来源：高瑞(ruì)东(dōng)宏(hóng)观笔(bǐ)记

　　核心观点

　　本(běn)周聚焦：

　　一季度，国内(nèi)经济回暖(nuǎn)主要缘于疫后复苏红利驱动，表现为生产(chǎn)恢复推动出口(kǒu)形势好(hǎo)转，出行需求释放(fàng)催化(huà)下游消费(fèi)回暖。从行业表(biǎo)现看，制造业从去年四(sì)季度(dù)的“量价(jià)齐跌”转向“量升价跌”，企(qǐ)业或从主动去(qù)库转(zhuǎn)向被(bèi)动去库(kù)。从(cóng)景(jǐng)气(qì)度边(biān)际表现(xiàn)看，下游消费制造>；中(zhōng)游装备(bèi)制造>；上游原材(cái)料加工(gōng)；服(fú)务业中(zhōng)，交通运输(shū)、住(zhù)宿餐饮、房(fáng)地产等线下活动回暖，但(dàn)距离疫(yì)情(qíng)前仍有一定差距。

　　向前看，考(kǎo)虑到(dào)疫后经济脉冲式修复放缓、海外总需(xū)求回落预期逐步兑(duì)现(xiàn)，消(xiāo)费回暖和产(chǎn)业升级(jí)将成为推(tuī)动(dòng)下一(yī)阶(jiē)段国内经济(jì)复苏的主线。

　　制造(zào)业、服务业是驱(qū)动(dòng)一季度经济复苏(sū)的(de)主因

　　从一季度GDP表现看，制造业(yè)，交通(tōng)运输、房地(dì)产等行业景气(qì)度明显提升，而(ér)建筑(zhù)业(yè)景气度回落，与(yǔ)年初出口(kǒu)数据好转、服务消(xiāo)费快速(sù)恢复、房地(dì)产(chǎn)销售回暖(nuǎn)而(ér)投资(zī)疲(pí)弱的特点(diǎn)相(xiāng)一致。

　　从制造业内部来看，今年3月，制(zhì)造业各(gè)行业景气度普遍回暖，多数(shù)从去年12月的“量价齐跌(diē)”转入“量升价跌”，指向(xiàng)经济复苏初期，供给端(duān)修复好于(yú)需求端，行业(yè)整(zhěng)体去库进程尚未结(jié)束。从行业景气度边际改(gǎi)善情况来看，下游消(xiāo)费制造(zào)>；；；中游装(zhuāng)备制(zhì)造>；；；上游原材(cái)料加工，煤炭行(xíng)业景气度表(biǎo)现(xiàn)为(wèi)高位放(fàng)缓(huǎn)。

　　下(xià)游消费制造(zào)行业(yè)中(zhōng)，与出行、地产后周期相关的酒饮料茶、纺织服装、文教(jiào)娱、烟(yān)草、家具制造行业(yè)景气度较高(gāo)，部分行业表现为“量价齐升(shēng)”。

　　中(zhōng)游装备制造业行(xíng)业景气度居中，表现为“量升价跌”。从“量(liàng)”维度看(kàn)，电气机械、专用(yòng)设备、运输设备(bèi)>；；；汽(qì)车制造(zào)、金属制品>；；；通用设备、电子设(shè)备。

　　上游原材料(liào)加工(gōng)行业景气度(dù)改(gǎi)善(shàn)幅度最弱，由于行业(yè)库存(cún)水平偏(piān)高，多数行业仍然受(shòu)到(dào)价格(gé)下跌的困扰，表现为(wèi)“量升(shēng)价跌”。从“量”维度(dù)看，有色(sè)金属>；；；黑色金(jīn)属、非金属矿(kuàng)物>；；；石油石化行业(yè)。

　　消费回暖(nuǎn)和(hé)产业升(shēng)级或是推动下一(yī)阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内经(jīng)济复(fù)苏主要受益于疫后复苏红利驱(qū)动(dòng)。需求方面，出行类消费快速复苏，前期(qī)积压的(de)购(gòu)房、服务消费需求得以释放；供给方面(miàn)，国内复工复产(chǎn)加快推进，生产端快速恢复，是推动年(nián)初出口数据好转的重(zhòng)要(yào)原因。

　　进(jìn)入3月，经济复苏节奏有所放缓，指(zhǐ)向疫后复苏红利驱动边际转弱，随着未来海外总需求回落的预期(qī)逐步兑现，后续驱动国(guó)内经济(jì)增长的线(xiàn)索，大概率来(lái)自于消费(fèi)回(huí)暖和产业升(shēng)级(jí)两条主线。

　　一是，一季度(dù)居民收入向上(shàng)修复，消费倾向明显回升，已经高于(yú)2020-2022年(nián)疫情(qíng)期间水平，同时(shí)信贷(dài)数据(jù)指向居民“去(qù)杠杆(gān)”势头缓和，未来消(xiāo)费回暖的确定性(xìng)进一步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等服务(wù)消费有望持(chí)续修复，家电、家(jiā)具、纺服等与出行及地产后周(zhōu)期相关的可(kě)选消费也有(yǒu)望(wàng)进一步回暖。

　　二是，产(chǎn)业升级路(lù)径驱动下，汽车和“新(xīn)三样”产品出口(kǒu)优势增强，有望维持出口(kǒu)韧性；随着下游(yóu)消费(fèi)稳步修复、二(èr)季度PPI同比(bǐ)触底回升，制(zhì)造业企(qǐ)业盈利有望向(xiàng)上(shàng)修复，企(qǐ)业(yè)将从主动去库逐步(bù)转向被(bèi)动去(qù)库、主动(dòng)补库，设(shè)备投资需(xū)求(qiú)有望改善，推动中(zhōng)游装备制(zhì)造景(jǐng)气(qì)度(dù)维持高位。

　　风险提示：国内经济恢(huī)复力度不及预(yù)期；海外需求超预(yù)期回落。

　　一、节后消费(fèi)降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本(běn)周聚焦：疫后经(jīng)济复苏有哪(nǎ)些结构(gòu)性特征？

　　1.1 制(zhì)造业(yè)、服务业是驱动一季(jì)度(dù)经济复(fù)苏的主因

　　一(yī)季(jì)度我国(guó)GDP总量实(shí)现超预期(qī)增长，指向疫后复(fù)苏背(bèi)景下，国内经(jīng)济企稳回升。但不同(tóng)于海外国家(jiā)疫后复苏(sū)的规律(lǜ)，本轮国内(nèi)疫(yì)后(hòu)复苏(sū)发生在外需回落、国内经济转向高质(zhì)量发展、居民(mín)前期“去(qù)杠杆(gān)”的过程中，因(yīn)此(cǐ)驱动疫后(hòu)经济复苏的力量并不(bù)均衡，行业分化特征明显(xiǎn)。因此(cǐ)，我们重点从行(xíng)业(yè)层面，观测当前各行业景气度水平。

　　从(cóng)GDP不变价(jià)观测(cè)各行(xíng)业(yè)表现来看，今(jīn)年一(yī)季度制造业、交通运输业(yè)、房地(dì)产业景气(qì)度明显提升，而建筑业景气度回落(luò)，与年初出(chū)口数(shù)据(jù)好转、服(fú)务(wù)消费(fèi)快速恢复、房(fáng)地(dì)产销售(shòu)回暖(nuǎn)而(ér)投资疲弱的情况相一致。

　　我们以2019年为(wèi)基期(qī)计算各(gè)年(nián)份的复合增(zēng)速(sù)，观察各(gè)行业增(zēng)加值变化。

　　今年一季度(dù)第一(yī)产业增(zēng)加值(zhí)增(zēng)速为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高(gāo)于2019年、2020年全年增速(sù)，与近年来加快建设农业(yè)强(qiáng)国，推(tuī)进农业农村现代(dài)化的目标有(yǒu)关(guān)。

　　今年一季(jì)度第二(èr)产(chǎn)业增加值增速升至(zhì)5.4％，高(gāo)于(yú)去年四季度的(de)4.4％。其中，制(zhì)造(zào)业迎来较快复苏(sū)，增加(jiā)值增速(sù)提升(shēng)至5.9％，高于去年四季度的(de)4.7％，但低(dī)于2021年全(quán)年增速，与去年下半(bàn)年之(zhī)后外需转(zhuǎn)弱、居民商品消费恢(huī)复偏(piān)慢有关。而建筑业景(jǐng)气度(dù)明显回(huí)落(luò)，增加值增速回落至(zhì)1.9％，低于去(qù)年四(sì)季(jì)度的3.1％，主要受(shòu)房地产新开工拖累(lèi)。

　　今年一季度第(dì)三产业增加(jiā)值增(zēng)速(sù)小幅升至4.7％，略高于去年四(sì)季(jì)度的(de)4.6％，但相较疫(yì)情(qíng)前仍存(cún)在(zài)产出(chū)缺口(kǒu)。其中(zhōng)，受益于(yú)居民出行活动(dòng)恢复，交通运(yùn)输(shū)、仓储(chǔ)和邮政业增加值增速明显提(tí)升，自去(qù)年四(sì)季度的3.4％升至(zhì)5.9％，但(dàn)低于(yú)2019年、2021年全年增速(sù)；住宿和(hé)餐饮业(yè)增加值增速小幅回(huí)升，尽管高于疫情三(sān)年(nián)来的平均增速，但(dàn)绝(jué)对水平不及2019年，指向供给水平恢复较慢。而(ér)受益于新房(fáng)和二手房销售回暖，今年一(yī)季(jì)度房地产业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分(fēn)化(huà)，中下游改善幅度好于上游

　　对于行业景气度的观测，我(wǒ)们采用量（各行业工业增加值增速）与(yǔ)价格（各行(xíng)业(yè)工业(yè)品价格增速）分别(bié)作(zuò)为供(gōng)需的衡量指(zhǐ)标。主要选取28个(gè)主要行业自2019年以来(lái)的月(yuè)度(dù)数据，首先将各行业增加值增速(sù)调(diào)整为以(yǐ)2019年为(wèi)基期的复(fù)合增速，其次计算2019年(nián)-2023年(nián)3月，每月的增加值增速和PPI增速的(de)分位数(shù)水平，通过对(duì)比2022年(nián)12月和2023年3月的分位数水(shuǐ)平(píng)，捕(bǔ)捉其边(biān)际变化。

　　今年3月，制造(zào)业各行业景气度出现普遍回(huí)暖，多数从去年12月(yuè)的“量价齐跌”转入(rù)“量升价跌”，指向经济复苏初期，供给端(duān)修复好于需求(qiú)端，行业整体(tǐ)去库(kù)进程尚(shàng)未结束。从行(xíng)业景气度边际改善情况(kuàng)来看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材(cái)料加工，煤炭行业(yè)景(jǐng)气度呈现高(gāo)位放缓情况。

　　<奶啤是什么做的，奶啤是什么做的酒/p>

　　下(xià)游消费制造行(xíng)业(yè)中，与(yǔ)出行、地产后周期相关的行业景气(qì)度最(zuì)高(gāo)，部分行(xíng)业步入(rù)“量(liàng)价齐升(shēng)”阶段。今年(nián)3月(yuè)，与居民(mín)外出(chū)消费相关的，酒饮料茶、纺织服装、文(wén)教娱乐(lè)的(de)量价分(fēn)位数水平均(jūn)处在高景气度区间，烟草、家具制(zhì)造行(xíng)业也呈现“量价齐升”的(de)特征；食品制(zhì)造景(jǐng)气度(dù)有所回落，农副加工(gōng)行(xíng)业表现(xiàn)为(wèi)“量价(jià)齐跌(diē)”，食品制造行业表现为“量升价跌”，二者价格下跌主要与高库存水(shuǐ)平有关，今年2月，库存(cún)同比(bǐ)均处在2016年以来90％以上分(fēn)位(wèi)数水(shuǐ)平(píng)；而随(suí)着防疫(yì)需求的降温，医药制造业景气度(dù)有所回落，表现为(wèi)“量跌(diē)价(jià)平”。

　　中游装备(bèi)制造业行业(yè)景(jǐng)气度居(jū)中，均表现为“量(liàng)升价跌”。一方面(miàn)与原(yuán)材料成(chéng)本(běn)下跌有关，另一(yī)方面，也与(yǔ)年初外需表(biǎo)现好于内需，部分行业(yè)仍(réng)在(zài)去库(kù)进程有关。其中，电气(qì)机械、专用设(shè)备、运输设备(bèi)工业增加(jiā)值增(zēng)速(sù)改善幅(fú)度最(zuì)大，受益于国内产(chǎn)业升级、出口优势带来的韧性驱动；其(qí)次是汽(qì)车(chē)制(zhì)造、金属制品，改(gǎi)善幅度最弱的是通用设备(bèi)、电子(zi)设备(bèi)，与房地产新(xīn)开工(gōng)强(qiáng)度较弱、消费电子行业周(zhōu)期性(xìng)走弱(ruò)有关。

　　上游原材(cái)料(liào)加工(gōng)行业景气度改善幅度(dù)偏(piān)弱，由于(yú)行业库存水平(píng)偏高，多数行业仍受制于(yú)价格下(xià)跌的困(kùn)扰，表现为“量升价跌”。其中，有(yǒu)色金属行(xíng)业生产端改善幅度最大，3月增(zēng)加值增速位于2019年以来(lái)70％分位数水平，但(dàn)受(shòu)全球大宗(zōng)商品下行周期影(yǐng)响，价格依旧承压(yā)；随着(zhe)年初建筑业施工回暖，相关(guān)的黑色金属(shǔ)、非金属制品景(jǐng)气度提升，但由于库存水平偏高，价格仍处(chù)在下跌区间，拖累整体(tǐ)盈利水平；石(shí)化链(liàn)条行业生产水平普遍回暖，但分位数(shù)水平仍处在50％以下的景(jǐng)气度偏(piān)低区间，今年由于能源危机缓解，产品价(jià)格相较去年(nián)同期也出现普(pǔ)遍下跌。

　　煤炭开采景气度仍处在高位，但出现(xiàn)边(biān)际放缓，生产(chǎn)及价格水平同步回落。这(zhè)与去年以(yǐ)来(lái)行(xíng)业产能(néng)持续扩张有(yǒu)关，今年(nián)2月，煤(méi)炭开采产成品库存同比(bǐ)处在2016年以来94％分位数水(shuǐ)平。

　　1.3 消费回(huí)暖和产业升级或是(shì)推动下一阶段经济复苏的(de)主(zhǔ)线

　　一季度，国内经(jīng)济(jì)复苏主要受益(yì)于疫后复苏(sū)红(hóng)利。一方面(miàn)，消费场景恢复(fù)后，出行类消费快速复苏，前期积压的购房、服务性(xìng)需求得以释放；另一方面，国内复(fù)工复产加快推进，保证供给端(duān)的快速(sù)恢复(fù)，是推动(dòng)年(nián)初(chū)出口(kǒu)数据好转(zhuǎn)的(de)重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所(suǒ)放(fàng)缓，指向疫后(hòu)红利释放效果转(zhuǎn)弱，随着未来(lái)海外总(zǒng)需求(qiú)回落的预期逐步兑现，后(hòu)续(xù)驱动(dòng)国内经济(jì)增(zēng)长的(de)线索(suǒ)，大概(gài)率(lǜ)来自于(yú)消费(fèi)回暖和(hé)产业升级(jí)两条主线。

　　一是，随着居民收入提升和消费意愿改(gǎi)善，未来消费回暖的确定(dìng)性(xìng)进一(yī)步增(zēng)强，交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费(fèi)，以及家电、家具、纺服等可选消(xiāo)费景气度(dù)均有望提升。

　　从一(yī)季度居民收入和消费数据看，居民(mín)收入增(zēng)速(sù)提升，消费倾向开始(shǐ)回升，已经高于(yú)2020-2022年，但尚未修复至(zhì)疫(yì)情前水平。以2019年为基期的(de)复合增速看，今年一季度，全国居民(mín)人(rén)均可(kě)支配收(shōu)入(rù)增速(sù)提升至(zhì)6.4％，高(gāo)于去年四季度(dù)的5.6％，居(jū)民人均消费支出增(zēng)速提升至(zhì)5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季度居民平(píng)均消费倾向为62.0％，已(yǐ)经高于2020-2022年(nián)同期均值60.9％，但距离2019年(nián)同期(qī)的(de)65.2％仍有一定(dìng)差距。未(wèi)来随着服务业恢复持续向好，有望带动相关就业岗位加快恢复，进一步提振居民消费意愿。

　　从(cóng)居民存贷款数据看，居民(mín)储蓄意愿有所减(jiǎn)弱，消费和投资信心正在(zài)筑底。今年以(yǐ)来，居(jū)民储蓄意(yì)愿有所减弱，“去(qù)杠(gāng)杆”势头缓和。从存款数据看，3月居民新增存款同比(bǐ)增量降至2051亿元(yuán)，低于1-2月9375亿元的同(tóng)比(bǐ)增量均值，也(yě)低于2022年6617亿元(yuán)的月均同比增量。从贷款数据看，3月居民部门新增净融(róng)资同比多增(zēng)4859亿(yì)元，其中(zhōng)，短期信贷同比(bǐ)多增(zēng)2246亿(yì)元，中长期信(xìn)贷同比多增2613亿元。居民部(bù)门新增净融资连(lián)续2个月维持(chí)同比(bǐ)扩张(zhāng)，指向(xiàng)居民预期可(kě)能正(zhèng)在筑底(dǐ)，“去杠杆(gān)”势头开始(shǐ)放(fàng)缓(huǎn)。今年第一(yī)季度城镇储户问卷调查结果显示，倾向于“更(gèng)多(duō)储蓄(xù)”的居民占58.0％，比(bǐ)上季度减少3.8个百分点；倾向于“更多(duō)消费(fèi)”和“更(gèng)多投(tóu)资(zī)”的居民分别占23.2％和(hé)18.8％，均分别高(gāo)于上(shàng)季度(dù)的22.8％、15.5％，同样也指向居民储(chǔ)蓄意(yì)愿降低、消费和投资意愿提升(shēng)。

　　二(èr)是(shì)，产业(yè)升(shēng)级路径驱动(dòng)下，汽车和“新三样”产(chǎn)品(pǐn)出口优势增强(qiáng)，以(yǐ)及相关行业设备投资更新，有(yǒu)望推动(dòng)中游装备制造(zào)景(jǐng)气度维持高位。

　　一方面，今年一季度国内出口数据回(huí)暖，除与(yǔ)欧美供需缺口短期走阔、国内(nèi)复(fù)工复(fù)产加快推进外，也(yě)受(shòu)益于(yú)RCEP政策红利持续释(shì)放，以及(jí)汽(qì)车和“新(xīn)三样(yàng)”产品(pǐn)出口优(yōu)势增强。今年在海(hǎi)外总需(xū)求回落背景下，我国(guó)与(yǔ)RCEP国家贸易往来加强(qiáng)、以及新能源产品优势强化，有望维持装备制(zhì)造领域出口韧性。

　　另一方面，企(qǐ)业(yè)盈利下滑和库存高位(wèi)，对制造业投资(zī)扩(kuò)产(chǎn)造(zào)成一定(dìng)压力。但随着下游消(xiāo)费稳(wěn)步修(xiū)复、二季度PPI同比触底回升，制造业企业(yè)盈(yíng)利有望向上(shàng)修复。目前看，电气机械等装备(bèi)制造业去库进程(chéng)已进(jìn)入下半场，今年1-2月专用(yòng)设备、通用设备产成(chéng)品库存增速呈现(xiàn)触(chù)底反弹。随着需求回暖、盈利修复(fù)，企(qǐ)业将(jiāng)从(cóng)主(zhǔ)动去(qù)库逐步转向(xiàng)被动去库(kù)、主动补库，设备投资(zī)需求将(jiāng)随(suí)之提(tí)升(shēng)。

　　二、海外观(guān)察(chá)

　　2.1金(jīn)融与流动性数据：各国国(guó)债收(shōu)益率多数(shù)上行(xíng)

　　美国10年(nián)期国债收益率上(shàng)行。本周（截(jié)至(zhì)4月21日）美国10年期国(guó)债(zhài)收益率(lǜ)3.57％，较上周末上行5BP，其中通(tōng)胀预期(qī)较上(shàng)周下行2BP，实际收(shōu)益(yì)率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期国债收益率较上周末上行(xíng)5BP至2.99％，德(dé)国(guó)10年期国(guó)债收(shōu)益率(lǜ)较上周末上行(xíng)7BP至2.44％，日本(běn)10年期国债收益率较上周末上行2BP至0.48％（截(jié)至4月20日），英国10年期(qī)国债收(shōu)益率较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债(zhài)收益率利差收(shōu)窄。本周美国(guó)10年(nián)期和2年期国债期限利差为(wèi)-0.60％，较上周下行(xíng)4BP。美(měi)国AAA级企业期权调(diào)整利(lì)差较上周末持(chí)平为0.55％，美国(guó)高(gāo)收益(yì)债期权调整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球(qiú)市(shì)场：全(quán)球股市涨跌分化，大(dà)宗商品价(jià)格普跌(diē)

　　全(quán)球股市(shì)涨跌分(fēn)化。本周（4月17日至4月21日），欧洲(zhōu)股(gǔ)市(shì)普涨，法国CAC40、英国富时(shí)100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼(qióng)斯工业指数(shù)、纳斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分(fēn)化(huà)，俄罗(luó)斯RTS、新西兰标普50、日经225分别(bié)上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩国综合指数、上(shàng)证指数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品(pǐn)价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗(zōng)商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽(qì)油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美欧加息步伐(fá)或将继续

　　4月19日，美(měi)联储褐(hè)皮书公布，显示近几周美国经济增长陷入停滞(zhì)，通胀和招(zhāo)聘活动放缓，信(xìn)贷渠道(dào)变(biàn)窄。褐皮书称，最近几周美国总(zǒng)体经济(jì)活动几乎没有变化(huà)，几个辖区(qū)指(zhǐ)出在不确(què)定性增加和对(duì)流动性的担忧加剧之际，银(yín)行收紧了贷款标准。近期美(měi)国总体物价水平(píng)温和上升，但价格上涨速度或有所放缓。

　　美(měi)联储官员表示为应(yīng)对高通胀，加息步伐或将(jiāng)继续。4月(yuè)21日，美(měi)联储哈克称，需(xū)要进一(yī)步收紧政策来应(yīng)对(duì)高通(tōng)胀，加息结(jié)束(shù)后美联储将需(xū)要在一段(duàn)时间内维持利(lì)率稳(wěn)定。同日美联储(chǔ)梅斯特表示，预计(jì)今年货(huò)币政策将需要(yào)进一步进(jìn)入限制性区域，终端利率或将高于(yú)5％，具体取(qǔ)决(jué)于(yú)经济和(hé)金融(róng)形势的发(fā)展。

　　欧洲(zhōu)央行(xíng)货(huò)币政策(cè)会(huì)议纪(jì)要(yào)公布，绝大(dà)多(duō)数委员同意将利率上调50个基点(diǎn)。4月20日公布的(de)欧洲央行会议纪要显(xiǎn)示，货币政策在降低通胀(zhàng)方(fāng)面仍有一(yī)段路要走，一些委员(yuán)认为整体而言通胀风险倾向(xiàng)于(yú)上(shàng)行。金融市场紧张局(jú)势被视为(wèi)经(jīng)济(jì)和通胀(zhàng)前景重大不确定(dìng)性的来源。然而(ér)除非形(xíng)势显著恶(è)化，否(fǒu)则金(jīn)融市场的紧(jǐn)张局势不太可能从根本上改变欧洲(zhōu)央行(xíng)管(guǎn)理委员会对通胀(zhàng)前景的评估。

　　2.4 海外政策：欧(ōu)洲“芯片法(fǎ)案”落地；美财长耶伦强调美(měi)国“国家安全”

　　4月(yuè)18日，欧洲理事会(huì)和欧洲议会通(tōng)过了一项(xiàng)临(lín)时政治协议(yì)，就涉及(jí)430亿欧(ōu)元补贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终版(bǎn)本达成一致。法案目(mù)标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资金(jīn)提振半导体(tǐ)行业，以将欧盟占全球半导体制造市场(chǎng)的份额从10％提升(shēng)至至少(shǎo)20％；大幅提升芯片制(zhì)造(zào)工艺，建立欧盟的半导体(tǐ)供应链，并与美国和亚洲(zhōu)同行竞争。

　　4月(yuè)20日，美国(guó)众议院(yuàn)议长麦卡锡(xī)表示，正在推出一(yī)份债务上(shàng)限(xiàn)相关(guān)立法(fǎ)措施。白宫(gōng)需要开始就债务上限进行谈判；众议院共和党希望提高债务上限并削减支出；正在推出一(yī)份债务上限相关立(lì)法措施；债(zhài)务法案(àn)将设法(fǎ)收回未(wèi)使用的(de)防疫资(zī)金用于日常开支；法案(àn)将减少(shǎo)对国税局的(de)拨款，并结束绿色产业(yè)补贴措(cuò)施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就中美(měi)关(guān)系发表讲(jiǎng)话，表明美国无意(yì)与(yǔ)中(zhōng)国脱钩，但未来仍将(jiāng)强调“国家安全”。耶伦宣称，任何与中国(guó)脱钩的努(nǔ)力都(dōu)将是“灾难性的”，美国寻(xún)求(qiú)与(yǔ)中国建(jiàn)立“建(jiàn)设性和公平的经济关系(xì)”。但“当美(měi)国利(lì)益(yì)受到威胁时”，美(měi)国将(jiāng)坚定地捍卫国家安全，即使以牺牲中(zhōng)美关系为代价。在国际(jì)关系中，耶伦(lún)表示美中两国有必要(yào)“坦诚讨(tǎo)论棘手问题”，比如帮助面临债务问题的新兴市场(chǎng)和发(fā)展中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比(bǐ)上涨

　　原油价格(gé)环比上(shàng)涨，环比(bǐ)由负转正(zhèng)。2023年4月以(yǐ)来，WTI原(yuán)油价格环比上涨10.06％，环比由负转正，由上(shàng)月的-4.54％转正为本月的(de)10.06％，最新月度均价为80.75美(měi)元/桶。布伦特原油价(jià)格(gé)环比上涨7.14％，环比由(yóu)负转正，由上月的-5.18％转(zhuǎn)正(zhèng)为本(běn)月的7.14％，最新月(yuè)度均(jūn)价为84.87美(měi)元/桶(tǒng)。

　　铜(tóng)价、铝价环比上涨，铜(tóng)、铝库存同比(bǐ)下降。2023年4月以来，铜价环比上涨(zhǎng)0.86％，环比由负(fù)转正，由(yóu)上月的-1.33％转正为本(běn)月(yuè)的(de)0.86％，库(kù)存(cún)同比下降51.71％，降幅相(xiāng)对上(shàng)月扩大44.13个百分点。铝价(jià)环比上涨2.25％，环比由负转正，由上(shàng)月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比下(xià)降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中(zhōng)游(yóu)：水泥价格指数环比上升(shēng)，螺(luó)纹钢价格(gé)环比下跌，库存(cún)同比(bǐ)下降

　　水泥(ní)价(jià)格指数环比上升。4月以(yǐ)来，全国水泥价格指数环比上涨2.27％，增(zēng)幅缩小(xiǎo)0.92个百分点。华(huá)北、东(dōng)北(běi)、华东、中南、西北以及西(xī)南各(gè)区价格指数环比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹(wén)钢(gāng)价(jià)格环比下跌，库存同比(bǐ)下降，钢(gāng)坯库存同比上(shàng)涨。2023年4月以来，螺纹钢价格(gé)环比由正(zhèng)转负，环比由(yóu)上(shàng)月的0.96％转负为-4.55％。螺(luó)纹钢库存同比(bǐ)下降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百(bǎi)分点。钢坯库(kù)存同比上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩小157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下(xià)游(yóu)：商品房成交面积增(zēng)幅缩窄，猪价(jià)菜价下(xià)跌(diē)，水果价格上涨

　　商品(pǐn)房(fáng)成交面(miàn)积增幅缩(suō)窄。2023年4月(yuè)以来，商品(pǐn)房成交面积上(shàng)涨64.71％，增幅缩窄12.17个百(bǎi)分点(diǎn)。其中，一(yī)线、二线(xiàn)、三线(xiàn)城(chéng)市商品房成交(jiāo)面(miàn)积同比分别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同(tóng)比变动(dòng)幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　土地成交面积跌幅收窄。2023年4月以(yǐ)来，百城土地供应(yīng)面积同比增速为5.80％，上(shàng)月(yuè)为-12.02％；土地成(chéng)交面积(jī)同比增速为-0.12％，上(shàng)月为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较上月(yuè)上(shàng)涨1.99个百分(fēn)点。

　　猪肉(ròu)、蔬(shū)菜价格下跌，水果价格上涨。2023年(nián)4月以来，猪肉价格环(huán)比下(xià)跌5.08％至19.54元/公斤(jīn)，跌(diē)幅相(xiāng)对(duì)上月扩(kuò)大2.6个(gè)百分(fēn)点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌(diē)幅缩窄0.55个百分点。水果价格环(huán)比上涨0.14％至7.89元/公斤(jīn)，增幅缩(suō)小(xiǎo)4.54个百分(fēn)点。

　　乘用车日均零售(shòu)销量(liàng)增幅(fú)扩大。4月以(yǐ)来(lái)，乘用(yòng)车日均零售销(xiāo)量同比增(zēng)加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个百分点。批(pī)发(fā)销量(liàng)同(tóng)比增加(jiā)15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市(shì)场利率趋(qū)势分化(huà)，国债(zhài)利率普(pǔ)遍下行

　　货币市(shì)场利率趋势分化，国债利(lì)率普遍下行。2023年4月以来，R001较上月末下行(xíng)36bp至2.29％；R007较上(shàng)月末下行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末上行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下行12bp至(zhì)2.27％。一(yī)年期(qī)国债利率较上月末(mò)下行8bp至(zhì)2.19％。十年期国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年(nián)期AAA+企业债(zhài)利率较上月(yuè)末下(xià)行3bp至2.7％。十年期(qī)AAA+企业债利率(lǜ)较上月末下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发改委强调提振消费持续回(huí)升的动力；国资委强调着力发展战略性新兴(xīng)产业(yè)

　　4月19日，国家发展改革(gé)委举行(xíng)4月(yuè)份新闻发布(bù)会，强调要提振消费持续(xù)回升(shēng)的动力。接(jiē)下来将重点做好四方面工作：一是，研究起草关于恢复(fù)和扩(kuò)大消费(fèi)的政(zhèng)策(cè)文件(jiàn)，围绕大宗(zōng)消(xiāo)费、服务(wù)消费(fèi)、农村消费(fèi)等重点领域；二是(shì)，下大力气稳定汽车消费(fèi)，大力推动新能源汽(qì)车下乡；三是，会同有(yǒu)关方面优化就业、收入分配和消费全链(liàn)条良性循环促(cù)进机制(zhì)；四是(shì)，研(yán)究(jiū)制定(dìng)关于营(yíng)造放(fàng)心(xīn)消费环境的(de)政策文件(jiàn)。

　　4月19日，国资委党委召开扩大会议，强调推动国资央企着力发展实体(tǐ)经(jīng)济特别是战(zhàn)略性(xìng)新兴产业(yè)。会(huì)议(yì)认(rèn)为(wèi)，要更好推动(dòng)国资央企在中国式现代化新(xīn)征程中走在(zài)前(qián)列(liè)，着力提升科技(jì)自立自(zì)强水平，提升自主创新能力；着力发(fā)展实体经(jīng)济特别是战略性新(xīn)兴产(chǎn)业(yè)，加(jiā)快推进现代化产业(yè)体系建设(shè)；抓(zhuā)好(hǎo)新(xīn)一(yī)轮国企改革深化提升行(xíng)动(dòng)组织实施，高水平参与共建“一带一路(lù)”。

　　4月(yuè)20日，工信部举办发(fā)布(bù)会介绍一季度工业和信息(xī)化发展状况，表示下一步将制定实施重点行业稳增长的(de)工作方案。一(yī)是营造良好(hǎo)产业发展(zhǎn)环境，落实落细稳增长政(zhèng)策举措，抓实抓(zhuā)细部(bù)省协(xié)作、部门协同；二是推动(dòng)出(chū)口保稳提(tí)质(zhì)，加(jiā)大对制造业外(wài)贸企业(yè)的支持(chí)力度，配合有(yǒu)关部门落实好稳外贸政策举措(cuò)；三是(shì)促进(jìn)内需加快恢(huī)复，以高质量供给(gěi)促进(jìn)消费；四是持(chí)续增强(qiáng)发展动(dòng)能(néng)，加(jiā)快战略(lüè)性新兴产业的创新发展。

　　四、财经(jīng)日历

　　五(wǔ)、风险提示

　　国内经济恢复力度不及预(yù)期；海外需(xū)求超预期回落(luò)。

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