，国央企确(què)实(shí)会(huì)更胜一筹。如(rú)国央企的融资成本更低，融(róng)资渠道也更顺畅，能够做到想融(róng)就融，这(zhè)样，国(guó)央(yāng)企自然而然就具有(yǒu)天然(rán)优势。

　　虽然(rán)对(duì)比(bǐ)民营房企(qǐ)，机构更加(jiā)看好国央企，但这也并不意(yì)味着(zhe)，民营(yíng)企业中(zhōng)就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊(kān)》梳理发现，仍有少数民营房企同样受(shòu)到机构的(de)青睐。比(bǐ)如，根(gēn)据2送筷子的寓意是什么,送筷子是什么意思 筷子送合作伙伴的寓意和理由023年(nián)一季报，滨江集团的十大流通(tōng)股(gǔ)东中新进了(le)“中国(guó)工商银行股份有限公司－景顺长城中国回报灵(líng)活配置混合型证券投资基金”“全国(guó)社保基金一一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私募珠海(hǎi)阿巴马资产管(guǎn)理有限(xiàn)公司就长期持有滨江集团。根(gēn)据一季报，该资产(chǎn)公司的几只产品合计(jì)持(chí)有滨江集团9543万(wàn)股，约(yuē)占流通A股(gǔ)的(de)3.56％。

　　滨(bīn)江集(jí)团的受青睐，和其自身(shēn)的基本面表现(xiàn)存在一定关系。2020年(nián)以来的(de)近三(sān)年时间(jiān)，房(fáng)地(dì)产市(shì)场整体在走(zǒu)“下坡路”，但作为杭州本土房(fáng)企(qǐ)的滨江集团(tuán)仍是表现出较强的韧劲(jìn)，2020年以来，滨(bīn)江集(jí)团在业绩表现、销(xiāo)售规模(mó)、新增土(tǔ)储、股价表现等多维度都表现了(le)较强的增(zēng)长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集团扣非归母净利润(rùn)依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿(yì)元、37.22亿(yì)元；依次(cì)实现同(tóng)比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近(jìn)期发布的2023年一(yī)季(jì)报，今年(nián)一(yī)季度(dù)，滨(bīn)江集团更是实现了扣非(fēi)归(guī)母(mǔ)净(jìng)利(lì)润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房(fáng)地产“青铜时代(dài)”仍能保持自(zì)身业绩的(de)持续增长，和(hé)滨江集团(tuán)扎根杭州的战(zhàn)略布局关系密切。根据2022年年(nián)报，滨江集团有(yǒu)近七成营(yíng)收来自(zì)杭州地区，而在2021年(nián)，杭州地区的营收(shōu)比(bǐ)重只占到(dào)近六(liù)成。近三年持续稳居(jū)杭州房(fáng)企销售(shòu)排(pái)名第一(yī)。

　　与此同时，滨江(jiāng)集团在杭州(zhōu)的土(tǔ)储补充同样较(jiào)为积极，根据诸葛找(zhǎo)房、住在(zài)杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样(yàng)持续稳居杭州的(de)本土(tǔ)第一。

　　而滨江集(jí)团(tuán)在杭州(zhōu)的较突出表(biǎo)现，也让滨江集团的房企排名迅速提升。到2023年，滨江集(jí)团(tuán)的房企排(pái)名已冲(chōng)进前(qián)十，根据中指数据，2023年前(qián)4月，滨江集团实现销售(shòu)额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意(yì)的是(shì)，2020年至今，滨(bīn)江集(jí)团股价翻了超一倍(bèi)以上(shàng)，而近期(qī)，滨江集团更是迎(yíng)来多家机构的集中调研。滨江集团发布(bù)公告(gào)表示，公司于5月10日接受了(le)信达证券(quàn)、金鹰(yīng)基金、建信(xìn)养(yǎng)老(lǎo)、新华养老等(děng)18家机构调研。

　　产业(yè)链布局重(zhòng)点移至存(cún)量赛道

　　机构在(zài)下游家纺、家居、物(wù)业(yè)觅α

　　实际(jì)上房地(dì)产开(kāi)发只是房地(dì)产产业链上的中游环节，其上游主(zhǔ)要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供(gōng)应(yīng)商，而(ér)下游应用行业主要包括中介服务、家(jiā)用电(diàn)器、物(wù)业管理、家(jiā)居(jū)用(yòng)品(pǐn)。综合《红周刊》的采访(fǎng)，房地产开发环节与上(shàng)游材料端(duān)息息相关，新(xīn)盘(pán)开工不足导(dǎo)致(zhì)上游不被看好，机构寻(xún)觅个股阿尔法的(de)思路(lù)渐渐移至下游。“中国房地产(chǎn)行业在(zài)进入存量房时(shí)代，所以对(duì)地产产业链(liàn)，尤其是偏消费属性(xìng)的家装家居领域，我(wǒ)们(men)相对看(kàn)好，因为居民保有的住房规模越来越(yuè)大，随着时间的增加，内装更新的需求也会越(yuè)来越多。美(měi)国过去(qù)的数据充分说(shuō)明了(le)这一点，在新房销售见顶(dǐng)之后，家具消费的增(zēng)长却一直都很好。对于地产产业链(liàn)，我们相对看好和内装相关的行业，例如消费建材、家居装饰(shì)等(děng)。”万家(jiā)基金人士表(biǎo)示。

　　而根据《红(hóng)周刊》对下游细(xì)分中(zhōng)相关(guān)赛(sài)道龙头年内(nèi)表现的统计(jì)，目前暂居前两位的(de)都是来自家(jiā)纺赛道(dào)的公司，它们分别是富(fù)安娜和水星(xīng)家纺，特别是前者在月线连收(shōu)七(qī)根(gēn)阳线的基础上，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例(lì)，富安娜主(zhǔ)要从事纺织家居、睡眠家居(jū)、生活类(lèi)产品(pǐn)的(de)研(yán)发(fā)、设计、生产及销售，旗下拥有(yǒu)原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷(kù)奇智”自有品(pǐn)牌。第一季(jì)度报告显(xiǎn)示，报(bào)告期内，富安娜实现(xiàn)营业收入约6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不过实现归属于(yú)上市公司股东的(de)净利润约1.11亿元，同比(bǐ)增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上(shàng)市(shì)公司一季(jì)报的十大流通股(gǔ)股东来(lái)看，能够发现(xiàn)该(gāi)股早已(yǐ)成为基金重仓股的(de)天下(xià)，彼时包括(kuò)公募(mù)的(de)中欧价值(zhí)发现、中欧潜力(lì)价(jià)值、工银瑞(ruì)信(xìn)灵动价(jià)值、宝盈新价值和(hé)私募(mù)的明河2016，都在其中出(chū)现，占据了半壁江山。需要强调的(de)是，中欧的(de)两只基(jī)金都是价值派基金经(jīng)理(lǐ)曹名长在管的(de)产品，首(shǒu)季其同(tóng)时重仓(cāng)的房(fáng)地产产业(yè)链(liàn)股票还(hái)有金地集团和大亚圣象。

　　对(duì)比而言，前(qián)几年曾经(jīng)风光一(yī)时(shí)的家(jiā)居板块也因疫情(qíng)、消费复苏(sū)进程缓慢等(děng)多因素(sù)一度沉寂，不过(guò)好在困境反转露(lù)出曙光，家居(jū)板块中年(nián)内表现(xiàn)最好的(de)是志邦(bāng)家居。同一时间段(duàn)，该股年内上涨已经超过23％，从业绩(jì)来看(kàn)，无论是(shì)营收还是归母(mǔ)净利(lì)润，公司都实现了同比双升(shēng)。

　　从公司的十大流通股股东(dōng)来(lái)看，《红周刊》发现广(guǎng)发(fā)基金(jīn)经理罗洋慧(huì)眼独具，一(yī)季报中他(tā)管(guǎn)理的广(guǎng)发策略优选和广(guǎng)发安宏(hóng)回报均增加了持(chí)股，而这(zhè)两(liǎng)只产品也成为(wèi)志(zhì)邦家居十大流通股股东中(zhōng)仅有(yǒu)的两(liǎng)只公(gōng)募(mù)。有意思的是(shì)，他似乎(hū)对于定制(zhì)家居类标的情有独钟(zhōng)，在另一家赛道公司金牌橱柜(guì)中，他管理的全部三只(zhǐ)产品均登(dēng)榜十大流通股股东，其也成(chéng)为他的(de)独(dú)门(mén)重仓(cāng)股。

　　除去家居家(jiā)纺外，下游的物业股也越来越被(bèi)机构所(suǒ)青睐(lài)，不过这类标的大多在香港上市，如何选择成为难题(tí)。对(duì)此(cǐ)，前述上(shàng)海公(gōng)募基金经理举(jǔ)例分析：“物业服(fú)务不是一(yī)个高(gāo)毛(máo)利的行(xíng)业，挣钱很辛苦，我选公司还是希望挣的是市场化(huà)应该挣的(de)钱，以我曾经买的绿城服务为例，它(tā)在(zài)中高(gāo)端(duān)楼(lóu)盘占比是比较高(gāo)的，每年(nián)到期的合(hé)同里提价成功(gōng)率在30％～40％。它能(néng)做到滚动的大部分(fēn)项目到期之后(hòu)，经过(guò)两三轮合同(tóng)周期还(hái)能做(zuò)到产(chǎn)品提价。”

　　“行业(yè)里(lǐ)真正能做到产品提价的公司很(hěn)少，因为物业公司很容易一开始是(shì)挣(zhēng)钱(qián)的，后(hòu)面因(yīn)为保安这些(xiē)固(gù)定人员(yuán)成(chéng)本的年度增长，不过服务没(méi)有(yǒu)特(tè)别好，客户(hù)没有那么(me)满意(yì)，能做到提价难度(dù)是非常大的(de)。但是(shì)该公司能在业内做到到(dào)期之后提价率(lǜ)比(bǐ)较高，这跟它的定(dìng)位和比较(jiào)好的服务是有关系的。”他进一步强调(diào)。

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