微盘股策略渐 被抛弃 公募量化拥抱基本面选股

证券 时报(bào)记者 吴(wú)琦(qí) 王小芊

近期，微盘(pán)股(gǔ)经历了年内第二(èr)次大幅回撤(chè)，相关指数跌(diē)超(chāo)10%。面对跌宕的行情，业界普遍认为，微(wēi)盘股策略的短期情绪和信心可能难以(yǐ)快速修复，其后续的长期(qī)表(biǎo)现将关键取决于基本面的变化。基于此，机构投资者(zhě)正(zhèng)在(zài)主动减少(shǎo)投资组合对微盘股的暴
露和依赖，以期缩小风险敞口，减少微盘股对(duì)产(chǎn)品(pǐn)净值的冲击(jī)。

与此同时，证券时报(bào)记者(zhě)注意到，采用微盘股策略(lüè)的量化基金只是公募量化基金中的一(yī)部分，而(ér)另一(yī)部分采用基本面选股策略(lüè)的公募(mù)量化基金则成功“渡(dù)劫”，在今年取得了不错的业(yè)绩。机构人士认为，最近提出的新“国九条”细则将促使投资人更(gèng)加关注企业的基本面，预计 这将使基本面(miàn)量(liàng)化模型的表 现得到进一(yī)步提升。

微盘股策(cè)略短期(qī)或失灵

回顾2023年，公募(mù)量(liàng)化基金曾(céng)凭借突(tū)出(chū)的正收益表现受到市(shì)场关注。其中，采用微盘股策略的(de)基(jī)金(jīn)表现尤为突出，规模持续(xù)增长，许多基金经理(lǐ)因此声名鹊起。

然而，进(jìn)入2024年(nián)，微盘股行情突然转冷。今年以来，微盘股多次(cì)出现崩盘式下跌(diē)，导致押注微盘股(gǔ)的基金产(chǎn)品净值急剧下降，许多公募基金(jīn)的年内净值跌幅超过(guò)了30%。采用微盘股策略的公募量化基(jī)金在今年遭 遇了历史性的最大回撤。

业内人士预计，随着近期新“国九条(tiáo)”的发布，公募基金管(guǎn)理人收紧(jǐn)了股票(piào)池的筛(shāi)选标准。在没有资金支持的(de)情(qíng)况下，微盘股策略短期(qī)可(kě)能会失效。

博时基金指数苦乐生活与量化投资部基(jī)金经理刘玉强认为(wèi)，新“国九条”发(fā)布后，市场对(duì)公司基本面的关(guān)注将更加重视。公募量化需要重新评估(gū)基本面和市场面(miàn)因子(zi)的权重分配，在构建投资组合时(shí)，也有(yǒu)必要(yào)剔除可能的风险股票，降低持仓(cāng)中(zhōng)风险(xiǎn)事件股票的可能(néng)性。同时，随(suí)着小微盘股票的波(bō)动加剧，一(yī)些资金(jīn)会(huì)减少对这些股票的暴露，这可能会降低小微盘股票的流动性(xìng)，投资这些股票时也需 要考虑到可能的 交易冲击。

华(huá)泰柏(bǎi)瑞量化与海外投(tóu)资部(bù)则表示，2月初小微盘交易的流动性出现问题，小微盘暴露(lù)较(jiào)大 的私募(mù)量化经(jīng)历了较大的超额(é)收益回撤，反观主流(liú)公募量化超 额收益(yì)基本受影响较(jiào)小，说明主流公(gōng)募量化与当(dāng)前大部分(fēn)私募量化在投资策略上(shàng)有很大的不同。这(zhè)段时期，超额收益回撤较大(dà)的私募(mù)量(liàng)化策略一般在(zài)小微盘风格上(shàng)的暴(bào)露较(jiào)大(dà)，而(ér)主流(liú)公募量化的风险控制更加严格。

“炒小”“炒差”

或将成过去式(shì)

证券(quàn)时报
记者注意到，微盘(pán)股(gǔ)的下(xià)跌潮让不少基金公司和量化(huà)基金意识到量化投资风险控制的重要(yào)性。许多此前押注(zhù)微盘股的公募量(liàng)化基金在经(jīng)历大幅(fú)调(diào)整之(zhī)后，已经大幅降低了(le)资金对(duì)小盘风格因子的暴露。

天相投顾指出，鉴于微(wēi)盘股之(zhī)前的大(dà)幅(fú)度调整，公募量化(huà)应当
更加注重风(fēng)险(xiǎn)控制。之前公募量化策略主要集中在微盘股投
资上，这导致其小盘风格因子暴露过高，一旦市 场风格发生(shēng)转换(huàn)，就容易引发较净值(zhí)大幅波动(dòng)，从而恶化基(jī)金投资者的持有体验。

招(zhāo)商(shāng)基金量化团队分析认为，微盘股中受到实质性影响的公司数量较少，策略的恢复力难以预测，其后续表现将主要依赖于基本面(miàn)，是否能持(chí)续改善经营(yíng)成果，提升(shēng)公司治理(lǐ)及股东(dōng)价值。此(cǐ)外(wài)，策略的恢复力也受到投资者对小微盘股情绪和信心修复
的影响。

“虽然短期内新‘国九条’的规则不会对市场造成冲击，但微盘股的整体业(yè)绩(jì)波动较大(dà)，分红比例也较低(dī)。未来对并(bìng)购重(zhòng)组的监管将更加严(yán)格(gé)，壳(ké)资源的价值(zhí)也(yě)将减少(shǎo)，因此微盘股策(cè)略的贝塔波动可能会比之前更大。”华南(nán)地区的一位基金经理表示(shì)。

中欧基金则认为，新“国九(jiǔ)条(tiáo)”的核心是强监管。没有基(jī)本面(miàn)支持、仅剩(shèng)壳价值的小市值公司将面临多重压力，并最终被清除出A股市场。预计未(wèi)来 A股市场优质公司能(néng)为(wèi)投 资者提供良好回报的机会将增加，而以“炒小”、“炒差”、“炒概念”为(wèi)代表的(de)落后思维将被市场淘汰。

基(jī)本面量(liàng)化(huà)选股迎(yíng)春(chūn)天

值得注意的是，尽管微盘股(gǔ)遭(zāo)遇重创，公(gōng)募量化基金的业绩却呈现两极分化，其中(zhōng)不少基金今年 实现了正收益，对微盘股(gǔ)的回调影响有限。例如，招商量化(huà)精选(xuǎn)基金、华泰柏瑞 量化(huà)驱动、博时(shí)量化多策略(lüè)、中欧数据挖掘多因子等基金今年业绩不俗。

招商基金量化团队在(zài)接受记者采访时表示，团队的量化策略主要以基本面逻辑为基础，在市场剧烈波动时，他们对基本面驱动的投资策略(lüè)保(bǎo)持相对信心。该(gāi)团队(duì)向记者特别强(qiáng)调(diào)了市 场的不(bù)可预测性，表示将继续关注公司的(de)内在价值和市(shì)场的长(zhǎng)期趋势。

华泰柏瑞量化与(yǔ)海外投资(zī)部告诉记者，他们的中长期基本面量化模型在小微盘调整期间基本未受(shòu)影响，并在控制(zhì)跟(gēn)踪误(wù)差的(de)同时(shí)力争实现超额收益。虽然(rán)今年以来短期模型的(de)表现不如中长期基本面模型，但超额收益回撤(chè)仍在预期范围之(zhī)内(nèi)。

今(jīn)年以来，基本面量化整体表现良好(hǎo)，在华泰柏瑞量化与海外投资部看来，主要有两(liǎng)个原因：一是多个阿尔法因子，如估值、成长和盈利质量等均有贡献；二是对(duì)各种风格的(de)暴露进行了严格的风(fēng)险(xiǎn)控(kòng)制，特别是小微盘风格(gé)的暴露(lù)较小(xiǎo)。

“基本面量化模(mó)型自2021年(nián)春节(jié)以来，超(chāo)额收益一直在回归过程中，未(wèi)来3—5年可能会有(yǒu)更好表现。”华泰柏瑞量化与海外投资部判断(duàn)。

就基本面量化模型而言，一方面，2021年春节(jié)之后，资金集(jí)中抱团(tuán)的力度逐步减弱，直(zhí)至瓦解，市场资金的投向更为分散化，有利于量化(huà)模型更好地发挥选股作用。另一方面，在当前(qián)的宏观环境下，投资人越来(lái)越关注分红稳定类的资(zī)产。同时，新“国九条”的细(xì)则提出后，投资人将对企(qǐ)业的基本面更加(jiā)关注，基本面量(liàng)化(huà)模型(xíng)预期也会
有更好的表现。基于上述分析，他们建议关注(zhù)估值类(lèi)因子尤其是红(hóng)利因子，并(bìng)认为盈利(lì)质量类因子和成长类因子将在未来一段时间内继续表现良好。

证券时报记者 吴(wú)琦 王小芊

近期，微 盘股经历了年内第二(èr)次
大幅回撤，相关指数跌超10%。面对跌宕的(de)行情，业界普遍认为，微盘股策略的短期情绪和信(xìn)心可能难以快速修(xiū)复，其后(hòu)续的长期表现将关键取决于基本面的变化。基于此，机构投资者正在主动减(jiǎn)少投资组合对(duì)微盘股的暴露和依赖，以期(qī)缩小风险敞(chǎng)口，减少微(wēi)盘股对产品(pǐn)净值(zhí)的(de)冲击。

与此同时，证券时(shí)报记者注意到，采用微盘股策略的量化基金只是公(gōng)募量化基金中(zhōng)的一部分(fēn)，而(ér)另一(yī)部分采用基本面选股策(cè)略的(de)公募量化基金(jīn)则成功“渡劫”，在今年 取得了不错的业绩。机(jī)构人士认为，最近提出的新“国九 条”细(xì)则将促使(shǐ)投资人(rén)更加关注企业的基本面，预计(jì)这(zhè)将
使(shǐ)基本面量化模型的表现得到进一 步提(tí)升(shēng)。

微(wēi)盘股策略短期或失灵

回顾2023年，公募量(liàng)化基(jī)金曾(céng)凭借突出的(de)正收益(yì)表现受到市场关(guān)注。其中，采用微盘股
策(cè)略的基金表现尤
为突出，规模持续增长，许多基(jī)金经理因(yīn)此声名鹊起。

然而，进入2024年，微盘股行情突然转冷。今年以来(lái)，微(wēi)盘股(gǔ)多(duō)次出现崩盘式下跌，导致押注微盘股的基金产品净值急剧下(xià)降，许多公(gōng)募基(jī)金的年内净值(zhí)跌幅超过了(le)30%。采(cǎi)用微盘股策略的公募量化基金在今年遭遇了历史性的最大回(huí)撤。

业内人士预计，随着近期新“国九条”的发布(bù)，公募基金(jīn)管理人(rén)收紧了股票池的筛选标准。在没有资金支持(chí)的(de)情况(kuàng)下(xià)，微盘股策略短(duǎn)期可能会失效。

博时(shí)基金指数与量化投(tóu)资(zī)部基金经理刘玉强认为(wèi)，新“国九条”发布后，市场对公司基本(běn)面的关注(zhù)将更加重视。公(gōng)募量(liàng)化 需要重新评估基本面(miàn)和市场面因子的权重分配，在构建投(tóu)资组合时，也有必要剔除(chú)可能的风险股票，降低持仓中风(fēng)险事件股票的可能性。同时，随着
小微盘(pán)股票的波动加剧，一些资金会减少(shǎo)对这(zhè)些股票的暴露，这可能会降低小微盘股(gǔ)票的流动性，投资这些股票时也需(xū)要考虑到可能的交易冲击。

华泰(tài)柏瑞量化(huà)与海外投资部则表示，2月初(chū)小微盘交易的(de)流动(dòng)性出现(xiàn)问题，小微盘暴露较大的私募量化(huà)经历了较大(dà)的超额收益回撤，反观(guān)主流公募(mù)量化超(chāo)额收益(yì)基(jī)本受(shòu)影响较小，说明主(zhǔ)流公(gōng)募量化(huà)与当前(qián)大(dà)部(bù)分私募量(liàng)化在投资(zī)策略上有很大的不同。这段时期(qī)，超额(é)收益回撤较大的私募量化(huà)策略一(yī)般在小微(wēi)盘风格上(shàng)的暴露(lù)较大(dà)，而(ér)主流公募量化的风险控制更加严格。

“炒小(xiǎo)”“炒差”或将成过去式

证券时报记者注意(yì)到，微盘股的下跌(diē)潮让不少基金公司和量化基(jī)金意识到量化投资风险控制的重要(yào)性。许多此前押(yā)注微盘股的公募量(liàng)化基金在经历大幅调整之后，已经(jīng)大幅降低了资金(jīn)对小(xiǎo)盘风格因子的暴露。

天相投顾指出，鉴于微盘股之苦乐生活前的大幅度调整，公募量(liàng)化(huà)应当更加注重风险控制(zhì)。之前公募(mù)量化(huà)策略主要集中在(zài)微盘股投资上，这(zhè)导致其小盘(pán)风格因子暴(bào)露过高(gāo)，一(yī)旦市场风格发生(shēng)转换，就容易引(yǐn)发较净值大幅波动(dòng)，从而恶化基金投资者(zhě)的持有体验。

招商基金量化团(tuán)队分析认为，微盘股中受到实质性影响的公司(sī)数量(liàng)较少，策略的恢复力难以预(yù)测，其后续表现(xiàn)将主要依赖于基本(běn)面，是否能持续改善(shàn)经营(yíng)成果，提升公司(sī)治理及股东(dōng)价值。此(cǐ)外，策(cè)略(lüè)的恢复力也受到投资者对小微(wēi)盘股情绪(xù)和信心修复的影响。

“虽然短期(qī)内新‘国九条’的规(guī)则不会对市场造成冲击，但微盘股的(de)整体业绩波动较大，分红比例也 较低。未来对并购重组的监管将更加严格，壳资源的价值也将减少，因此(cǐ)微盘(pán)股策略的(de)贝塔波动可(kě)能会比之前更(gèng)大。”华南地区的一位基金经理表(biǎo)示。

中欧基金则(zé)认为，新“国九条”的核心是强监管。没有基本(běn)面(miàn)支(zhī)持(chí)、仅剩壳价值的小市值(zhí)公司将面临多(duō)重压力，并最终被(bèi)清除(chú)出A股市场。预计未(wèi)来A股市场优质公司能为投(tóu)资者提供良好回报的
机会将(jiāng)增加，而以“炒小
”、“炒差”、“炒概念”为代表的落(luò)后思维将被市场淘汰。

基(jī)本面量化选股迎春天

值得注意的是，尽(jǐn)管微盘(pán)股遭遇(yù)重(zhòng)创(chuàng)，公募量化基(jī)金的业绩(jì)却呈现 两极(jí)分化，其中不少(shǎo)基金今年实现了正收益，对微(wēi)盘股的回调影响有(yǒu)限。例(lì)如，招商量(liàng)化精选基金、华泰柏瑞(ruì)量(liàng)化驱动、博时量化多策略、中欧数据挖掘多因子等基金今年业绩不俗。

招商基金量化团队在接受记者采访时表示(shì)，团队的量化策略(lüè)主要以基本面(miàn)逻辑为基础，在市场剧烈波动时，他们对基(jī)本面驱动的投(tóu)资策略保持相(xiāng)对信心。该团队向记者特别强调了市场的不(bù)可预测性，表示将继续关注(zhù)公司的内
在价值和市场(chǎng)的长期趋势。

华泰柏瑞量化(huà)与(yǔ)海外投资部告诉记者，他们的中长期(qī)基本面量化模型(xíng)在小微盘调整期间基(jī)本未受(shòu)影响，并在控制(zhì)跟踪误差的同时力争实(shí)现超额收益。虽然今年以来短期模型的(de)表(biǎo)现不如中长(zhǎng)期基本面模型，但超额收益回(huí)撤仍(réng)在预(yù)期范围之内。

今年以来，基本面(miàn)量化整(zhěng)体(tǐ)表现良好，在华泰柏瑞量化与海外投资部看来，主要有
两个原因：一是多个阿尔
法因子，如估值、成长和(hé)盈利质量(liàng)等均有贡献(xiàn)；二是对各种风格(gé)的暴露进行了严格的风险控制，特别是小微盘风格的(de)暴露较小(xiǎo)。

“基本面量化模型自2021年春节以来(lái)，超额收益(yì)一(yī)直在回归过程中，未来3—5年可能会有更好(hǎo)表现 。”华泰柏 瑞量化与海外投(tóu)资部判断(duàn)。

就基本面量(liàng)化模型而言，一方(fāng)面，2021年春节(jié)之后，资金集中抱团的力度逐步减弱，直至瓦解，市场资金的投 向更为分散化，有利于量化(huà)模型(xíng)更好地(dì)发挥选股作用(yòng)。另一方面，在当(dāng)前的宏观环境(jìng)下，投资人(rén)越来越关注分红稳定类的资产。同(tóng)时，新“国九
条”的(de)细则提出后，投(tóu)资人将对(duì)企(qǐ)业的基本面更加关注，基本面量化模型预期也会有更好的表(biǎo)现。基于上述分析，他们建议(yì)关注估值类因子尤其是红利因子，并认为盈(yíng)利质(zhì)量类因子和成长(zhǎng)类因(yīn)子将在未来一(yī)段时间(jiān)内继(jì)续表现(xiàn)良好。

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